天風證券：給予公牛集團買入評級

2022-03-13天風證券股份有限公司孫謙對公牛集團進行研究併發布了研究報告《優勢業務不斷夯實，LED照明成新增長極》，本報告對公牛集團給出買入評級，當前股價為137.15元。

公牛集團(603195)

事件： 公司 2021 年實現營業收入 124.22 億元，同比+23.59%；歸母淨利潤28.13 億元，同比+21.59%；扣非歸母淨利潤 26.72 億元，同比+20.27%；歸母淨利率 22.65%，同比-0.37pct。 公司 2021Q4 實現營業收入 34.10 億元，同比+17.40%；歸母淨利潤 6.07 億元，同比-15.09%；扣非歸母淨利潤 5.76億元，同比-14.16%；歸母淨利率 17.79%，同比-6.81pct。

公司全年及 Q4 經營穩健營收業績基本符合預期，預計 LED 照明業務高增拉動整體增長，原材料價格高企 Q4 利潤水平承壓。 21Q4 公司歸母淨利率同比-6.81pct，盈利能力下行的主要原因在於： 1）公司產品主要原材料為塑料、銅（分別佔總體採購比例約 23%、 12%）在下半年震盪上行， 上半年滾動式的套保鎖倉或為年初較低價格， 伴隨前期鎖價的到期， 原材料漲價壓力不斷顯現； 2）新業務發展前期盈利能力不及優勢品類，佔比提升拖累整體毛利率； 3）政府補助波動。費用方面，公司前三季度三費費率均同比降低，我們預計 Q4 在毛利承壓之下仍將合理控制費用投放力度，此外，我們觀察到佔公司成本比重較高的塑料價格於 11 月初已進入下行通道，有望一定程度上緩和 22Q1 成本端壓力，疊加公司產品結構優化、渠道綜合化、專賣化帶動網點效益釋放，將助推 22 年盈利能力的修復。

基本盤業務：終端需求穩定，拓展 B 端+佈局低線市場賦能長期增長。 轉換器業務渠道壁壘夯實，通過持續推新+拓展使用場景維持温和增長，同時高景氣度小家電的放量持續帶動家用電工產品需求增長。 牆開插座業務龍頭地位穩固，考慮到 21 年房產行業承壓，預計牆開業務全年增長較為平穩。當前公司重點發展房企+裝企 B 端客户，有望帶來新增量。

發展型業務：照明產品結構繼續優化，充電槍/樁、户外電源打通户外用電場景。 LED 照明業務結構優化和盈利能力優化同步，並已推出無主燈豐富產品矩陣，未來有望協同照明+牆開品類連入開源智能系統，依靠智能化發展推升終端客單價。 充電槍/樁產品上市後，憑藉品牌力銷額迅速攀升至平台前列，新能源車加速滲透疊加車企逐漸取消隨車配樁將共同構築終端穩定需求； 户外移動電源產品上市電商平台也已形成一定銷量，兩大產品的推出助力公司打通户外用電場景。

投資建議： 公司作為電工龍頭，長期發展邏輯清晰：鞏固優勢品類牆開插座、轉換器業務行業領先地位，持續賦能 LED 照明、數碼配件業務增長，孵化充電槍/樁、户外電源等新能源業務打開更廣闊的用電場景， 持續看好公牛在民用電工領域的龍頭地位以及入局新賽道的成長性。 基於公司新業務開拓需要及成本壓力浮現，降低毛利率並提升銷售費用率指標， 預計22-23 年公司歸母淨利潤 31.86/37.37 億元（前值為 34.10/39.40 億元），當前股價對應 22-23 年 25.88x/22.07x PE，維持 “買入”評級。

風險提示： 業績快報數據與經會計師事務所審計的財務數據可能存在差異；宏觀經濟增速放緩的風險；市場競爭加劇的風險；新業務發展不達預期的風險；新渠道開拓不達預期的風險；主要原材料價格波動的風險

該股最近90天內共有5家機構給出評級，買入評級3家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為211.0。證券之星估值分析工具顯示，公牛集團（603195）好公司評級為4星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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