標普信評首評中國企業主體，外資給出的A意味着什麼？

12月28日，首家在華展業的外資獨資評級機構標普信評再邁出一步，評出首單非金融企業的主體評級——中建絲路建設投資有限公司（下稱“中建絲路”）獲Aspc評級（最高評級為AAAspc），展望為“穩定”。該企業是中國建築股份有限公司（下稱“中建股份”）全資子公司。

“這個評級是外資評級機構的第一個公開企業主體評級，而且還是非AAA評級，早前評的更多是例如工銀租賃（AAAspc）等金融機構，”接近該評級機構的人士對第一財經記者表示，“一般中位數是BBBspc，即發行人在經濟和外部環境未發生極端變化的情況下，能夠在未來兩年左右具有相對穩定的信用表現。”

值得一提的是，標普信評的評級符號後有“spc”的後綴，主要是為了區別於標普全球評級體系，在中國境內使用的評級方法論是該機構定製的，但“Aspc”並不能簡單類比境內的“A”評級。

中建絲路獲A評級

通過分析評級報告可以發現，中建絲路的評級基準實則為BB+，但在調整項中，外部影響為+6，再加上其他的調整項目，最終該企業獲得了A的評級。所謂的外部影響，也是標普信評為中國境內市場所設計的定製化標準的一部分。

標普信評認為，中建絲路的業務狀況尚可，Aspc的評級反映了其嚴格的投資紀律和投資決策流程、較高的項目投資質量和項目所在地區較好的綜合實力。公司主要收入和利潤來源於管理費、施工利潤和投資收益。公司投資資金主要依靠PPP項目貸款融資滿足，管理費和工程利潤形成部分投資資本金，並對項目還本付息形成補充。截至2020年9月末，公司控制的在執行PPP項目7個，項目總投資金額約400億元。此外，尚有參股PPP項目共計2個。中建絲路所有投資項目均需通過中建股份實質性審批後方可實施，嚴格的投資紀律保障了項目質量。公司所有控制的PPP項目均納入財政部項目管理庫，政府回款或可行性缺口補助納入地方政府財政預算。

就財務風險而言，標普信評認為整體風險可控。公司的項目全部處於建設期，預計隨着建設的持續推進，公司槓桿率將穩定在現有較高水平，但公司EBITDA與項目回款合計對於利息的覆蓋率相對較好。不過，中建絲路全部項目處於建設期仍需持續投入資金，未來槓桿率將保持較高水平。這些項目運營存在一定的不確定性，同時全部項目集中在單一地區也構成一定的集中度風險。

就調整項而言，補充調整的下調主要反映標普信評認為公司所有項目均集中在西安市，存在一定的集中度風險；外部影響則是主要的加分項，鑑於公司是中建股份的全資子公司，是中建股份深耕西北區域基礎設施建設的主要執行者，且中建股份潛在信用質量較強，標普信評預計中建絲路在未來繼續承擔這一功能。

“中建股份對子公司投資運營和財務方面的嚴格管理在可預見的未來不會發生鬆動，這將強化兩者的連接，使中建股份可及時掌握公司情況並在極端情況下提供及時的支持。同時我們認為中建股份目前無出售或剝離公司的計劃。子公司對中建股份的重要性高。”報告稱。

外資的A評級有何含義？

與本土機構的評級相比，外資評級機構給出的A評級反映了什麼樣的企業資質？

事實上，通過觀察標普信評的1200家大企業潛在主體信用質量分佈可以發現，BBB為中位數，相對於較少給出AA以下評級的國內評級機構，標普信評的BBB評級並不意味着企業資質差，而是在不發生極端變化的情況下，企業能在未來兩年保持較穩定的信用表現。中建絲路的A評級比較靠前，在其之前還有5個子集，即AAA、AA+、AA、AA-、A+。

申萬宏源此前的分析指出，根據大約的對比和估計，國內債項評級為AAA的債券主要對應穆迪的Aa到Ba（標普全球評級的AA+到BBB）。該機構提及，中期來看，引入外部評級具有強烈的信號意義。監管層會繼續推出規範國內評級的措施，這無疑會使我國評級越來越貼近海外評級標準，評級虛高集中的情況會有所轉變。相對而言，海外評級機構顯示出較低的風險偏好，在定價方面會拉大國內的信用利差，拉開國內評級的區分度。

不過，外資評級機構在中國的挑戰仍然較大。第一財經記者此前報道，一直以來，監管機構以外部評級為依據做了很多業務指引，某種程度上加劇了發行人的“AAA執念”。例如，交易所債市推出的儲架發行，仍然要求發行人的外部評級達到AAA或AA+的評級標準。這都可能導致評級虛高，或致AA+以下的企業被拒在債市大門之外。

未來，一方面，希望外資評級機構對中國信用債市場可以有更全面的覆蓋，另一方面也需要監管機構繼續規範國內評級市場。