興業證券：8月份正是佈局中國核心資產的好時機 港股性價比優於A股

以下為演講摘要：

1.資金面情況

海外流動性氾濫。中國7月份的社融數據與M2數據都比預期略低，但是，下半年的政策不會收緊。中國經濟漸漸恢復常態，開始弱復甦，像二季度的應對危機非正常性刺激政策不會被延續，預期會有針對性的精準投放。

2. 房地產對於資金的飢渴症

房地產對於資金的飢渴症開始收斂，中長期來看，中國真實的民間無風險收益率趨勢性下降。

因為這幾年經濟沒有過熱，所以實體經濟回報率下降；另外，房地產方面貫徹“房子是用來住的、不是用來炒的”精神，使得房地產行業內部優勝劣汰、強者恆強，這也使得最牛的一批房地產龍頭公司的融資沒有像以前那麼飢渴。

過去幾年，民間融資、P2P、各種非標、銀行理財往往都是依託於房地產融資。但是，現在房地產融資有效需求減少，疊加政策對中小微企業的融資支持，使得民間對資金的飢渴比以往明顯減弱。所以，大類資產配置裏的A股、港股分紅能力及估值的吸引力就明顯提升。

3. 中國居民大類資產配置對於股市和基金佔比都非常低，向權益資產的配置才剛開始

今年4月，央行公佈的數據顯示，2019年居民總資產中的59.1％配置在房地產，總資產中只有2％配置到了股票和基金，在金融資產裏股票配置只佔了6.4％，基金佔了3％，加起來不到10％，所以整個權益資產的配置空間是方興未艾剛剛開始。

大類資產配置不會因為階段性的m2增速不達預期就會徹底逆轉，反而會是細水長流。從中國國內的大類資產配置角度來説，我認為，向權益資產的配置才是剛剛開始。

從資金面，中國境內的居民、銀行理財子公司、保險為代表的增量資金，都會考慮在大類資產配置裏增加權益資產的配置比重。無論居民是在股票的權益資產和房地產之間的再配置，還是境內的機構投資者在股票和債券之間做股票的增加配置，方向性都有共振，而權益資產的性價比也更好。

4. 從海外角度來看，外資配置中國資產亦是方興未艾。

短期有些政治因素影響，中美大國博弈的擾動。

但考慮到美國的股市正處於歷史高位，已是25倍市盈率，跟歷史上互聯網大泡沫時期的估值水平是一樣的了因此，美股的性價比是有所弱化。

下半年由於存量美國的流動性還是非常充裕，甚至高收益債的收益率也都是在3％左右，所以，海外的泛濫流動性可以避免美股重蹈今年3月份的流動性危機。

但是，近期隨着美聯儲擴表的力度速度明顯放緩，美國貨幣政策不會像3、4、5月份那麼寬鬆，是二階導數的弱化，使得美國的估值泡沫要去等盈利，而不是任憑估值泡沫無限量吹高。

所以，下半年我們認為美股應該是高位震盪來消化估值，從而資金會從美股有所溢出，在全世界領域裏面來找到性價比更合適的資產。

對於海外資金配置中國資產，我們認為這會是一個持續的，也是可以預見的。特別是在美國大選之後，大國博弈風險因素逐漸弱化，中國基本面則將會更進一步明朗化。

5. 下半年將迎來全球再配置的契機，港股相對A股性價比更高。

目前，港股恆生指數現在的PB又回到了一倍左右，TTM的市盈率是11倍，Forward的PE差不多也是11倍，這都屬於歷史的絕對低位區域。

從AH股的溢價角度來説，AH股的溢價指數是136％，也就表示A股比港股貴了36％，這個水平也是歷史高位水平之一，所以，港股在全球的性價比是最高的，A股在全球的性價比也是高的，但港股會更高一些。

另一方面，境外投資者在中國的股票持有比重也就在3％左右，中國的GDP佔全球的GDP已經超過20％，所以，中國的權益資產在全球的配置比例依然是明顯偏低。而在海外，無論是中國台灣地區還是韓國、日本這些區域股市，海外投資者的佔比往往都是在20％甚至是30％這樣的權重。

在全球都是低利率、負利率這種資金氾濫、海外股市估值偏高的背景下，我們認為以中國為代表的新興市場，無論是A股還是港股的這種核心資產，恰恰在下半年將會迎來全球再配置的一個契機。

從數據上來看，5月開始由於受到地緣政治因素干擾，投資於港股市場股票型ETF的海外資金在5、6、7月份持續小幅淨流出，但從8月開始，我們反而看到了一些流入的跡象，即透過ETF去配置香港。因此我們認為，布穀鳥的聲音可能已經開始了。

聰明的錢能夠穿透地緣政治的紛紛擾擾、短期影響風險偏好的迷霧，把眼光放在基本面、中長期的中國經濟競爭力、長期有安全邊際的穩定回報上。

6. 投資策略：8月份正是佈局中國核心資產的好時機，港股性價比優於A股

8月份正是佈局中國核心資產的好時機，特別是港股，性價比優於A股，也更加優於美股。

我們認為，中報的業績出來之後，以及8月份股市也會進行了一些調整，性價比將會更加舒服。

中美大國博弈所帶來的短期變量，是蝨子多了不怕癢，慢慢的就會邊際弱化，將更多的目光放在基本面上，只有把基本面的邏輯講清楚，才是最穩固的。

下半年配置資產要多考慮性價比，多在週期性核心資產裏面找轉機，小心泡沫資產。上半年乃至過去的一年裏面漲的比較多的一些板塊，特別是A股市場的泡沫化資產，大家適當小心。小心，倒不是擔心它的靜態估值貴，靜態估值貴並不是問題，問題是貴了以後，很容易業績不達預期，如果業績還是保持高增長，那也沒問題，這就需要專業的眼光。

反而預期低的地方，能夠有超預期的可能性更大一些，比如，對於金融、地產來説，因為大家的預期非常低，但是它的基本面已經在改善，無論是銀行、保險、地產、券商，找到裏邊最優質的公司，在三季度，8月、9月可以逢低做一些配置。

當然，還有一些是週期成長型的核心資產，包括軍工、新能源車、光伏等等，也是值得投資相關產業鏈裏邊最核心的資產。

另外，還有屬於週期價值裏邊偏上游的原材料和中游製造業領域的，有色金屬、建材、化工、電力設備、汽車、機械等這些行業的龍頭公司，值得在下半年去把握。

最後是黃金。長期黃金和美元的趨勢恰恰反過來，黃金的牛市沒完，反而8月份是黃金的“黃金坑“，8月份黃金的調整，其實是一個利於長期佈局的好時期。這個調整更多是踩踏，多殺多，短期上漲過快，反身性的一個踩踏引發的，這時反而是黃金佈局的一個好時機。

風險提示：全球經濟增速下行；中、美貨幣政策寬鬆不達預期；大國博弈風險。