逆向投資，便宜並非硬道理
本文來自微信公眾號：星圖金融研究院（ID：SIF-2015），作者：薛洪言，題圖來源：視覺中國
萬物皆週期。
對於這句話，投資者在週期低點時往往深有同感，因為此時這句話給投資者帶來一種慰藉，似乎虧錢不是我們的錯，是週期的問題；而在週期高點時，大家興高采烈，賺得盆滿缽滿，便很少有人還願意相信週期，因為我們的內心深處希望好日子一直持續下去，不想曲終人散場。
事實是，週期總是勝在最後，好年景會變差，差年景也會變好。
彼得·林奇曾傳授過一個自稱總是十分靈驗的投資策略，“等到媒體和投資大眾普遍認為某個行業已經從不景氣惡化到非常不景氣時，大膽買入這個行業中競爭力最強的公司的股票，肯定會讓你賺錢。”
同時，避開那些熱門行業的熱門股。
就當前A股而言，新能源板塊中的代表性公司無疑屬於熱門行業的熱門股，而銀行、地產、保險、旅遊、醫藥等板塊則是大家普遍認為“非常不景氣”的典型代表。從板塊的估值分位可見一斑。
基於彼得·林奇的這一投資策略，我們應該大膽買入銀行、地產、建築材料、券商保險、通信、醫藥等低迷板塊中的絕對龍頭，而避開電力設備、煤炭、汽車等熱門賽道。
但投資並沒有這麼簡單。如芒格所説，認為投資簡單的都是傻瓜。逆向投資，並不是低估值買入這麼簡單，同樣需要把握擇股與擇時問題。
一、擇股：便宜並非硬道理
逆向買入的擇股，目的在於尋找暫時受挫的白馬股，避免踏上長期漏水的船。
投資者應該清楚一點，若發展前景一目瞭然地穩健向好，市場是不會給投資者提供低價買入機會的。所以，選擇逆向買入的投資者，面對的標的必然存在這樣或那樣的瑕疵。換言之，如果投資者沒能在一隻跌跌不休的股票中找到瑕疵，先彆着急指責市場非理性，大概率是投資者自己錯了，沒能做好基本面研究。
很多投資新手常常把市盈率高低作為擇股標準，並對此表示疑惑：既然市場中存在如此之多的低市盈率股票，為何還有人追逐高市盈率的股票呢？將之簡單地歸結為“投機”或“非理性”並不恰當，實際上，追逐高市盈率的投資者，也有自己的邏輯。用彼得·林奇的話説，“他們想在伐木場的工人中間找到未來的著名影星哈里森·福特”。
很多時候，明白了市場為何給某些股票高估值，也就明白了低估值的股票為何無人問津。
説白了，投資看的是未來。有些股票的市盈率高達100倍，有些股票的市盈率只有5倍。投資者之所以寧願追逐百倍估值的公司，也不願對5倍估值報以希望，因為在他們看來，前者的未來會大幅改善，而後者的發展前景則高度存疑。
以當前的市場為例，部分新能源股票估值上百倍，依舊受到追逐，而個別港股地產公司估值跌了2倍，依舊無人問津。
逆向投資者不妨想一想，你願意購買港股市盈率只有2倍的地產公司嗎？大概率不願意，因為擔心地產公司爆雷。所以，便宜並非硬道理。如價值投資鼻祖格雷厄姆所説，如果前景肯定不好，那麼無論證券價格多麼低，投資者最好還是不要去購買。
很多時候，被低估的個股都具備這樣的特徵：企業的未來既沒有明顯的吸引力，也不是明顯沒有希望。逆向投資者在買入此類公司之前，應該首先學會“質疑”：市場先生為何給該公司這麼低的估值？該公司的發展前景不確定性在哪裏？公司前景持續改善的概率究竟有多大？
只有在這種反覆思考與琢磨中，逆向投資者才能完成“擇股”過程，並在此過程中將那些長期前景已經惡化的公司排除在外。
二、擇時：不要在火車開過來時站到鐵軌上去
逆向買入的擇時，意在避開短期邏輯惡化演繹帶來的下跌，等待復甦或拐點發生的信號，如利弗莫爾所説，不要在火車開過來時站到鐵軌上去。
一隻股票的持續下跌，要麼是基於均值迴歸的估值壓縮，即從高估值向合理水平迴歸；要麼是基本面出現惡化跡象，業績不確定性增強。
對於單純殺估值導致的股價下跌，由於基本面沒有根本性變化，比較容易出現所謂的“V型”反彈，跌下來便是較好的逆向買入機會。典型如這兩年新能源、軍工等板塊，期間的幾次快速下跌，事後看都構成了較好的買點。
對於基本面惡化導致的估值下跌，無論是短期問題還是長期因素所致，都較難形成“V型”反彈的機會，因為基本面的改變需要時間，通常要以年計算。由於持續時間較長，基本面的負向演繹通常能將估值壓縮至非常低的水平，投資者過早介入並不明智。
不過，從實踐中看，要找到那個恰到好處的拐點（即最低點）幾乎不可能。市場在某種意義上非常神奇，當投資者堅信拐點來臨時，拐點通常不會來臨，而當投資者屢次抄底被埋，對拐點來臨不再抱有希望時，拐點卻常常不期而至。
因此，對逆向投資者而言，擇時的意義不在於找到拐點或最低點，而在於擇時意識本身。具有擇時意識的逆向投資者，看到低估值的股票通常會多問幾個為什麼：導致股價下跌的短期邏輯是什麼？該邏輯是否已經被充分演繹？拐點因素何時能夠出現？
能否精準預測拐點不重要，重要的是拐點意識本身會阻止投資者迫不及待地買入，有助於逆向投資者養成分步買入的好習慣。
三、內在矛盾性：何時自負？何時謙卑？
逆向投資者本質上都頗為自負，否則不會專門與市場趨勢對着幹；但自負是把雙刃劍，很多人恰恰因為過度自負招致投資失敗。
當投資者對基本面頗有研究時，常常會陷入一種誤區，即時常有一種自己能夠預判市場下階段走勢的錯覺。這種錯覺，會隨着研究的愈發深入而變得愈發固執，投資者一旦變得固執，便會犯錯。
市場的不可知，根源於我們認知的侷限性。理論上説，主觀認知可以無限逼近於客觀現實；實踐中看，由於市場是個複雜生態，個人的主觀認知對客觀現實的刻畫大多是盲人摸象，無法窺見全貌。
但既便明知如此，逆向投資者也要甘願冒“過度自信”的風險，選擇與趨勢作對。這便是內嵌於逆向投資體系中“既無法調和卻又必須調和”的矛盾性。投資者能做的，就是在逆向投資的同時，對市場本身保持敬畏，堅守能力圈投資、適度分散投資，避免做出孤注一擲的選擇。
在這個意義上，逆向投資也是一種“走鋼絲”，投資者需要平衡內心的貪婪與恐懼、自負與謙卑，唯有如此，才能在投資這場“無限遊戲”中走得更遠。
本文來自微信公眾號：星圖金融研究院（ID：SIF-2015），作者：薛洪言