最近在資本市場上一路高歌猛進的高瓴資本，被打了一悶棍。
7月22日晚，凱萊英宣佈調整非公開發行方案，發行對象從高瓴資本調整為不超過35名特定投資者，發行價格從鎖定價格調整為按發行期首日為基準日底價8折的詢價發行。
有消息顯示，監管層明確不支持引入戰略投資人的鎖價增發模式。
凱萊英在2019年就拋出了定增方案，計劃向不超過10家特定對象發行公司總股本的10%，募集23億元資金。這本來是一項較為平常的定向增發，但今年2月16日，凱萊英突然宣佈此前的定增方案取消。
因為凱萊英不用再去找買家了，高瓴資本準備一家就把23億元的增發額度全部包圓。
這在當時的資本市場上引發一片譁然，畢竟以前沒人這麼做過。説好的定向發行，大家還有競價的餘地；現在變成了“蘿蔔發行”，讓其他機構一點機會都沒有。
更豪氣的是，高瓴資本隨後還與凱萊英簽訂合作協議，承諾在限售期的18個月內，將通過在業內的資源給凱萊英帶去8個億的生意，“不滿8億元絕不減持股份”。
凱萊英2019年創下的業績最高峯，全部營業收入也不過24億元。8億元的生意，高瓴資本相當於要硬生生將凱萊英的估值拉高20%。
大戲還不止如此！按照當時雙方的計劃，凱萊英向高瓴發行股票，是在當期市值上打八折，高瓴又承諾了20%的溢價，這使得凱萊英新方案一出台，就受到市場熱捧。7月22日凱萊英收盤價為232元，較之前確定的發行價123.56元已上漲近90%。
換句話説，高瓴資本僅憑一個方案，一分錢真金白銀還沒出，賬面上的理論浮盈已經高達18億元！
然而，這個如意算盤可能要落空了。
亮劍“野蠻人”
接近上述交易的知情人士告訴《財經天下》週刊，高瓴資本在2月份突然入手凱萊英，其實與戰略投資意義不大，與再融資新規關係反而更大。
2月14日，證監會出台《關於修改〈上市公司非公開發行股票實施細則〉的決定》。增發價格降低、鎖定期由12個月變為6個月，是“新規”中最鮮明的兩大變動。這意味着參與定向增發的機構將有可能獲得更高的收益。
高瓴資本是在“新規”落地的第二天宣佈入股凱萊英的。有消息説，高瓴資本是第一個搶跑“新規”再融資方案的機構，熟知政策紅利的它表現出了滿滿的“迫不及待”。
公開資料顯示，凱萊英是一家從事醫藥研發、生產外包的企業，這類公司統稱為CXO，是現代藥品開發的新模式。近年來大量創新型的生物醫藥企業湧現，它們的藥物研發和中試生產很多都交給了CXO公司。
CXO相當於大家都去挖金礦時賣水的人，自然也受到資本的看好。高瓴資本此前就入股了同類的藥明康德、藥明生物、泰格醫藥等企業。
有人評論説，高瓴在再融資新規出台後的表現，客觀上開了一個不好的頭。尤其是凱萊英新的增發方案宣佈後，股價一路高歌猛進，更是讓“高瓴在利用鎖價規則”的疑慮進一步加深。
以往增發，定價是以證監會批准增發之後，上市公司與保薦機構協商確定的發行期第一個交易日的價格作為基準。但新規把定價基準日放寬到董事會決議公告日、股東大會決議公告日、發行期首日三選一。
這意味着，高瓴有機會去“選擇”增發價格：董事會何時公佈決議，這是高瓴和上市公司之間的事。高瓴可以拿到一個滿意的低價，然後利用“獨家增發”、“高瓴入股”這樣的話題引發市場關注，使公司股價在短期內大幅上漲。
今年5月12日，高瓴新規之下定增的第二單：高科技骨科耗材生產企業凱利泰，手法與凱萊英也有類似之處。高瓴攜手淡馬錫，高調入場凱利泰，同樣也造就了一波股價的拉昇。
凱萊英和凱利泰都是所在行業裏“小而美”的公司。凱萊英雖不及藥明康德、康龍化成的規模，但在小分子的CDMO領域獨樹一幟；凱利泰的脊柱微創平台也是國內罕見的標的。
“雙凱”都不是擅長畫大餅的企業，但受高瓴資本“戰略投資”這張大餅喂的恰到好處。凱利泰去年5月制定了一個淨利潤“三年翻兩番”的股權激勵方案；凱萊英則希望擴大在大分子CRO領域的市場。
這兩件事，高瓴資本都能拍胸脯保證，雙方自然一拍即合。
高瓴資本在2020年撒出的錢，還遠不止這些。
7月17日，寧德時代披露，其剛剛完成一筆募資額度高達197億元的定向增發。在這場持續數月的非公開股票發行過程中，共有38家投資者參與了認購，包括一度被傳為電影明星黃曉明的同名者，以及私募大佬葛衞東等。但最終，這些參與者大多都以失敗出局，而高瓴資本一家就吃進了106億元，佔寧德時代增發額度的一半還多。
更早些的7月12日，高瓴資本耗資21.73億元，認購了健康元定向增發的8%股份。彼時的健康元因董事長朱保國和騰訊公司馬某騰泄露內幕信息一事，尚處在輿論焦點的風口浪尖，高瓴迫不及待出手，毫無避諱之虞。
加上今年2月高瓴400億元重倉介入格力電器的混改，2020年上半年高瓴至少在一級半市場上投下了超過600億元。
上市公司答應得爽快，但監管層面對以高瓴資本為代表的鎖價定增狂潮，態度卻謹慎起來。這些錢到底是穩定股市的壓艙石，還是高拋低吸的熱錢資本，一切都不好説。
以高瓴大舉入股的新能源行業為例。今年1月，高瓴資本在紐交所披露的信息顯示，其已清倉了新能源車企蔚來汽車的全部股份。
2019年二季度時，高瓴還非常看好蔚來，並在蔚來的低谷期增持了2000多萬股，持倉總計達到4193.8萬股，以示託底支持。沒想到半年之後的2019年底，隨着蔚來汽車資金鍊緊張，高瓴資本拋售蔚來，一分不剩。
清倉蔚來的同時，高瓴資本還順手賣出了特斯拉的全部倉位，看似就要與新能源概念一刀兩斷。
蔚來在經歷今年年初的“瀕死期”後涅槃重生，投入了合肥市政府的懷抱，如今股價已經是高瓴拋棄它時的三倍。
而對於特斯拉，高瓴神奇地在400美元左右拋完17萬股後，又在今年1季度補回了13萬股，平均持股價為500美元。
或許是覺得自己賣蔚來也賣錯了，高瓴在國內資本市場上大手筆參與寧德時代的定增，而寧德時代最近又打算投資蔚來，合資成立電池廠……
散户不必懊悔自己追漲殺跌被割韭菜，號稱亞洲第一的投資機構有時也這樣，只不過買對的次數多，買錯的次數少一些罷了。
這或許正是令監管層最不放心的地方。再融資新規之下，戰投最快6個月就能解禁。一通承諾加畫大餅把市場熱情調動起來之後，這些投資人有的是機會跑路。不是每一家公司都有蔚來那樣的好運，為了國內資本市場的長期穩定發展，提前預防還是必須的。
追逐風口的高手
在資本市場上，高瓴資本一直試圖給自己創造一個氣定神閒的外部形象。“高瓴從來不追風口，而是追求長期結構性投資機會”，這是今年5月份，高瓴資本創始人張磊面對媒體時説的話。
但是從高瓴的投資實戰來看，卻又並不是長期價值投資的擁躉，恰恰是追逐風口的高手。
2015年有一段時間，很多女性流行到香港打一種叫HPV的疫苗。
HPV全稱是人乳頭瘤病毒，99%的宮頸癌與HPV病毒感染有關，因此HPV疫苗也是全球第一款能有效預防癌症的疫苗。全球只有葛蘭素史克和默沙東各有一款HPV疫苗問世，當時並未引入內地，很多女性到香港甚至國外去打疫苗，竟一時成為白領圈的風尚。
國內相關疫苗的研發工作一直在進行。早在2011年，從默沙東藥品研發部跳槽出來的史力在上海澤潤生物開發的2價HPV疫苗進入了I期臨牀。沃森生物看中這一產品的市場前景，在2012年底以3.1億元收購了澤潤生物58.09%的股權。此後，澤潤生物還開發了覆蓋病毒亞型更多的9價HPV疫苗。
就在澤潤生物快藥瓜熟蒂落的時候，高瓴資本來摘桃子了。
2019年11月份，沃森生物對外宣佈，2價和9價HPV疫苗都有望很快上市。一個月後，嗅到機會的高瓴資本，連同盈科資本、泰格醫藥等6家投資方，出現在了澤潤生物的投資者名單中。今年6月，澤潤生物宣佈，2價HPV疫苗上市申請獲國家藥監局受理。
同樣開發2價HPV疫苗的萬泰生物，今年上市後一路狂漲，目前公司估值已經高達860億元。高瓴資本選擇在澤潤生物臨門一腳前做了一次“長期佈局”，怎麼看都像是眼紅的跟風。
今年3月突擊入股華蘭疫苗一例同樣如此。3月26日，華蘭生物宣佈子公司華蘭疫苗引入戰略投資者。高瓴資本和晨壹基金分別斥資12.42億和8.28億，受讓了華蘭疫苗9%和6%的股權。
華蘭生物在同時擁有疫苗和血液製品兩大業務的企業中，綜合實力是最強的，一直是行業內的稀缺標的。
就在高瓴資本入資華蘭疫苗後27天，華蘭生物宣佈，華蘭疫苗將拆分到創業板上市。高瓴資本如有神助，早就提前完成了佈局。
在醫藥行業另一個熱門風口PD-1面前，高瓴資本則採取了“包場”的投資方式。
高瓴資本在2014年發掘了百濟神州之後，又連續入股了信達生物和君實生物。這三家都是國內生物製藥新興的頭部企業，儘管研發管線不同，但在高瓴資本投資時可預見的數年之內，三家都只有一個產品能挑大樑：PD-1。
換句話説，三家企業是幾乎完全同質化的直接競爭者。
如果算上高瓴資本一直持股的恆瑞醫藥，目前已上市的四家國產PD-1企業，高瓴資本全部參與。由於不知道誰可能會更厲害，所以高瓴資本選擇了端起機關槍，進行無差別掃射。
果不其然，四家PD-1從2018年底開始陸續上市，立刻就開始了明爭暗鬥。國家醫保局迅速介入，在2019年將PD-1納入了醫保價格談判，這個細分行業因此打起了價格戰。目前除恆瑞外，三家創新藥企均在燒錢階段，高瓴資本則還在不斷碼。
江湖傳言一直説，巴菲特投了可口可樂之後，表示絕不會再投百事可樂。從這一點來看，只能説高瓴資本的確與眾不同。
在A股的二級市場上，高瓴也不總是那麼講究“戰略投資”。
在高瓴一直看好的消費品領域，高瓴就有過跟風炒作的經歷。2013年，隨着“八項規定”的出台，白酒行業如遇滅頂之災。貴州茅台最低跌到每股100元以下，洋河股份更是從283元的歷史高位跌到20多元。2014年初，洋河略有起色，高瓴資本這時大筆介入，累計投了11億元，佔其當時在A股公開倉位的52%。
2015年A股迎來牛市，白酒也一掃“腐敗形象”的陰霾，洋河股價一路走高。高瓴資本則從當年3月份開始陸續減持，到年底披露減持完畢時，大約掙了1倍左右，約11億元。
入股洋河的同時，高瓴其實還花了大約5個億，分別入股了青島啤酒和燕京啤酒，作為其看好消費概念的標誌。白酒和啤酒本就不是同一個投資邏輯，果然兩大啤酒在大牛市中都不怎麼爭氣，高瓴資本選擇在2015年底時與洋河一起清倉兩家公司，看股價表現，青啤應該還虧了不少。
除了投資，高瓴還涉足一些隱秘的業務。
7月20日晚間，海正藥業披露收購方案，上市公司擬以發行股份、可轉債及支付現金的方式收購HPPC持有的瀚暉製藥49%股權。
瀚暉製藥原名海正輝瑞，是輝瑞和海正合資的企業。2012年，輝瑞看好海正在仿製藥領域的生產能力，投入了5個過專利保護期的原研品種，指望在中國醫改攻堅、實施基本藥物制度中大賺一筆。
但國內醫改走向讓輝瑞越來越失望，強調“保基本”的醫療體系將藥品價格壓得死死的，原研藥遭多輪降價，廉價的仿製藥成為主流。輝瑞在2017年時選擇退出收益已不高的合資企業。
按照《公司法》規定，海正藥業有資格優先買下輝瑞所持的合資企業49%股權。可不知為何，海正放棄了，而是讓輝瑞轉給了一家叫HPPC的盧森堡公司。
在海正回覆上交所“為何放棄”的公告中，海正説，HPPC是輝瑞的全資子公司，意思是：他在自己家名下轉讓股權，我們管不着。
神奇的是，輝瑞在退出合資公司後，全資子公司HPPC也實施了股權轉讓。高瓴資本成了HPPC的新主人。
抽絲剝繭，這個複雜的資本運作故事可以這樣來解讀：
高瓴在2017年買下了輝瑞持有的瀚暉製藥49%股權。這筆股權本來海正是可以買下的，但海正沒買，反而是在3年後高價買了下來。而HPPC公司，只是個工具。
瀚暉製藥49%股權對應的交易價格區間暫定為43.37億元至44.84億元。一進一出，高瓴資本3年裏在瀚暉製藥身上大約賺了24個億。
海正為什麼不買？輝瑞為什麼賠上自己的名聲，答應這筆資本運作？憑什麼高瓴能賺到這24億？這件事情，只有這三家自己知道。
高瓴是誰？
高瓴資本創始人張磊，近兩年頻頻出現在各類媒體上做專訪，與過去十幾年的他判若兩人。
張磊創辦高瓴資本是在2005年，“高瓴”的英文名為Hillhouse，這是個透着濃濃蘇格蘭高地範兒的名字，據説名稱來自於張磊就讀的耶魯大學管理學院門前的路名。
張磊在耶魯期間遇到了耶魯大學捐贈基金的首席投資官大衞·史文森，並在耶魯投資辦公室打過工。正是這份經歷，讓張磊有信心回國實踐“耶魯派”的投資理念。高瓴最初的3000萬美金本錢，也是史文森從耶魯投資基金裏撥出來的。
不過，直到2010年高瓴投資京東之前，就連很多投資圈內人士也從沒聽説過這麼個機構。那幾年，外界對於高瓴的描述是“亞洲領先的另類投資管理機構”。
現在回頭看看，高瓴是挺另類的。
但從風控上，高瓴資本顯得不拘小節。單筆投入幾十、上百億元都不成問題，這讓很多機構既羨慕又不屑，給了高瓴一個“低風控”評價。
當然，夏蟲不可以語冰。在管理資金超過4000億人民幣的張磊看來，單筆100億，或許已經很注重投資分散性了。
不過高瓴的風控可能的確有問題。在高瓴向美國SEC披露的持倉信息中，前五大重倉股裏有三家在過去一年中被做空機構盯上，分別是百濟神州、愛奇藝和好未來。儘管未出現瑞幸咖啡那樣的鬧劇，但好未來自曝財務造假卻是事實。
如今，孫正義的軟銀帝國正在遭遇前所未有的打擊，“亞洲第一投資基金”的帽子，極有可能很快就會戴到張磊的頭上。孫正義已經憑自己的實力，將軟銀帶上了一條不歸路；不知張磊的另類之路能走多遠。至少短期來看，沒有章法的高瓴比遵循套路的軟銀走得更順利一些。