上汽集團財報解析：能困住大象的，究竟是什麼？

對於上汽集團的最新兩期財報，蘇軾當初的一句“回首向來蕭瑟處，歸去，也無風雨也無晴”可能再合適不過了。

4月底，上汽集團在整體上迎來了兩個好消息：“白名單”下的復產復工，以及在觸及14.63元/股的近6年來最低股價後，終於迎來連續4個交易日上漲。

就在此時，上汽集團發佈了2021年報告與2022年一季報。

就像自然界中的大象，雖然自身體重千斤，但在馴獸員面前，往往一根鐵鏈、甚至一條細繩就能將其困住。作為國內產銷規模最大、營收水平最高的汽車上市公司，上汽集團最近無論在終端市場還是資本市場都陷入了一種無形的困境。

比銷量，曾經不可一世的上汽大眾，現在被比亞迪diss，論股價與市值，上汽集團更是在2018年鼎盛時期之後一去不返，紛紛折半。

還記得一年前，彼時剛剛宣佈連任集團董事長不久的陳虹，在業績溝通會上面對投資人的接連發問，甚至有些顧左右而言他。那麼，一年之後，之前的問題解決了麼？能困住上汽集團的，到底是什麼？

2022一季報，一道“美麗的傷疤”

在核心經營數據上，上汽集團兩份財報呈現出完全不同的情況。2021全年，上汽集團營業總收入7798.46億元，營業收入7599.15億元，雖然都不及兩年前的水平，但終於在連續兩年下跌後實現了超過5%的上漲。

歸屬於上市公司股東的淨利潤（以下簡稱淨利潤）十分接近2019年的水平，為245.33億元，同比增幅達到了近五年來最高的20.08%，歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤（以下簡稱扣非淨利潤）也實現了正增長，同比上漲4.68%，達到185.75億元。

不難看出，除了經營活動產生的現金流量淨額（以下簡稱現金流）外，上汽集團的營收和利潤同比變化與2020年報相比均由負轉正、止跌回升。

到了2022年一季報，以上的一切就完全不一樣了。營業總收入與營業收入分別同比下降3.5%、4.14%，淨利潤與扣非淨利潤也出現了同比約兩成的下跌，最關鍵的是現金流，與2021年一季度相比同比大跌555.3%，僅為-91.43億元。這樣的表現，哪怕放在同期其他多家汽車上市公司當中，也算比較糟糕的表現。

為什麼説這樣的一季度表現反而成為了一塊“美麗的傷疤”呢？讓我們把注意力具體到2021年各季度，不難發現在2021年第四季度時，上汽集團已經出現了明顯的營收增長、淨利潤卻環比下降的情況。從縱向的行業角度，當時恰逢疫情疊加供應緊張等不利因素，從橫向的企業角度，廣汽集團、長安汽車也在這裏出現了同樣的問題。

如果不是兩份財報同時發佈，那麼人們在僅僅看到2022一季報時，很容易產生其他不同的感受，但世界上本就沒有“如果”，資本市場也更在乎的是前景和利益，至少從整體牌面上，有了2021年各季度的表現，結合“白名單”有望讓上汽集團在5月達到上年同期產能，至於2022一季度負增長的業績和4月產銷同比下降超6成等情況，也就不過是一道“美麗的傷疤”而已。

困住大象，僅需一根繩子

在一頭健壯的成年大象面前，叢林裏的任何猛獸都不是對手，但在馴獸員手裏，一根繩子就能讓這些體重千斤的龐然大物寸步難行。誰都知道這根繩子對大象來説不過是螳臂當車，但讓大象心生畏懼的，是一場宿命的封印。

最近幾年，上汽集團先是被借新能源熱潮湧起的自主品牌，在資本市場上反覆被按在股價與市值的地板上摩擦，同時又不得不和幾乎是“拎包入住”的特斯拉成為鄰居。

傳統車企同城出現造車新勢力往往會帶來多方面影響，按照之前廣汽集團董事長曾慶洪的説法，很容易導致大量人才被對方挖走。

那麼新能源的這根繩子能困住上汽嗎？

從財報上看，最近5年來雖然處於補貼整體下降的趨勢，上汽集團新能源收入在大幅增長。分產品類別來看，新能源乘用車收入從2017年不足百億，到2021年已經達到了421.34億元，與此同時，乘用車新能源補貼在經歷2018年接近40億元的高點和2020年9億元的低點後，又回到了和5年前十分接近的約20億元水平。最終，補貼佔比從2017年的19.09%，下降至2021年的5.41%。

雖説上汽集團在新能源領域“起個大早趕個晚集”的表現的確不盡人意，短期支撐其新能源業務的產品也多為上汽通用五菱GSEV平台的低端產品，由於其缺乏溢價能力、不利於品牌高端化，而被投資人所詬病，但這也總比一些仍然要靠拿着大量補貼維持經營的企業要值得肯定。

那合資公司能讓上汽集團再一次走出困境嗎？

從某種角度上，成就上汽集團產銷規模的是上汽大眾、上汽通用兩家合資公司，從控股參股公司分析中，可以發現來自上汽大眾、上汽通用的歸母淨利潤已經分別由5年前的267.24億元、154.21億元，分別下降至2021年的101.86億元和72.61億元。

與此同時，上汽大眾、上汽通用的產能利用率也從2017年的超100%，到2021年分別下降至60%、70%，考慮到近期行業供應持續緊張，以及疫情等因素，不難預測這一趨勢還將持續一段時間，那麼問題就在於該怎樣維持對母公司貢獻的收益了。

上文提及的上汽通用五菱，在經歷過2020年利潤驟降至1.42億元后，逐步恢復到11.35億元。相比之下，上汽集團在華域汽車上的收益更為穩定，持續保持在60億元水平，而上汽財務更是在這5年來歸母淨利潤不斷增長。

值得一提的是，結合上汽集團在財報中公佈的毛利率來看，其汽車製造業毛利率已經由2017年的13.47%下降至2021年的9.63%，首次跌破10%，而金融業卻一直保持70%以上，在2021年還達到了近4年最高的76.79%。結合上面提到的歸母淨利潤表現，這是上汽集團未來的看點之一。

​人們對上汽還在期待什麼？

相比之下，上汽乘用車是人們在短期內對上汽集團最大的期待。

財報顯示，預計年產24萬輛的上汽乘用車鄭州基地第二期即將於2022投產，結合上汽乘用車目前100%的產能利用率，以及從2021年8月開始，銷量的穩步增長來看，上汽乘用車的確值得這份期待。

另一個值得肯定的地方是，上汽集團在研發費用上的投入，2021年已經逼近200億元，達到196.68億元，同比增幅也創下了近幾年來的新高。對此，上汽集團的解釋是公司進一步增加新能源、智能網聯、數字化等技術的研發投入。

逐漸擺脱對新能源補貼的依賴、修復合資公司經營情況、潛心培育上汽乘用車、持續擴大研發投入，上汽集團雖然2022開年不利，但結合2021年的業績，人們也能看到很多可圈可點的地方。

筆者曾經在分析上汽集團2021三季報時，能看到擺在上汽管理層面前的爛攤子。當2021全年財報出爐，上汽集團營收增速或許在廣汽集團、比亞迪、長城汽車面前不值一提，但它所展現出的盈利能力毫不示弱，更重要的是，這是上汽集團主要業績數據由負轉正的關鍵點，在某種程度上，戰勝自己也是一種成就。

再來看這份2022年一季報，在多項不利因素疊加影響下，上汽集團的核心經營數據在比亞迪、長安汽車、長城汽車、廣汽集團面前顯得狼狽不堪，不過得益於前有2021年報告中所展現的實力，後有“白名單”推動復產復工，曾經困住上汽集團的那根“繩子”或許也距離被掙脱開不遠了。

蘇軾在被貶黃州三年後，一日外出途中不巧天降大雨，眼看着倉皇避雨的路人，蘇軾一時興起，留下了這句流傳於世的詩詞——“回首向來蕭瑟處，歸去，也無風雨也無晴”。而這，也正是對身處嚴峻挑戰的上汽集團，最合適不過的描繪。

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