2021-10-28平安證券股份有限公司朱棟,皮秀,王霖,王子越對杉杉股份進行研究併發布了研究報告《三季報再超預告上限，雙輪驅動業績持續高增》，本報告對杉杉股份給出買入評級，當前股價為42.4元。
杉杉股份(600884)
事項：
公司發佈 2021 年三季報。報告期內實現營業收入 157.12 億元，同比增長182.43%；實現歸母淨利潤 27.74 億元，同比增長 899.29%；實現扣非歸母淨利潤 13.34 億元，同比增長 1837.72%。
平安觀點：
利潤超預告上限，電解液業績超預期。 Q3 公司營收 57.65 億元，環比下降 3%，主要由於 9 月份正極業務出表所致； 歸母淨利潤 20.14 億元，扣非歸母淨利潤 6.11 億元，環比增長 38%，超出 6 億元的預告上限。前三季度非經常性損益 14.4 億元，主要由於期內公司完成出售正極業務 19.6%的股權獲得投資收益，以及對持有剩餘股權以喪失杉杉能源控制權日的公允價值重新計量計入的投資收益。 Q3 正極受湖南限電影響，貢獻歸母淨利潤 0.48 億元， 環比下滑較明顯， 前三季度正極貢獻歸母 2.24 億元，全年貢獻利潤預計在 3 億元左右。電解液業務受到六氟價格大幅上漲的帶動，Q3 貢獻歸母淨利潤 1.9 億元，前三季度貢獻 2.3 億元，預計全年貢獻利潤超 4 億元，業績大超預期。
負極單噸盈利基本維持，限電影響有限： 我們預計公司 Q3 負極出貨 2.5萬噸以上，環比增長超過 15%。三季度公司通過石墨化工藝的調整降低生產電耗，內蒙限電對產量影響有限；內蒙地區電價上調以及外購石墨化價格的上漲對生產成本造成壓力，但公司通過產品結構和價格調整，使得單噸淨利基本維持。 Q3 負極貢獻歸母約 1.5 億元， 前三季度貢獻 3.84 億元，全年有望貢獻 5.5-6 億元。限電影響存量石墨化產能的開工率和新增產能的建設進度，預計未來一年內石墨化產能將維持緊張態勢，價格有望繼續上漲，公司受益於石墨化自供率的提升， 22 年負極單噸盈利有望改善，石墨化漲價帶來的盈利彈性值得關注。
偏光片業績環比提升，具備利潤彈性： Q3 偏光片實現淨利潤 3.7 億元，環比增長 15.6%，前三季度實現淨利潤 8.86 億元，預計全年貢獻淨利潤12 億元以上。 21 年偏光片出貨預計超 1.2 億平， 22-24 年有望每年 2 條線 0.4-0.5 億平的新增產能投放，產能較當前翻倍，國產替代有望助力全球市佔率持續提升； 後續原材料進口退税、高新技術企業所得税税收優惠的落地有望進一步增厚單平淨利，疊加原材料自產以及生產環節的持續降本，未來偏光片業務具備較高的利潤彈性。
投資建議： 公司 20 年進行了較大規模的業務重組，確立了鋰電材料和偏光片雙輪驅動的戰略方向； 21 年以來公司三個季度的業績表現持續超預期， 市場信心得到進一步修復和增厚。電動車行業的高景氣和麪板行業的穩定增長給公司提供了發展的戰略窗口期，未來石墨化價格的上漲有望對公司業績產生積極影響。我們維持公司 21-23 年歸母淨利潤預測分別為33.0/40.1/53.9 億元，對應 10 月 27 日收盤價 PE 分別為 21.5/17.7/13.2 倍，維持“強烈推薦”評級。
風險提示： 1）新能源汽車銷量增速不及預期的風險。若政策支持力度不及預期，產品升級以及電池技術的發展不及預期，將對新能源汽車的推廣和動力電池的需求造成負面影響。 2）原材料價格大幅上漲的風險。若上游原材料價格上漲超出預期，將導致成本上升，可能對公司盈利能力產生不利影響。 3）石墨化產能建設不及預期的風險。目前部分新增石墨化產能的審批放緩，若限電的力度超出預期，將影響公司石墨化產能的釋放節奏，對盈利產生負面影響。 4）業務結構調整不及預期的風險。若其他業務的出表時間慢於預期，將影響公司利潤的釋放
該股最近90天內共有12家機構給出評級，買入評級10家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為42.32；證券之星估值分析工具顯示，杉杉股份（600884）好公司評級為2.5星，好價格評級為1.5星，估值綜合評級為2星。