“榨菜茅”陷入增長焦慮：淨利下滑嚴重，靠漲價還能改善現狀麼？

推出沉香款高價榨菜禮盒、官宣漲價，一個月內，“榨菜茅”涪陵榨菜兩次上熱搜出圈，還吸引了諸多機構登門調研，僅僅11月份以來就有超200家機構對涪陵榨菜調研。

作為榨菜行業唯一一家上市公司，涪陵榨菜主打品牌“烏江”的營收佔比在2020年高達87%， 在包裝榨菜市場，涪陵榨菜市場佔有率超36%，比魚泉、六必居、高福記、味聚特合計的市場份額還大。

從2008年至今，因為成本或業績承壓等原因，涪陵榨菜已提價超10次。從最新一季度的財報來看，近期動靜不小的涪陵榨菜或許又有了新焦慮。三季度涪陵榨菜的毛利率同比下降7.3%，今年前三季度淨利潤5.04億元，同比下降17.92%。

業績下滑，公司盈利能力顯著承壓，令不少投資者擔憂，難道“榨菜茅”未來的業績增長只能靠提價？

11月14日晚間，涪陵榨菜發佈公告明確提價，稱將對部分產品出廠價進行調整，各品類上調幅度為3%-19%不等。

在涪陵榨菜的產品成本中，包材佔成本比例約為 20%，原材料佔比約為45%。榨菜的主要原材料為產於川浙渝地區的青菜頭，因為青菜頭易變質疊加運輸成本過高，廠地位於重慶的涪陵榨菜佔據絕對的地理區位優勢。

對於漲價原因，涪陵榨菜在投資者電話交流會中提到，公司本次提價是基於主要原料、包材、輔材、能源等成本持續上漲， 以及公司優化升級產品帶來的價值和成本上升。公司產品出廠價調整後， 同時對終端售價進行指導，提價對終端的影響具有延續性，目前尚未反映出來。

從2008年的5毛錢，到現在3元左右，涪陵榨菜旗下的產品已經歷了多次提價。僅僅2008年到2018年，涪陵榨菜產品直接或間接提價累計已達12次。其中，2014年-2018年提價較為頻繁，幾乎達到了每年漲價一次的程度。

結合漲價時間點來看，2014年公司出現了淨利潤的近6年來首次負增長，業績增長乏力，這才開啓了頻繁漲價之路。而在沒有提價的2019年，涪陵榨菜淨利潤再次出現了負增長。

一方面是PPI向CPI傳導的結果，另一方面與限電造成的產能不足及商業庫存下降有關，今年以來，克明食品、恆順醋業、安井食品、洽洽食品、海天味業等食企紛紛宣佈產品提價。 提價通常在短期對緩解成本端有顯著提振作用，但是從更長時間維度來看，只有業績得到持續改善時，提價才會帶來市場地位的持續鞏固。

此前涪陵榨菜屢次提價一定程度上提高了淨利率水平。2014年-2018年，公司的毛利率分別為42.39%、44.03%、45.78%、48.22%、55.76%。淨利率分別為14.56%、16.91%、22.95%、27.24%、34.57%。2019年、2020年，沒有提價之後，毛利率分別為58.61%、58.26%，淨利率分別為30.42%、34.19%。

翻倍的業績增長，主要依託榨菜產品和提價。從2010年上市至2020年，涪陵榨菜的營收從5.45億元增長至22.73億元，增長了317%；歸母淨利潤從0.56億元增至7.77億元，增長了1288%。從毛利率來看，涪陵榨菜比它的“火車搭檔”衞龍、洽洽、雙匯、康師傅高出不少。

但實際上，由於提價策略的影響，涪陵榨菜銷售庫存一度曾遇到阻力。2014年提價後，2015年末產品庫存量比年初增加35.90%，2016年末庫存量比年初增加184.42%，2017年末庫存量比年初增加160.06%，達到9076噸；2018年末，庫存量相比2015年末的1227噸，翻了數倍。

不過，公司的資金還是很充沛的。截至9月底，賬面上32億元的貨幣資金、超過20億元的理財產品，合計佔公司總資產的70%。

食品產業分析師朱丹蓬認為，再漲價是涪陵榨菜遭遇成長天花板的表現，“榨菜作為醬菜中的一個小品類，如今遇到雙重天花板的制約。一方面是整個榨菜市場的成長空間不大，已經觸及天花板；另一方面作為市場唯一龍頭，涪陵榨菜在經歷多次漲價後，市場份額也遇上天花板效應。”

2019年，因為涪陵榨菜的業績創下了上市以來的新低，誕生過一個梗，台灣的財經專家黃世聰在一期談話節目中“高談闊論”，認為涪陵榨菜的銷量和股價低迷，是因為大陸經濟不好，連榨菜都吃不起了。為此，涪陵榨菜寄了一箱榨菜送到台北並附言：我們吃得起，也能讓你們吃得起。

這在當時引發了國內網友的爭議，網友還在網上發佈了榨菜炫富的圖片。如今，兩年過去了，小小的青菜頭涪陵榨菜，不僅又漲價，還推出了新品高價榨菜。

近日，有媒體曝出“榨菜茅”涪陵榨菜推出了豪華版禮盒――烏江涪陵榨菜五年沉香禮盒，官方售價888元，部分經銷商的網店售價均超過1000元，最高售價超1500元/盒。

對於“天價”榨菜，涪陵榨菜方面在接受媒體採訪時解釋，“禮盒的榨菜是純菜心，全部是手工做的，現在市場上賣的榨菜是屬於機械化做的，發酵、原材料都不一樣。”

同時表示，沉香款是涪陵榨菜一直有的產品，用的是醃製比較久的榨菜做成的，不是新推出產品。888元五年沉香榨菜是作為禮品榨菜的品類進行銷售，屬於涪陵榨菜的高檔款。對公司業績進行提升，主要還是通過主力產品(大眾款)。

事實上，這不是涪陵榨菜第一次推出“天價榨菜”。據媒體報道，在2007年，涪陵榨菜第一批600克裝沉香榨菜便以2000元的高價上市。2011年，涪陵又上市了第二批沉香榨菜，市場售價上調至2200元。此次是第三次引發市場關注。

不過最近推出的高價榨菜經過網上熱議後，已經下架。

鈦媒體APP搜索淘寶、京東也發現，烏江榨菜“高端禮盒”確實從其網上官方旗艦店下架。關於近期高價榨菜下架的原因，烏江榨菜淘寶官方旗艦店客服解釋：“現在賣完了，暫未接到通知是否再上架。”值得注意的是，在此之前，電商平台上的高價榨菜月銷量僅為個位數，有些店鋪甚至為零。

過度包裝還是飢餓營銷？顯然，消費者們並沒有為這個新的天價榨菜產品買單，事實上，這背後也突顯出了涪陵榨菜的增長焦慮。

為了擺脱品類的單一，涪陵榨菜曾一直在尋找新的突破點，但新品類卻一直無法挑起大梁。

2015年，公司以1.3億元的價格收購惠通食業，切入泡菜業務。然而，泡菜產品的年收入在突破億元的規模後，再難提升。2019年，涪陵榨菜中的泡菜業務實現營收1.27億元。由於惠通泡菜知名度有限，涪陵榨菜利用惠通食品的泡菜技術，推出了烏江牌泡菜和下飯菜。

2018年，公司擬發行股份募集資金收購四川恆星、四川味之濃，進軍豆瓣醬行業，但因未與其關聯單位所有股東達成一致解決同業競爭問題，收購終止。

新時代證券研報顯示，泡菜市場規模約為榨菜的10倍，但是蛋糕大不一定吃得下。涪陵榨菜泡菜業務的進展並不順利。目前，公司的業務結構仍是榨菜為主，泡菜為輔。

2021年半年報顯示，上半年榨菜產品佔收入比重高達89%，泡菜營收依舊在8.2千萬左右，蘿蔔產品的營收從去年同期的5.6千萬元降至4千萬，同比下滑超27%，泡菜、蘿蔔產品對總收入的貢獻不足10%。

從銷售數量和庫存數量來看，今年上半年，蘿蔔、泡菜的銷售量均較2019年有大幅下滑，庫存量卻在增加。

與此同時，榨菜的庫存量也在逐年增加，截至2021年9月底，公司存貨餘額也達到歷史最高值，4.82億元。存貨週轉天數從2017年之前的庫存週期一直在90天左右，到現在上升到了139天。

不過，涪陵榨菜的野心並沒有停止。今年5月，涪陵榨菜因為擬定增33億翻倍擴產，股票還一度獲明星基金經理爭相購買。截至2020年年末，其總資產還不到40億元，這幾乎相當於“募了個自己”。

公司通過非公開發行股票募集資金33億元，提出向百億邁進的新目標，所募資金將投入到烏江涪陵榨菜綠色智能化生產基地和智能信息系統項目，將新建40.7 萬噸原料窖池、原料加工車間及設備，20萬噸榨菜生產車間及設備。項目建成後，產能將比現在翻一倍，並將進一步做精“烏江榨菜”。

公司也加大了渠道和品牌建設投入，推動烏江品牌年輕化、消費場景多元化，並試圖助力渠道下沉與區域擴張。

今年年初，涪陵榨菜就定下了高舉高打戰略，以“明確榨菜價值，做熱烏江品牌”為引領大幅投入品牌宣傳費用，同時評估效果優化投放；渠道方面，公司“下縣工程”後，高度重視社區團購並進行了佈局合作。

僅今年上半年，涪陵榨菜就投入了3.39億元的銷售費用，比去年同期增長了80%，其中主要為品牌宣傳費增加，達1.67億元，創下上市以來費用最高，新增品牌宣傳費約5600萬元，進行央視、梯媒和互聯網公關、消費者體驗和陳列全方位傳播，使潛在消費者對品牌重新塑造和認知。

圖片來源：2021年公司半年報

到2021年前三季度，銷售費用高達5.19億元，同比增長84%，銷售費用率提升13.85%至29.61%，佔總營收的比重從上年的16%增至27%。銷售費用主要新增仍為品牌宣傳費，達2.23億元，投放於包括互聯網廣告的新媒體、梯媒及其他。

另外，第三季度應付賬款為1.7億元，比上年末增加113.54%。對此，公司解釋為報告期購買包輔材料貨款、廣告費、運費增加。民生證券研報認為，青菜頭成本壓力在四季度仍將有所體現，並考慮到公司年初制定的高舉高打策略，預計21Q4費用率仍保持較高水平。

然而，投入高額的銷售與宣傳費用後，體現到收入端效果卻不佳。今年上半年，只實現了12.46%的營收增長，歸母淨利潤還下降了6.97%。

圖片來源：2021年公司半年報

今年前三季度，公司的淨利潤僅有5.04億元，同比下降17.92%，為上市以來利潤下滑最嚴重。大量的營銷吞噬了公司的利潤，導致公司的淨利率波動下滑至26%，甚至接近2017年的水平。

圖片來源：2021年第三季度財報

青菜頭漲價疊加費用加碼，涪陵榨菜淨利率顯著承壓導致業績下滑。“榨菜茅”的股價也不再堅強，11月24日收報33.46元/股，股價較歷史最高的55.94元已跌去四成，市值跌去一百多億元，所面臨的增長焦慮也不小。

如今看來，榨菜行業天花板之下，“榨菜茅”進行多元化佈局的嘗試還很難算成功，定增33億元翻倍擴產榨菜產能，也存在令市場擔憂的產能過剩的風險，涪陵榨菜實現它的野心或許仍需要時間。

（本文首發鈦媒體APP，作者｜柳大方）