中信建投宏觀：CPI要暫停下行了？

摘要

6月菜價上漲可能是對食品CPI邊際上拉效應最強的因素，根據對高頻數據的測算顯示，6月鮮菜CPI環比增長2.3％左右，同比增長3.7％左右、較上月回升12個百分點以上。以2.6％的鮮菜權重測算，預計可以拉動當月CPI同比增長近0.1個百分點，拉動當月CPI同比增速較上月回升0.3個百分點。我們認為，導致近期菜價上漲的主要邏輯可能有兩個，一是國內疫情導致新發地市場暫時關閉，提高了交易成本，屬於短期一次性衝擊，隨着疫情得到控制以及替代交易手段的推出，交易成本有望降低趨向疫情前的水平。二是惡劣天氣對蔬菜供給造成不利影響，我們的報告《菜價上漲對CPI影響幾何？》指出，菜價受自然條件影響較大，夏季主要受降雨影響，冬季春季主要受天氣氣温影響。一般而言，蔬菜價格波動較大，難以形成長期趨勢。這跟蔬菜生長週期較短有關，多數蔬菜生長週期在2個月以內，因此天氣對菜價進而CPI影響的影響多為短期脈衝，並無明顯的持續影響。

基數效應也對6月CPI同比有正向影響。2019年6月CPI環比-0.1％，是全年各月的次低點。食品方面，2019年6月鮮菜CPI分項環比-9.7％，是全年最低點。非食品方面，儘管近期成品油價格並未調整，但由於2016年6月交通工具用燃料CPI環比-3.5％，也是全年次低點，或導致當月交通工具燃料CPI同比降幅收窄，進而有利於非食品CPI回升；而非食品CPI本身在2019年6月的環比增速也處於-0.1％的全年次低點，因此我們預計6月非食品CPI同比增速或相比上月回升。年內看，下半年CPI及食品、非食品、豬肉同比基數中樞都有所抬高，鮮菜同比基數也有所修復，因此我們認為總體看下半年基數效應仍對CPI同比帶來下行壓力，CPI同比增速的下行或在6月出現暫停，但下半年有望繼續下行走勢。

從高頻監測數據看，生產略有回升、商品價格有所回落。生產方面，發電耗煤增速回升，高爐開工率回升，尿素企業開工率回升，浮法玻璃產能利用率回落。價格方面，上游原油價格回落，煤炭價格持平，鐵礦石價格分化。庫存方面，上游原油庫存回升，煤炭庫存分化，鐵礦石庫存回落，中游鋼鐵庫存繼續下降。需求方面，汽車銷售增速回升、商品房銷售增速回落，出口運價指數增速回升。

正文

CPI要暫停下行了？

6月菜價上漲可能是對食品CPI邊際上拉效應最強的因素，根據對高頻數據的測算顯示，6月鮮菜CPI環比增長2.3％左右，同比增長3.7％左右、較上月回升12個百分點以上。以2.6％的鮮菜權重測算，預計可以拉動當月CPI同比增長近0.1個百分點，拉動當月CPI同比增速較上月回升0.3個百分點。同時由於豬肉價格邊際回穩，預計6月豬肉CPI分項同比增速回落可能主要來自於基數效應，豬肉分項或導致當月CPI同比增速較上月回落不到0.2個百分點，無法完全對沖菜價的上拉效應。

我們認為，導致近期菜價上漲的主要邏輯可能有兩個，一是國內疫情導致新發地市場暫時關閉，提高了交易成本，屬於短期一次性衝擊，隨着疫情得到控制以及替代交易手段的推出，交易成本有望降低趨向疫情前的水平。二是惡劣天氣對蔬菜供給造成不利影響，我們的報告《菜價上漲對CPI影響幾何？》指出，菜價受自然條件影響較大，夏季主要受降雨影響，冬季春季主要受天氣氣温影響。一般而言，蔬菜價格波動較大，難以形成長期趨勢。這跟蔬菜生長週期較短有關，多數蔬菜生長週期在2個月以內，因此天氣對菜價進而CPI影響的影響多為短期脈衝，並無明顯的持續影響。

高頻數據跟蹤：生產略有回升、商品價格有所回落

2.1 上游：商品價格有所回落

本週（6月26日）RJ/CRB商品價格指數環比變動-2.59％、CRB現貨指數環比變動-1.19％。原油價格回落，庫存回補。OPEC一攬子原油價格環比變動-1.38％，WTI原油期貨結算價周環比變動-3.17％，布倫特原油期貨結算價周環比變動-2.77％。庫存方面，上週EIA原油庫存環比變動0.28％，API原油庫存環比變動0.31％。

煤炭價格持平，庫存分化。本週環渤海動力煤綜合平均價格指數環比持平。6大發電集團煤炭庫存可用天數（直供總計）較上週變動0.45天；六港口煉焦煤庫存環比變化-6.30％。

鐵礦石價格分化、庫存回落。6日24日鐵礦石綜合價格指數環比變動-0.96％、國產礦價格指數環比變動0.11％、進口礦價格指數環比變動-1.68％。港口庫存本週環比變動-0.75％。

2.2 中游：生產略有回升

鋼鐵價格整體回升，庫存繼續回落，高爐開工率上升。本週（6月24日）Myspic鋼鐵綜合價格指較上週變動0.26％，其中螺紋鋼、熱卷價格、冷板價格分別環比變動-0.22％、1.10％、0.76％。庫存方面，主要城市主要鋼材品種合計庫存環比回落。高爐開工率本週環比變動-0.41個百分點。

其他行業中，發電耗煤增速略有回升，6月中旬發電耗煤同比增速0.88％。水泥價格回落，6月24日全國水泥價格指數週環比變動-1.58％；分區域看，東北水泥價格持平，西北、西南水泥價格回升，華北、華東、中南水泥價格回落。尿素企業開工率回升，本週山東尿素企業開工率65.62％。玻璃價格指數回升，浮法玻璃產能利用率環比回落。汽車輪胎開工率回落。

2.3 下游：汽車零售增速回升，

商品房銷售增速回落

下游需求方面，汽車零售增速回升。6月第3周汽車零售同比增速-11.00％，較上月變化+6個百分點。商品房銷售增速回落，6月中旬30大中城市商品房成交面積同比增速-3.44％，環比變動-2.59個百分點。其中一線、二線、三線城市商品房銷售增速分別為-21.16％、4.29％、-3.93％。

出口方面，出口指數增速回落。本週中國出口集裝箱運價綜合指數同比增速2.9 ％。分航線看，中國對地中海、美東、美西、歐洲、日本航線出口指數增速回升或降幅收窄，中國對澳新、東南亞、東西非、韓國、南非、南美、波紅航線出口指數增速回落或降幅擴大。

2.4 總結：生產略有回升、商品價格有所回落