國金證券：保利地產調控環境下相對優勢明顯

  樂居財經訊 李禮 4月20日，國金證券發佈保利地產研報。

  事件及點評

  4 月 19 日，保利地產發佈 2020 年年報。

  營收和歸母利潤微增，結算毛利率下滑。公司 20 年實現營收 2431.0 億元，同比+3.04%；歸母淨利潤 289.5 億元，同比+3.54%。毛利率 32.6%，比去年同期下降 2.4pcts，主要由於結轉 2017-2018 年獲取的高價地項目所致。同時，由於過去幾年公司合作項目增多並逐步進入結轉期，20 年公司實現投資收益 61.4 億元，同比+65.9%。疊加土增税支出減少，對沖了毛利率下滑的影響，因此 20 年公司淨利率為 16.5%，比去年同期+0.56pcts。

  合約銷售穩增，深耕核心區域及城市。20 年實現合約銷售 5028 億元，同比增長 8.9%。公司 38 個核心城市銷售貢獻為 75%。分區域來看，珠三角及長三角銷售合計佔比 52%，較去年同期提升 6 pcts。20 年，公司在 16 個城市排名市場第一，39 個城市排名市場前三。簽約過百億城市有 15 個，較2019 年增加 2 個，合計銷售貢獻超 2700 億元，佔比 54%。

  拿地強度加大，策略穩健聚焦。20 年公司新增建面 3186 萬平米/+19%，拿地金額 2353 億元/+51%，拿地強度 47%/+14pcts。拿地較為理性，全年拿地溢價率僅為 13%，避開二季度火熱階段。同時，調整資源結構不斷向“中心城市+城市羣”聚焦，全年 38 個核心城市拿地金額佔比達 83%/+4pcts。目前公司待開發面積 7747 萬平米，能夠保障未來 2-3 年銷售增長。

  融資成本略降，資債指標穩健，分紅率比例下調。截至 20 年，公司有息負債綜合成本 4.77%/-0.18pcts；報告期內平均融資成本僅 3.60%。公司剔預資產負債率 68.7%，淨負債率 56.6%，現金短債比 1.82，符合綠檔企業標準。20 年股利支付率 30.2%/-0.32pcts，對應當前股價股息率 5.01%。

  投資建議

  我們認為公司已售未結資源充足，後續營收增長仍有保證；預計高價地結算導致未來 1-2 年結算毛利率繼續下滑。當前行業結算利潤率下行已充分體現在股價中，得益於行業供給側改革影響，預計 21 年往後銷售利潤率將企穩回升。我們將 21-22 年 EPS 預測由 2.88 元、3.18 元下調至 2.62 元、2.85元，預測 23 年 EPS 為 3.16 元，維持“買入”評級和 21.36 元目標價。

  風險提示

  需求端調控力度過大；土地價格上漲過快。