主動基金經理超額收益大盤點，到底哪個強？
近兩年基金界的當紅炸子雞非主動基金和ETF莫屬。對於主動基金，大家最關心的自然就是選優秀的基金經理了。至於説哪些基金經理優秀，不少自媒體都推出了各種 " 最強榜單 "、"TOP20 榜單 "、"TOP50 榜單 " 等，這類榜單層出不窮，也特別吸睛。
面對這麼多的榜單，我們不免心生疑惑，到底哪個榜單靠譜，而在榜單裏面的基金經理，我們又該如何評價他們的優劣呢？似乎很難得到答案，這些榜單的通病就是評價標準並不明確，不少還存在定性成分。
為儘可能幫助大家客觀的對主動基金經理進行評價，我們今天也對 A 股的基金經理進行一個評估。為避免評估黑箱問題，首先我列出對主動基金經理的評價標準及背後的考量。
( 1 ) 採用相對收益而非絕對收益評價基金經理。很多人説起優秀基金經理都會想到巴菲特長期 20% 的投資回報率，進而認為基金經理長期年化任職回報只要能達到 20% 以上就很優秀。這種方式在稍顯年輕的 A 股公募基金面前不太合適，主要是因為 A 股暴漲暴跌，管理的起始時點不一樣，年化收益率差異很大。所以我將採用相對收益對基金經理進行評價，即在任職期間相對基準指數的超額收益。
( 2 ) 將基金經理任職時間進行無縫拼接。國內基金經理離職頻繁，有很多基金經理在多個基金公司任職，在同一個公司任職了多個基金。為了評估基金經理在整個職業生涯的業績表現，我將該基金經理在多個公司任職過的基金業績進行拼接，同樣將同期的業績基準也進行了拼接，把無投資業績的區間自動剔除；對於一個基金經理在同一個公司同時管理的多個產品，我儘量選取任職時間最長，最具代表性的產品（單獨任職）作為基金經理的業績代表；對於一個基金在同一個公司前後管理多個產品的情況，我也會進行拼接處理。
( 3 ) 採用滬深 300 全收益指數作為基準。考慮到 A 股公募基金業績基準的約束力普遍不強，我直接採用了滬深 300 全收益指數作為業績比較精準，因為除了少數行業型基金外，大部分股票基金經理無論選擇什麼樣的行業和投資方式，目標都是為了戰勝市場，而滬深 300 指數應該可以説是代表 A 股市場最優的指數，且該收益投資者很容易複製（買對應的 ETF ) 。當然對於一些消費、醫藥及科技類的行業基金，該基準未必適合，這需要我們進行適當的甄別。
( 4 ) 剔除管理時間不足五年的基金經理。對於任職時間較短的基金經理，存在一定的偶然因素，業績參考意義並不那麼大，可以先觀察。
( 5 ) 基金經理選擇範圍。我們選取了 95 個任職時間超過 5 年的股票型基金經理，大家熟悉的主動基金經理基本涵蓋在內。
按照上述標準計算，我們得到以下幾個發現：
( 1 ) 優秀的主動基金能戰勝市場，但並非那麼容易
下表為市場任職十年以上的典型基金經理列表，可發現：
這些基金經理除徐荔蓉外都戰勝了滬深 300 全收益指數，説明優秀的主動基金經理在 A 股長期是能戰勝市場的。
從超額收益的幅度來看，戰勝市場也並非那麼容易，十年期以上每年能戰勝市場 7% 以上的基金經理僅 7 位。
如果再考慮到 2019 和 2020 這兩年主動基金的大年，計算 2019 年之前這些基金經理的年化超額收益率，那麼每年能戰勝市場 7% 以上的基金經理僅有四位，分別為傅鵬博、董承非、胡濤和趙曉東。王宗合、馮波和呂慧建如果刨除近兩年的業績，年化超額收益則出現了大幅的下降。
這裏面很多都是我們所熟知的中生代基金經理，就不一一點名了。
如果刨除 2019 年和 2020 年，大部分基金經理的年化超額收益都出現了較大程度的縮水。
比較典型的像曹晉（年化超額直接由 11.5% 掉到了 4.2%）。這説明 2019-2020 年主動基金爆表的業績對整體業績貢獻巨大。
任職期間及 2019 年之前，平均超額收益均能達到8%以上的基金經理有：曲揚、謝治宇、王培、張坤、劉彥春、梁浩、崔建波和餘廣。
三傻不傻。王君正鄢耀管理的是工銀瑞信金融地產，雖然大家現在常稱他們三傻，但長期來看只要在三傻裏面做好選股，表現並不差，2019 年之前的年化超額收益高達 12%，加上這兩年的年化超額收益也有 7.9%。
部分基金經理儘管年化超額收益不高，但因為倉位較低，也非常值得關注。如崔建波、陳皓及傅友興等。
最後看 5-7 年期基金經理：
5-7 年期基金經理有 54 位，囿於篇幅限制，我們僅展示任職期間年化超額及 2019 年之前年化超額均大於10%的基金經理列表，這些列表中的基金經理同樣是我們耳熟能詳的。
所以我覺得對於普通投資者而言放低預期很重要，在當前選取那些小規模的積極參與打新的 ETF 基金，就已經秒殺了大部分投資者了。
( 2 ) 時間越長，費率以及其他隱性成本對基金業績的影響越不可輕視
長期來看，相比滬深 300 全收益指數，基金的運作是存在許多顯性隱性成本的。
顯性成本
（a）管理費和託管費：對於大部分主動基金，這部分費率合計達 1.75%/ 年；
（b）交易費用：保守按照每年 2 倍的換手，0.15% 的交易佣金率，這部分費率合計達 0.3%/ 年
隱性成本
（a）基金倉位：按照基金合同約定，基金倉位不能超過 95%，大多數主動基金經理的倉位最好的情形下平均可能也就 90% 左右（很多基金經理還遠達不到 90% 的倉位）。由於長期股票市場是上漲的，按照 8% 的年化回報率計算，那麼每年會有 0.8% 的損失。實際當中考慮基金的投資回報要高於這一水平，那麼這一損失將要超過 0.8%/ 年。
( b ) 建倉衝擊：由於基金規模偏大，交易帶來的衝擊成本往往會較高，保守估計這部分帶來的衝擊成本也會有 1%/ 年。
把上述顯性成本與隱性成本加總，主動基金的額外成本可能要高達 1.75% 0.3% 0.8% 1%=3.85%/ 年。
我傾向於上述測算偏保守，主動基金的額外成本可能會高達4-5%/年。如果把這部分成本加回基金，那麼可以發現主動基金的業績比前述表格中呈現的要好得多！！！
這就是專業產生價值的最好詮釋！
( 3 ) 年化超額收益高低很重要，年化超額收益的穩定性也同樣重要
單純從年化超額收益高低的角度去評價基金經理是否優秀仍存在較大欠缺。對於取得同一年化超額收益且任職時長差不多的基金經理，他們取得超額收益的路徑是千差萬別的：有些基金經理是積小勝為大勝，大多數年份都能小幅戰勝市場，超額收益增長很穩定；有些基金經理則不然，要麼一年不開張，要麼開張吃三年甚至五年，他超額收益的取得主要靠個別極好的年份，大部分時候與市場表現持平甚至跑輸市場。
從基金分析的角度，我更願意把前者基金經理歸結為實力，後者則有一定的運氣因素，萬一那些少見的 " 好年份 " 遲遲不到來呢？
從投基體驗的角度，顯然前者管理的基金的持有體驗更好，哪怕持有時間沒那麼長，戰勝市場的概率依然較大。買入後者的基金，能否戰勝市場就得看持有人是否有運氣碰上那些少數的好年度了。
下圖列出了 10 年期以上基金經理曹名長和龔煒（他們長期的年化超額收益相差不大）各自的的超額收益曲線，那到底買誰的基金更靠譜，各位看官可自行體會。
$ 大馬哈金牛基金組合 ( CSI1106 ) $$ 滬深 300 ( SH000300 ) $
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