來源：全天候科技（ID：iawtmt）作者：潘濤 編輯：羅麗娟
一哥也有苦惱。
新能源汽車的續航里程向來是車企、用户最為關心的 問題。而採用高鎳三元電池則為眼下最優解決方案。2014年成立的容百科技，憑藉其高鎳化路線，已摘得了三元材料的龍頭地位，只是市場對它的“拷問”還遠未結束。
時間回到2019年7月22日，作為首批登陸科創板的25家企業之一，容百科技以鋰電第一股的身份亮相，出盡風頭。對於白厚善而言，離開一手創辦的當升科技六年後，這是他迎來的又一個人生巔峯時刻。
雖然身為兩家正極龍頭的創始人，但白厚善為人異常低調，很少接受採訪，留下的採訪記錄屈指可數。在容百科技上市當天，他打破了“慣例”。
“我們將繼續作為在鋰電正極材料領域的全球引領者之一，為促進可持續的新能源時代的真正到來，作出重要貢獻。”白厚善説。
容百科技的上市節點堪稱巧妙。2016至2018年，公司營收從8個多億上漲到超過30多億遠，淨利潤也從700萬元上漲到2.13億元。要知道，2019年容百科技淨利潤也才9700萬元，2.13億元的淨利潤，幾乎和2020年持平。
一個新風口的出現，帶動的不僅是某個行業的繁榮，而是一整個產業鏈。作為新能源汽車電池產業鏈的一環，容百科技也是受益者之一。上市之後，容百在正極材料的市場地位進一步提高。
招商證券數據顯示，2020年容百三元正極出貨量2.6萬噸，市佔率14%，其高鎳正極出貨量市佔率接近5成，位居國內第一。這樣的行業地位，讓容百科技股價飛漲，今年以來其股價漲幅已經超過了160%——遠超當升科技的62%。
2013年，白厚善被當升科技“掃地出門”，短短几年時間，就對前東家實現了反超。目前，容百科技的市值已經逼近600億元，拉開當升科技100多億元。
白厚善是如何做到這一切的？容百科技爆紅的同時又伴隨着幾分泡沫和風險？
1 二次創業
白厚善的創業經歷開始於1992年。這一年，北京礦冶研究總院成立了一個課題組，由白厚善擔任組長，這便是當升科技的前身。
一開始，這個課題組並不是從事鋰電材料研究，而是開發電子陶瓷添加劑產品。直到2001年，北礦電子中心改製為當升有限公司後，公司才開始開發鈷酸鋰產品。僅僅一年後，當升就批量生產出了第一代鈷酸鋰產品，由此正式進入鋰電正極材料行業。
隨着當升科技日益壯大，作為創始人的白厚善也獲得了豐厚的回報。2010年當升科技上市時，他已經是公司第四大股東，持有的股票大約在500萬股。
此後幾年，白厚善進一步增持，到2013年時其持股超過1000萬股。如果放到今天，這筆股票的賬面財富已經在10億元以上。
不過，這筆股票並沒在白厚善手中待得太久。上市第二年，當升科技業績經歷了大滑坡，淨利潤從上一年的3000多萬元下滑到虧損70萬元。糟糕的業績遭到了大股東對管理層的不滿，認為其在管理方面存在問題。
這成為白厚善事業的轉折點，2013年，他被新的總經理所取代。即便在此時有3名董事投了反對票，但卻無法挽回大局。那年春天，白厚善遞交辭呈，離開了自己一手創辦的公司，並在隨後不久，陸續套現了手中的所有股份。
白厚善 來源：百度百科
不過，當升科技的這段失意很快就成為了插曲。
僅僅一年後，白厚善就有了新的目標，通過一系列資本運作，他獲得了國內最早生產三元正極材料的企業之一——金和鋰電的控制權。這家公司也由此成為容百科技的前身。
當升科技上市時，已經做到了國際第二、國內第一的位置。在這個過程中，白厚善作為其創始人，不僅在技術路線上有敏鋭的洞察，同時也展現了極強的資本運作能力。他曾表示，“企業誰首先獲得風險投資，誰就會脱穎而出。”此前，在當升科技成立的第二年，他就開始為為當升科技尋求風險投資。
白厚善將這種特點也應用在了對容百科技的管理上。企查查數據顯示，IPO之前的四年內，容百科技一共經歷了4輪融資，投資方包括金沙江創投、陽光保險以及蔚來資本等明星機構。
有了在當升科技從0到1搭建經歷，在容百科技的管理上，白厚善顯得駕輕就熟。從2014年成立之初，公司就確立了高鎳化的發展方向。成功突破高鎳三元工藝技術後，2017年容百科技成為國內首家實現高鎳正極材料NCM811大規模量產的企業。
此後容百持續推動高鎳技術的研發，在行業形成了領先地位。登陸科創板的2019年，容百科技就已經是三元正極材料的龍頭，根據頭豹研究院數據，這一年容百科技的市場佔有率達到13%，位居行業第一，在高鎳市場更是一騎絕塵。
從上市前的財務數據來看，2016-2018年，容百科技的業績也是節節攀升，營收和淨利潤均大幅增長。特別是淨利潤，每年的增長幅度都是前一年的數倍。
但上市後，容百的發展卻陷入了短暫的停滯。根據Wind數據，2019-2020年，容百科技營收分別為41.9億元和37.95億元，較2018年均有明顯增長，但增收卻不增利。2019年，容百的淨利潤只有不到1億元，2020年也只是和2018年的2.13億元持平。
2 押注高鎳
選擇高鎳化路線，曾讓容百科技在短短几年內彎道超車，實現對當升科技的反超。然而，為什麼是高鎳？
鋰離子電池是當前應用最廣泛的新能源汽車動力電池，其核心的原材料是正極材料。後者能夠對電池的化學性能，包括能量密度、安全性等方面起到主導作用。較之隔膜、電解液以及負極材料，正極材料在鋰電池的成本佔比最高，達到了40%，甚至是45%。
按照正極材料不同的技術路線，不同類別的產品包括鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰以及三元材料等。和磷酸鐵鋰以及三元材料相比，鈷酸鋰和錳酸鋰都存在一些硬傷，諸如成本過高、循環性能較差等問題，多應用於某些細分場景。而磷酸鐵鋰和三元則能夠更好地滿足動力電池的需求。
過去幾年，三元鋰電池成為市場主導。頭豹研究院數據，三元正極材料的市場規模從2016年的96.3億元，增長至2020年的296.2億元，年複合增長率達32.4%；磷酸鐵鋰正極材料從2016年的17.9億元，增長至2020年的21.6億元，增長率為15.3%。
就兩類電池本身而言，實際上各有特點。磷酸鐵鋰成本較低，高温性能較好，安全係數較高；三元電池則融合了鈷酸鋰、鎳酸鋰以及錳酸鋰的優勢，具備更高的能量密度，能夠大幅提升電動車的續航能力。
電動車被戲稱為“電動爹”，吐槽的正是其續航能力。通常情況下，電動車的實際里程僅有NEDC標稱里程的70-80%；在冬季，由於温度較低耗能更快，續航甚至只有標稱里程的50%。
如今，里程焦慮已經成了不少電動車主的一大心魔，節假日排隊充電已是外出日常。政策端也在向續航傾斜，早在2019年，新能源汽車補貼新政落地，就對動力電池能量密度以及續航里程等提出了更高要求。
和鈷相比，鎳的儲量更加豐富，價格也較為便宜，通過增加鎳含量，三元材料中成本最高的鈷元素將被大幅降低。招商證券計算，相較於NCM523，每kg NCM811所需的硫酸鈷用量約為0.42kg，降低了近60%。這能夠大大降低高鎳三元材料的成本。
而高鎳三元材料首先在圓柱電池中使用，隨後寧德時代開始大規模導入，2017年之後，其市佔率逐步提升。財通證券數據顯示，在三元材料中，高鎳正極佔比也不斷攀升。2017 年，高鎳正極佔總三元材料的比重僅為 5%，但在隨後幾年其佔比迅速上升，2018-2020 年分別達到了 8%、15%、 24%，預計在 2025 年高鎳材料的佔比將達到 46%。
“創辦之初，我們對照行業和市場，確立以高鎳為主的公司戰略目標。”作為兩家鋰電龍頭的創始人，白厚善更早洞悉了高鎳化的趨勢。
一方面是市場趨勢，另一方面，由於對加工工藝以及材料的要求更高，高鎳市場的競爭也相對較小。相反，普通的三元正極材料由於研發門檻不高，市場早已是一片紅海，這一點從行業的集中度就可見一二。2020年行業前五市佔率加一塊也僅為 52%，而在高鎳市場，容百科技加“高鎳第二”的天津巴莫的合計市佔率就超過了85%。
容百科技便是在這樣的背景下迅速成長起來。2018-2020年，其高鎳三元材料NCM811出貨量快速增長，年複合增長率高達94%。
為了穩固自己的龍頭地位，容百科技保持核心技術應用產品產業化“一年一落地”的進度。公司2021年半年報顯示，目前在研的項目一共有17項之多，其中多項高鎳新品都已經進入試生產階段。
3 “一哥”卻不掙錢？
但磷酸鐵鋰電池正重獲市場青睞。
在2019年補貼逐步退坡後，磷酸鐵鋰電池憑藉成本優勢和技術突破得以回潮，並且2021年的裝機量有望反超三元鋰。
根據中國汽車動力電池產業創新聯盟數據，今年1-9 月，我國動力電池裝車量累計92.0GWh, 同比累計上升169.1% ，其中三元電池裝車量累計47.1GWh, 佔總裝車量51.2% ，同比累計上升99.5% ；磷酸鐵鋰電池裝車量累計44.8GWh, 佔總裝車量48.7% ，同比累計上升332.0%。其中9月的產銷量以及裝車量，磷酸鐵鋰電池都已經超過了三元鋰電池。
對比磷酸鐵鋰，三元電池的優勢似乎正在縮小。但這並不意味着在未來，磷酸鐵理將撼動的三元電池的霸主地位。從長期來看，由於三元電池的續航優勢，其高鎳化產品依然將是主要供給。
磷酸鐵鋰復甦的原因主要在於其成本優勢，這一優勢可隨三元鋰電池的鎳含量的上升而被抹平。
頭豹研究院數據顯示，2020年8系高鎳產品在三元正極材料中的佔比達到了21.4%，較2019年增長了95%。鎳含量較高的6系產品同樣處於增長態勢，從2019年的18.5%增長至19.1%。三元材料的高鎳化趨勢，已經在逐漸顯現。
新能源汽車的發展刺激了對上游產業鏈的需求，電池、隔膜、鋰礦，相關企業無不在瘋狂擴產。面對難得的市場機遇，容百科技也加快了擴產腳步，一年內，便擴建了原先兩倍的產能。
2020年，其三元正極產能不過4萬噸左右，但隨着湖北、貴州以及韓國產線陸續達產，今年年末，其產能就將達到12萬噸。按照其規劃，2022年產能還將翻倍，達到25萬噸。
來源：電池網
但和鋰礦產業的資源型屬性不同，正極材料企業通常並不直接掌握上游礦物，其產品定價主要遵循成本加成定價模式，而材料成本又佔據大頭，留給公司的僅是材料成本之外的“加工利潤”。
不僅如此，由於正極材料整體門檻相對不高，低端產能過剩，行業格局較為分散。在面對上下游的巨頭企業時，正極材料廠商往往處於弱勢地位，議價能力薄弱。帶來的結果是行業的毛利率偏低，長期保持在20%以下，較電解液30%、隔膜50%的毛利率差距顯著。
容百科技的財務數據也印證了這一點。2016年-2020年，其毛利率均在20%以下， IPO前的2018年破天荒地達到了17%，其餘年份皆在15%以內。2019、2020年，其毛利率連續兩年下滑，跌到12%，和2016年持平。
缺乏技術壁壘、沒有話語權，不但造成行業利潤微薄，而且還增添了現金流壓力。IPO之前，容百科技的經營性現金流就一直是負數，2017、2018年分別達到了-6.38、-5.43億元。
上市之後，容百的經營性現金流終於開始轉正，但是應收賬款高企的問題卻依然無法解決。2018-2020年，容百科技的應收賬款都在7億元以上，2021年半年報顯示，其應收賬款提高到11.8億元。截至今年第三季度，容百科技的淨利潤為5.49億元。
三元正極材料的產業鏈大致可分為金屬冶煉、前驅體以及三元正極，三個環節的利潤率逐次降低。為了緩解經營風險，增強盈利能力，容百科技開始向上遊前驅體輻射，試圖通過一體化佈局提升毛利率。
10月18日，容百科技宣佈將在湖北仙桃市，新建年產能40萬噸的正極材料製造基地。按照規劃，該項目將分為三期建設，2025年前將完成一期、二期的10萬噸產能，三期產能為20萬噸，2030年前建成。該基地建成後不僅將提升容百正極材料的產能，其前驅體產能也將得到提升。
“公司前驅體募投項目在浙江建設，預計2022年底公司將具備9萬噸前驅體產能。”容百科技日前在回覆投資者時提到。由此看來，前驅體產能的快速釋放，或許將在一定程度上，改善容百科技目前盈利乏力的局面。