在新冠疫情中大放異彩的中藥行業，如今在二級市場上已經逐漸“退燒”。經歷過2022年上半年醫藥板塊的持續走低後，中藥板塊估值已回落至近三年以來的低位水平，以6月10日收盤價計算，中藥板塊PE-TTM為19.72，低於醫藥板塊23.82的市盈率。
過去兩年內，疫情曾催化中藥行業進入高速發展。但到了2022年，隨着《“十四五”中醫藥發展規劃》、多項國家標準發佈，還有即將到來的中藥行業集採，都昭示着行業已經進入規範化、標準化發展的新階段。
7月12日，一則突如其來的業績盈警發佈後，中國中藥(00570)股價應聲下跌，盤中跌超16%。據公告，公司2022年上半年淨利潤預計同比下降50%-60%。
中國中藥是中國醫藥集團有限公司(國藥集團)旗下現代中藥板塊的核心平台，多年穩居行業龍頭地位。業績盈警發佈後，瑞信下調中國中藥評級至“中性”，目標價降至4.4港元;大摩將目標價降至5.7港元，維持“增持”評級。此前，方正證券、開源證券、國元國際、第一上海均對公司給出“買入”評級。
其中，瑞信發佈研究報告指出，下半年若業務加價完全達到預期，公司毛利率將有所改善。
業績多年穩中有升 營銷投入大增
根據智通財經APP瞭解，多年來，中國中藥業績持續穩健向好，營收、利潤穩步提升。2017-2021年間，營收年複合增長率為22.95%。
2021年，受益於多項政策利好出台，公司營收約人民幣190.5億元，較2020年大幅增長28.7%;年度淨利潤約為21.2億元，同比上升14.1%;歸母淨利潤約為19.33億元，同比增長16.2%。基本每股收益為0.38元。
在盈利能力指標方面，報告期內，公司毛利率從2017年的55.79%提高到2021年的62.09%，增長顯著。2021年，公司毛利率從61.64%增長到62.09%，主要依賴於成藥、中藥飲片業務中高毛利單品的銷量增長。
從營收結構分析，2021年中藥配方顆粒產品營業額約134.00億元，佔總營業額的70.3%;成藥產品營業額約31.94億元，佔總營業額的16.7%;其餘如中藥材綜合業務、中藥飲片產品、中藥大健康產品、國醫館綜合服務等業務收入佔比較小。2021年，受益於政策利好、中藥產品市場認可度提高、各板塊業務聯動初見成效，公司所有業務部門營業額都錄得增長。
2021年，公司各項開支多有上升，主要是由於增加了對營銷和基礎建設的投入。銷售及分銷成本約為75.82億元，較去年上升35.7%，佔營收比例略有增加，達到39.8%;行政支出約為9.74億元，較去年上升37.8%;研發支出約為6.94億元，較去年上升26.2%。
報告期內，公司財務水平持續穩健，資產負債率逐年降低。2017-2021年間，公司資產負債率分別為44.48%、42.19%、41.33%、36.85%和37.73%。截至2021年年底，公司現金及現金等價物約為28.95億元。
核心業務緣何增長承壓?
根據智通財經APP瞭解，在日前發佈的業績預警中，中國中藥表示，預計2022年上半年淨利潤同比下降50%-60%，主要是受到中藥配方顆粒業務的影響。
目前，中藥配方顆粒業務是公司的營收支柱，2021年營收佔比超7成，同比增長33.3%。不過，從其他數據來看，去年該業務的毛利率從70.5%微降至70%，銷售成本則增長34.3%，超過營收32.2%的增速，顯示出利潤承壓的跡象。
要分析公司業績為何增長受阻、後續趨勢又將如何發展，可以從成本和銷售兩個方面來分析。
從成本端來看，隨着中藥配方顆粒試點政策的結束，行業迎來高速增長期，公司也進入了擴張階段，為了爭奪市場份額，營銷費用預計將持續增加;而由於疫情趨穩、限制出行政策放開，公司運營的各項成本費用也有所回升。
進入2022年，隨着國家藥典委發佈首批中藥配方顆粒國家藥品標準，公司對生產進行整改、規範化的過程也將在短期內增加成本。而隨着中藥配方顆粒帶量採購被提上日程，未來可能會進一步壓縮公司利潤。
而從銷售端來看，一方面中藥配方顆粒領域的監管尚未完全完善，審批、備案等環節將一定程度上使得公司銷售品種受限;另一方面，生產成本的上升尚需要一段時間才能傳達到銷售端。
此外，由於政策實施初期部分醫療機構產品儲備充足，過量庫存尚未見底，2022年市場需求階段性減少，將影響到公司業績。數據表明，2022年上半年安國中藥材價格指數漲幅同比收窄，6月末價格指數收於138.63點，半年內價格上漲3.24%。
2022年下半年，隨着資本炒作熱度退去、業內更多產能落地，市場或將受到一定下行壓力。
龍頭地位穩固 強化全產業鏈佈局
多年來，中國中藥通過數次併購同濟堂製藥、天江藥業、廣東一方、黑龍江國藥等多家藥企，已經坐穩中藥配方顆粒行業龍頭地位：據中國醫藥工業信息中心統計，2020年中藥配方顆粒市場總額約為人民幣190億元，中國中藥於當年佔總體市場份額超過52%。
2021年，中國中藥的“中藥大健康全產業鏈”戰略持續推進。在研發方面，公司積極參與國標、省標研究制定，報告期內，在已公示的196箇中藥配方顆粒國家標準中，由公司起草的標準佔比52%;完成74個國標品種研究和210個省級標準研究，176個省標品種獲得公示。
在生產方面，公司在全國23個省、直轄市或自治區累計自建和共建GACP中藥材基地207個，種植面積達到超15萬畝，共涉及74箇中藥材品種;在全國19個省份佈局具有飲片生產許可的企業共28家，產能超過8萬噸。
在銷售方面，公司新增開發二級及以上醫療機構107家、基層醫療機構356家、醫藥企業381家;出口品種從2020年的9個增加至2021年的339個，在香港醫管局等香港3家醫療機構中標549個飲片品規，合計中標品規數量位列第一名，出口地區輻射至德國、法國、比利時、意大利等地區。
此外，公司持續拓展大健康、醫療服務等全新業務。公司推出「青烎」金銀花純鮮花露、「超葛超解」果凍等新型中藥健康食品，建立「中國藥材」、「一方四季」、「閲鑑本草」等網絡旗艦店，探索開展大健康產品電商運營模式;積極開發自有醫療終端-國醫館，大力發展特色專科、理療康復和家用健康三線業務，銷售具有區域特色的中醫醫療綜合服務和產品。
推動上下游、產供銷有效銜接和協調運轉的全產業鏈佈局，將進一步鞏固公司行業龍頭地位，增強核心優勢，提升公司長期價值。
當前，中藥行業正處於從高速發展進入高質量發展的轉型升級階段，在“陣痛期”內，業內公司業績或將短期承壓。作為行業內長期處於領先地位的龍頭企業，中國中藥增長穩健、韌性充足，隨着政策紅利不斷釋放、市場迎來擴容，中國中藥長期價值可期。