碧桂園服務，大而不美

碧服還能“豪橫”多久？

作者|主木

編輯|三三

碧桂園服務的楊主席確實厲害。

12月14日，港股內地物管股迎來一次股災級暴跌，諸多物管股緊急採取維穩措施：

卓越商企服務回購41萬股，耗資199.22萬港元；建業新生活回購52.8萬股，斥資約278.02萬港元；世茂服務回購200萬股，回購金額1064.14萬港元；融創服務回購500萬股股份，耗資4323.85萬港元。

相對於這些靠回購股票來穩定股價的企業，碧桂園服務則相對聰明些。當日晚間，碧桂園服務舉行電話會議，旨在做出承諾和澄清，總結下來有三點比較重要：一是碧桂園服務承諾半年內不併購不增發、大股東不減持控；二是不會把資金馳援地產業務；三是近期還會有一些併購項目落地。

事實上，前不久的恆大暴雷事件導致房地產開發行業面臨普遍性的融資危機，在房企一家接一家暴雷的同時，物管公司也難以獨善其身，不僅後續業績增長確定性邏輯受到挑戰，另外投資者最擔心的資金被關聯方挪用也可能會發生。如同世茂服務一樣，通過關聯交易的形式，把配售的資金挪作他用。

所以説碧桂園服務是聰明的，在大跌之後立即站出來向外界表明碧桂園服務的決心，並且與碧桂園地產劃開關係。

但值得一提的是，碧桂園服務作為當下物管板塊中最為耀眼的明星，從上市以來就飽受關注，只是在二級市場逐漸迴歸理性之後，碧桂園服務還能“豪橫”多久？

01 買來的“第一大”

9月末，碧桂園服務宣佈擬以不超過100億元收購富力物業旗下唯一子公司富良環球，收購完成後，碧桂園服務將持有富良環球100%的股權，並間接收購富良環球所持有的各個目標公司的100%股權，其業績、資產及負債也將同時與碧桂園服務並表。

這宗百億併購案例不僅是碧桂園服務繼今年年初收購藍光嘉寶服務後又一次大手筆收購，同時也再次刷新物管行業的併購紀錄。

也正是藉助這筆交易，碧桂園服務規模實現進一步跨步式增長，超越萬物雲成為第一大物管企業。

事實上，碧桂園服務這幾年的動作，給人留下的印象就是“買買買”和擴擴擴，購買慾彷彿充滿在其想要快速發展的基因中。

據不完全統計，2018年碧桂園服務先後收購了北京盛世物業服務、成都佳祥物業、成都清華逸家物業、南昌市潔佳物業、上海睿靖實業等物管企業；2019年拿下港聯不動產和嘉凱城物業；2020年又收併購了文津國際保險經紀、滿國康潔、城市縱橫；到了2021年，碧桂園服務攻勢驟然猛烈，先後投資、收併購四川嘉寶服務、新華正達、湖南天環物業、國瑞物業、富力物業、安徽誠和物業、彩生活等公司。

頻繁的收併購難免會讓人發出疑問，為什麼碧桂園服務會願意掏光家底到處買買買？

在「財經新知」來看，無非三點，面積補充、區域補充以及優質項目補充。

目前來看，整個物管行業還處於得規模者得天下的時代，在碧桂園服務第二條發展曲線還在探索的情況下，營收能取得高速增長的核心推動力依然在於管理規模的快速擴張。

因此也就有了很多所謂“紙面收購”，這些合而不併的收併購更像是在囤過冬的糧食。但眼下來看，這些收購公司的物業費相對較低，可能還會給企業整體的毛利率拖後腿。

此外，碧桂園服務的基本盤基本上是來自於母公司碧桂園。眾所周知，碧桂園走的是農村包圍城市的路子，一直重點佈局二三四線城市，大多數項目也分佈在大城市周邊，2021年，在中國大陸334個地級區劃中，碧桂園進入了296個；2847個縣級區劃中，碧桂園進入了1408個。而碧桂園市佔率前十的城市，基本上也都是三四線。

在過去的很多年裏，碧桂園的這個策略非常有效，但對於碧桂園服務來説，這可不是一件什麼好事。因為在碧桂園服務的周邊盤、三四五六線城市以及小鎮的盤，大多處於人口流出狀態，這也意味着會有大量房屋空置，那麼所謂的多種經營運營又從何談起呢？即便是人在這裏，要從三四線的縣城去生髮對未來生活帶有引領性的重新定義，恐怕也是難以做到的。

所以碧桂園服務需要靠收併購來拓展在一二線以及中心城區的業務。此前碧桂園服務在收購嘉寶時曾表示，碧桂園服務是通過收購四川地區的最大物企，提升其在四川地區的影響力；而收購富力物業旗下唯一子公司富良環球也是看中富力集團在國內一線、新一線以及二線城市的建築面積，以便能夠在城市中心立足。

當然，碧桂園服務的快速擴張除了補足自身業務方面的不足外，還有一個容易被忽視的地方，那就是投資者對上市物管企業的態度，正在迴歸理性。

2021年年初至今，45家上市物業公司中，股價較年初上漲的公司不足三分之一，相反的是有過半物業公司股價出現下跌，其中更有超10家物業公司跌幅在20%以上。

在股價震盪、市場壞境不斷惡化的情況下，碧桂園服務不斷上演“大魚吃小魚”的故事就不難理解了。將品牌塑造成行業一哥的形象更容易讓人記住，也更容易向資本講故事，博得更多青睞。

在經過一系列收併購操作後，碧桂園服務在規模上已經成為“第一大”物管企業，只是這種大規模擴張在也為碧桂園服務帶來機會的同時，也帶來了隱患。

02 隱藏的危機

首先是碧桂園服務在快速收併購後，需要注意整合以及運營管理方面的風險。

彩生活就是前車之鑑。作為“物業第一股”，彩生活盡享行業資本化發展帶來的紅利。自2013年以來，彩生活共發起102起收購，在收購高峯期曾一年併入35家企業。

然而也就是在這過程中，彩生活逐漸跑偏，不論標的好壞一概納入，加之投後管理形同虛設，導致企業外強中乾，經營情況愈下。

2020年彩生活在停止收購之後，營收首次出現倒退，較2019年同比下滑6.5%，2021年更是開始變賣家產來續命。

由此可見，收併購雖然可以快速為物管企業帶來“數字堆積”，但在這之後，內部協同好壞才是企業能夠將“加法”變為“乘法”的關鍵所在。

而碧桂園服務現在所要面臨的問題，就在於大規模擴張後的穩定性。

據嘉和家業統計，當前80%以上物業企業在實施收併購時，會選擇精簡或調整被併購方的高層人員。而對於新併入的企業，其日常運營、財務管理、人員組成等方面均有一個調整的過程，就可能導致運營風險、財務風險以及組織架構變動風險的出現。

拿碧桂園服務併購嘉寶服務這一舉動來説，即便操盤者有足夠多的信心，也需要解決眾多棘手的問題。

嘉寶服務是一個地方性物企，一直深耕四川本地，四川及西南地區的管理面積佔總面積的五成，物業管理收入的一半也是來自於四川本地，常年耕耘也使其在地方擁有無可替代的優勢。但碧桂園服務在四川地區的經驗不足，如果替換掉大批人員之後，是否能夠穩定企業並且穩住優勢都要打個問號。

因為企業在精簡或調整過後，一旦核心人員流失，會極大削弱企業競爭力。如果高層人員發生變動後，必然會存在新老管理層的經營觀念、管理權限、目標不一致的問題，導致管理混亂、決策效率低下。

如今嘉寶服務改朝換代基本上完成，但是在最近半年裏，嘉寶服務只有一些不痛不癢的小動作，碧桂園服務能否使嘉寶服務完美過渡，持續成長，在川渝區域站穩腳，目前來看還是疑問。

透過嘉寶服務，其他幾個被收入碧桂園服務旗下的物業，是否也會被大清洗，也是必須要關注的地方。

尤其是近日收購的富力物業，這家企業特點更為明顯，在管區域多為一線、新一線、二線城市的中心區域，並且還有91家正在運營的豪華酒店。

比起本地深耕，高端品質方面的經驗與人才，可能是碧桂園服務更缺少的部分。所以在碧桂園服務將富力物業整合管理後，是否能將“中心”、“高端”、“豪華”這些形容詞保住，也是需要關注的一點。

其次是利潤問題。當前市場處於起步階段，還沒有品牌能夠沉澱下來，所以物管合同到期後，業主會不會選擇續簽是需要看相關物業公司是否做的出色，要知道現在已經是業主選物業，而非物業選業主的時代了。

也正是因為這種不穩定的合同也會讓利潤變得不穩定。併購後的物業公司很難迅速進行品牌沉澱，為公司帶來利潤。

據碧桂園服務2021年半年報顯示，在報告期內毛利率為33.4%，與同期相比下降3.8個百分點，而整體毛利下降的主要原因也是因為主業物業管理服務毛利率的下降以及城市服務比重上升所致。

碧桂園服務收購的嘉寶服務在去年就進行過17次併購，最終拖累利潤。過去一年，嘉寶服務毛利率和淨利率分別同比降低1.4%和4.87%，在並表後也略微拉低了碧桂園服務的毛利率。此外，對比碧桂園服務與藍光嘉寶及富力物業的毛利率來看，富力物業的毛利率長期偏低，將富力物業並表之後，後續可能會繼續拉低碧桂園服務的毛利率。

城市服務方面，報告期內毛利率由同期的23.1%下降至19.3%，就是由於年內收購滿國及東飛業務的毛利率較低等所致。

所以説目前基礎物業服務持續保持較高盈利水平並不容易。尤其是在房地產行業深度調整、物業行業惡性競爭加劇、人力成本不斷上升、社保合規要求越來越高的當下，碧桂園服務想要保持現有盈利水平甚至提高盈利能力時，將面臨不小的挑戰。

最後，正在硝煙四起的“行業戰場”也將為碧桂園服務帶來壓力。

目前碧桂園在規模上已經超越“萬物雲”，可以稱得上“第一大”。但值得一提的是，這次超越也只是合同面積上的超越，實際在管面積是否已經超過還是未知數。

同時需要注意的是，碧桂園服務並沒有與萬物雲拉開距離，一旦萬物雲有所動作，被反超也是大概率的事。

當然，最終能夠撐起物業公司市值的，一定不只是企業規模。真正需要做的是建立品牌價值，品牌服務，並且是可複製、標準化的一套流程，這樣才能為企業帶來真正的利潤，為股價帶來應有的價值，而非簡單粗暴的規模擴張。

最後，物管行業已經加速回歸到了理性狀態，市場美譽度與精細化運營、多賽道競爭被提到了更高的位置。碧桂園服務雖然搶灘萬物雲、龍湖智慧服務等企業未上市的這段時間窗口，發展成“第一大”，但想要保住“第一大”，還需付出更多努力。