2020年以來，由於受公共衞生事件的影響，企業數字化需求大增，SaaS產品迎發展良機，這使得SaaS概念股在資本市場中表現強勁。
比如微盟(02013)、中國有贊(08083)年迄今漲幅分別為180%、110%，金蝶國際(00268)、用友網絡(600588)年迄今漲幅分別為78%、64%。
不過，並非所有的SaaS概念股都受到市場青睞，極光(JG.US)便是被冷落的SaaS企業之一。2020年以來，極光股價一路向下，年內最大跌幅超50%，並於3月18日創下歷史新低1.5美元每股。
股價大跌的背後，是業績的大幅下滑。6月11日，極光發佈了2020年的第一季度業績，收入同比下降45%至1.26億人民幣，且經調整後的淨虧損為4320萬元，較2019年同期的1670萬元明顯擴大。
事實上，自2018年上市以來，極光的表現便不如人意。其年收入增速大幅下滑，兩年累計虧損1.76億人民幣，股價也從最高的11.72美元跌至僅剩零頭。
圖：極光股價走勢(來源於wind)
當然，業績的持續不景氣與公司進行戰略轉型有很大關係，但關鍵的問題在於，轉型是否有所成效?從2020年的一季度報，或可窺探一二。
開發者服務逆市增長
為突出戰略重點，極光自2019年第三季度開始將公司業務劃分為開發者服務、SaaS產品和精準營銷三大板塊。其中，開發者服務和SaaS產品為業務核心，極光欲通過發展核心業務降低對風險高、利潤低的精準營銷業務的依賴，藉此實現戰略轉型。
但企業的轉型並不容易，特別是在2020年第一季度爆發公共衞生事件的情況下，經營環境的改變讓極光面臨的挑戰更加嚴峻。據智通財經APP瞭解，在該季度內，極光的收入為1.26億人民幣，同比下滑45%。
分業務來看，極光的開發者服務可分為兩部分，一部分是原有的開發者服務，一部分是增值服務，而自該季度開始，廣告SaaS和輕推送服務被劃入增值服務內，以反映開發者服務的變現能力。
據財報顯示，該季度內，使用極光至少一項開發人員服務或累計應用程序安裝的移動應用程序數量為149.9萬個，同比增長28.67%;SDK的累計安裝量為372億，較2019年同期增長63.88%。開發工具使用數量的上升，是極光開發者服務收入增長的保障。
管理層在電話會議上表示，該季度內，開發者服務業務的訂閲收入為2500萬元，增值服務收入為640萬元，在訂閲業務和增值服務的帶動下，開發者服務業務增長強勁，收入同比增長72%至3140萬元人民幣。
事實上，極光的開發者服務是三大業務中發展最好的一項，這從2019年各季度該業務的收入變化中便能看出，環比均錄得正增長，2019年第四季度時的環比增幅高達51.39%。雖然2020年第一季度時開發者服務的收入環比有所下跌，但這是因為一季度是淡季以及受到了公共衞生事件的影響。隨着公共衞生事件過後復工復產的持續推進，預計極光的開發者服務將繼續保持增長。
SaaS產品在該季度內的收入為1780萬元，同比下滑28%。極光的SaaS產品涵蓋金融風控、市場洞察以及商業地理服務(極光iZone)，該業務的收入主要取決於兩點，即付費客户數量以及單客户的平均收入。財報顯示，SaaS產品收入下滑主要是因為受公共衞生事件的影響，客户在金融風險管理和對商業地理服務的需求下滑。
管理層在電話會議上表示，預計SaaS產品業務在二季度末會出現復甦，金融風險管理以及iZone應該在下半年復甦。可見，與開發者服務相比，SaaS產品業務受公共衞生事件的影響相對較大，且恢復有所延後。
而精準營銷收入為7700萬元，較2019年同期的1.875億大幅下滑。這是因為宏觀經濟的疲軟以及公共衞生事件的爆發使得廣告主投放有所謹慎。與此同時，隨着戰略轉型的持續推進，極光對精準營銷業務逐漸邊緣化，這也是該業務收入下滑的主要原因之一。
公司管理層在電話會議上表示，精準營銷業務在公司戰略轉型的推進下日漸式微，可能在第三季度或第四季度的某個時間點，該業務可能不再出現於業績報告中。
虧損明顯擴大
其實，轉型所帶來的變化在財報中有一定的體現，這主要體現在以下兩個方面：
其一，各業務收入佔比有所改變。2019年第一季度時，精準營銷、開發者服務、SaaS產品的收入佔比分別為81%、8%、10.73%，但至2020年第一季度時，該比例分別為61%、24.9%、14.13%。
從比例看，該季度內精準營銷的收入佔比同比下降20個百分點，開發者服務、SaaS產品的收入佔比均有所上升。但值得注意的是，精準營銷仍是公司收入的大頭，佔比超60%。
其二，毛利率同比上升。智通財經APP發現，在收入同比下滑45%的情況下，極光2020年第一季度時的毛利率為32.75%，較2019年同期的27.45%上升5.3個百分點。
毛利率的逆市增長主要是因為業務佔比結構的變化所導致。公司管理層表示，2020年第一季度時，精準營銷業務的毛利率僅6%，但非精準營銷服務之外的毛利率為74%。正是由於非精準營銷服務之外的業務佔比提升，從而帶動毛利率實現提升。
但由於收入的下滑幅度過大，即使毛利率提升，極光的毛利仍較2019年第一季度時的6328.7萬同比下滑34.68%至4134萬元。
與此同時，極光在該季度內的總營業費用並未隨着收入的下滑而有所降低，這使得公司經調整淨虧損明顯擴大。智通財經APP發現，2020年第一季度時，極光的總營業費用為9308.4萬元，這較2019年第一季度時的9416.2萬元不相上下。
在毛利大幅下滑，營業費用卻未明顯下降的情況下，極光調整後的淨虧損為4319.1萬元，較2020年第一季度時的1668.3萬元明顯擴大。
這也從側面説明，極光的戰略轉型目前對運營效率的提升並未有明顯效果，這使得在收入大幅下降的同時，公司的盈利能力並未有所提升。綜合而論，轉型雖有所顯現，但在財務報表上的整體表現仍不如人意，極光還需拿出更有力的業績證明自己。這也就是極光股價屢創新低的關鍵原因。
已陷入“估值陷阱”
事實上，市場定價大部分時候是有效的，估值低並不一定就會迎來股價反彈，因為大部分股價屢創新低的企業，都陷入了“估值陷阱”，其未來發展不被市場看好，會出現越跌越貴的現象，極光或許就是如此。
市場中有觀點認為應該以PS對極光進行估值，因為這是對SaaS企業估值模型中最受市場認為的一種，但智通財經APP認為，轉型未見明顯成效之前，該估值方式並不適用，原因有以下兩點：其一，極光的收入中精準營銷業務仍是大頭，佔比超60%，且該業務毛利率僅有6%。若以PS對極光估值，很明顯是高估的，而當前SaaS產品的收入佔比僅14.3%。
其二，細心的投資者應該能發現，即使在SaaS企業之間，不同的SaaS企業PS估值的基準都有十分大的差別，有的SaaS企業PS估值高達10倍，有的僅有5-6倍，不少也只有2倍左右。對SaaS企業的估值仍要判斷其收入增速、競爭壁壘、毛利率、產品替代性等因素，高PS估值的SaaS企業，其估值高的核心原因便是客户的轉移成本高，一旦採用其產品，便很難替換。
因此，即使市場給予極光1倍的PS估值，這也並不奇怪，因為極光當前的收入在轉型中持續被壓縮。