“南有片仔癀，北有同仁堂”，這句話存在了很多年，10年前同仁堂和片仔癀的市值還不分伯仲，但近幾年二者的股價表現卻大相徑庭。如今同仁堂的市值卻不及片仔癀的三分之一，同樣是“老字號”，是什麼拖了同仁堂的後腿呢？從同仁堂2021年的股價走勢來看，股價整體呈現出上漲結構，尤其是11月份以來，公司股價一路狂飆，近日創下了歷史新高，那又是什麼在給股價“撐腰”？
01 業績出現了拐點同仁堂的主營業務是生產、銷售傳統中成藥，常年生產的中成藥超過了400種，其中心腦血管類代表品種包括安宮牛黃系列、同仁牛黃清心繫列、同仁大活絡系列、偏癱復原丸等；補益類代表品種包括六味地黃丸系列、金匱腎氣系列、阿膠系列等；清熱類代表品種包括感冒清熱系列、牛黃解毒系列、牛黃清胃系列等；婦科類代表品種包括同仁烏雞白鳳系列、坤寶丸、調經促孕丸等。
從公司的產品收入來看，心腦血管類產品是最主要的收入來源，佔總營收的40%左右，其次是補益類產品，佔總營收的18%左右。
公司自1997年上市到2020年，營業收入從6.27億元增加到了128.3億元，淨利潤從1.02億元增長到了16.16億元，無論是是營收還是淨利潤，年複合增速都在10%以上，從公司近十餘年的發展歷程來看，2010年-2018年公司一直保持着穩定的增長，淨利潤也逐年增長，但自2019年以來，營業收入連續兩年下滑，增長出現了乏力。
數據來源：公司財報彙總
公司在2019年出現業績下滑主要受兩方面的影響，一是六味地黃丸、金匱腎氣丸等部分核心產品產能轉移，新廠產能不及預期，造成產值下降；二是公司放慢了線下零售藥店的開店速度，2019年淨增零售藥店44家，比2018年少增加64家，降幅較大，嚴重拖累了營業收入。2020年營收繼續下滑主要系新冠疫情影響，線下藥店營收大打折扣。
在業績低迷的困境下，同仁堂積極推進營銷改革，打造高效的經營模式，同時加大生產設備的改進力度，藉助數字化手段，有序推進IT規劃建設和供應鏈戰略設計；加上2021年河北玉田基地產能充分釋放，產能問題得到緩解，公司2021年的營業收入出現了較大幅度的回升。
同仁堂2021年前三季度營業收入達到了106.83億元，同比增加16.3億元；毛利潤達到了51.24億元，同比增加7.86億元。
圖源：「財報羅盤」上市公司財報智能分析系統
雖然綜合毛利率沒有出現明顯的增加，但利潤增幅卻很可觀，這説明利潤增加主要是靠銷售規模的擴大。公司的業績出現了拐點，這也是最近公司股價狂飆非常重要的原因。
圖源：「財報羅盤」上市公司財報智能分析系統
02 業績低迷多年背後的隱憂同仁堂在中藥賽道中的品牌價值獨一無二，但在過去的幾年裏卻沒有優異的表現，2015年到2020年的營收復合增速僅為3.5%，這也是同仁堂股價在2015年到2020年這段時間一直處於橫盤震盪的核心所在。
從公司的淨資產收益率來看，同仁堂過去五年的表現相較於同行來説處於劣勢地位，公司過去五年的平均ROE為11.88%，與這幾年風生水起的片仔癀差了一大截，與白雲山、雲南白藥等一些中藥龍頭相比也是力不從心。
數據來源：公司財報彙總
業績低迷體現出了公司的些許不足。對於中藥行業而言，秘方是最好的護城河，有了秘方便可以實現一定程度的壟斷，但同仁堂的壟斷是有“瑕疵”的。公司的核心產品安宮牛黃丸、六味地黃丸等存在不少同類型產品，競爭激烈，產品的獨佔性較差；就拿六味地黃丸來説，全國有近150家中藥企業生產銷售，公司很難在此產品上形成優勢。
我國當前的國家保密配方可以分為三個等級：第一是國家絕密級的配方，目前只有片仔癀和雲南白藥這兩種藥屬於這個級別的秘方；第二是國家保密級的配方，目前有五種藥，分別是安宮牛黃丸（產自同仁堂）、六神丸、麝香保心丸、華佗再造丸、龜齡集；第三是中藥保護品種，一級的保護期限為十年到三十年不等，二級的保護期限為七年。
“絕密”和“保密”雖然只有一字之差，但二者卻有天壤之別，絕密配方是不公開的，因此片仔癀和雲南白藥這兩種產品在中藥市場上壓根沒有競爭對手，而同仁堂賣的最好的單品安宮牛黃丸屬於保密級配方，在市面上有不少競爭對手，九芝堂、廣譽遠等企業都有類似功效的產品。
除了產品競爭激烈的問題，公司的品牌也存在一定的隱患。“同仁堂“品牌屬於同仁堂集團，集團公司涉足藥材、藥店、保健品、化妝品、商業投資等領域，A股中的同仁堂專注於傳統中成藥的製造和銷售。因為有較多的領域都用到了同仁堂的品牌，當某個領域出現問題，同仁堂整體的品牌都將受到影響。例如2018年爆出的過期蜂蜜事件，涉事的公司屬於同仁堂集團下屬公司，但不在A股上市公司體系內，然而A股的同仁堂也受到了不小的影響。
03 國家大力支持中藥行業 中成藥市場規模穩步增長近年來國家對中藥行業的支持力度逐漸增強，2019年，全球首箇中國中醫藥循證醫學中心成立，中醫藥管理局和國家衞健委聯合印發《關於在醫療聯合體建設中切實加強中醫藥工作的通知》，《關於促進中醫藥傳承創新發展的意見》落地；2021年1月，國務院印發《關於加快中醫藥特色發展的若干政策措施》，提出了7個方面28項支持政策，這些都體現出國家對中藥行業的重視和認可。
我國的中成藥市場近幾年迅速發展，市場規模穩定增長。從需求端來看，人口老齡化速度加快以及消費升級是中藥行業快速擴張的兩個核心因素，慢性病人羣和亞健康人羣的不斷增加催生了對高品質中醫藥的巨大需求。
《中國心血管健康與疾病報告2020》顯示，心血管病死亡佔我國城鄉居民死亡原因的首位，心血管疾病的患病率處於上升趨勢，2020年我國心血管疾病患者人數約為3.3億，其中高血壓患者約為2.45億人，冠心病患者約為1139萬人，下肢動脈疾病患者約為4530萬人。老齡化的加速到來或將進一步推高我國心腦血管疾病患者人數。
同仁堂大約有40%的營收是心腦血管疾病類的產品貢獻的，我國心腦血管疾病患者數量居高不下，為公司的業績提供了較強的支撐。
04 “王牌產品”有望量價齊升安宮牛黃丸是同仁堂的“王牌產品”，是為公司業績貢獻最大的產品，同時也是公司最拿得出手的產品。同仁堂安宮牛黃丸的主要原料是天然牛黃和天然麝香，國家藥品監督管理局對使用天然麝香製藥做出了嚴格的規定，同仁堂是國家特批許可使用天然麝香的極少數生產企業之一，原材料的特許性質是同仁堂安宮牛黃丸最大的競爭優勢。
隨着下游的需求日漸旺盛，安宮牛黃丸出現了供不應求的局面，疊加中藥材原料價格持續走高的因素，安宮牛黃丸的價格連創新高。2021年同仁堂下發調價通知，安宮牛黃丸的售價由780元/丸提升至860元/丸，提價幅度約為10%，新價格從2021年12月1日起開始執行。
從2005年至今，同仁堂安宮牛黃丸累計提價幅度為145.71%，而和此產品的原料和功效類似的片仔癀同期提價幅度達到了372%，從這個角度來看，安宮牛黃丸仍具有提價空間。
雖然中藥材原料價格居高不下，但由於公司有較為完善的產業鏈佈局，公司自有種植基地有效的緩解了公司的成本壓力。在藥材佈局方面，當前公司一共擁有9個藥材種植基地，自有藥材種植基地每年為公司提供近15%的原材料，這使得公司可以有效減輕中藥材市場價格波動對公司成本的影響。
綜上所述，在需求端拉動和原材料價格推動的影響下，同仁堂安宮牛黃丸有望迎來量價齊升的“好日子”，加上公司自有種植基地可以有效緩解成本壓力，公司的利潤或將更上一層樓。
05 短期謹防“漲出來的風險”，中長期或仍有空間同仁堂自2021年11月初起，股價一路飆升，創下了歷史新高。如此瘋漲的主要原因有兩個，一是因為中藥板塊的整體估值水平不高，利好頻出推動整個板塊發力；二是因為同仁堂今年的業績有了明顯的好轉，加上過去幾年公司的股價沒什麼出色的表現，正好藉此機會表現一波。
從資金博弈的角度來看，年末機構調倉換股，大資金的首選就是估值不高並且業績表現不錯的板塊，加上政策利好的催化，中藥板塊便順理成章的被點燃了。同仁堂被冷落了這麼多年，今年好不容易業績有了起色，大資金“臨幸”同仁堂似乎便成了必然。
從估值的角度來看，公司當前的市盈率為53.13，估值中樞為39.07倍，高於行業平均水平，從公司的歷史估值來看，當前處於嚴重高估的狀態。
圖源：「市值羅盤」股票智能投研評級系統
短期來看，公司股價上漲過快，投資者要警惕短期的回調，謹防“漲出來的風險”。中長期來看，人口老齡化加速和消費升級是大勢所趨，客户羣體有望持續擴大，需求端的高景氣度會為公司的業績提供較強的支撐；公司逐步完成了核心管理層的調整，經營管理能力有明顯的提升，打造了“4+2”經營模式（四個事業部加兩個專項小組），線上營銷初見成效，線下營銷穩步推進；公司具有比較完善的產業鏈佈局，尤其是有自己的藥材種植基地，擁有良好的成本控制能力。因此從中長期來看，股價或仍有上漲空間。
結語
近年來中藥行業備受國家關注，利好政策頻出，中藥行業迎來了新的發展機遇。同仁堂作為中藥老字號，經歷了發展的低谷期，業績觸底回升，管理能力得到改善，基本面持續轉暖。無論是行業還是公司本身，都處在上升通道中。
公司核心產品在四季度提高了售價，預計四季度利潤會進一步增長，公司的年報數據表現大概率也不會差，但短期需要注意股價快速上漲帶來的風險，同時投資者需要思考一個關鍵的問題：當前的股價是否透支了公司未來的業績，透支了多少？雖然這個問題沒有確切的答案，不同的人對公司的認知有所不同，但這個問題關係到入場點和止盈點的選擇，投資者心裏大體上要有個譜。
