導語：寶鋼股份長年進行大筆股份回購，表明公司現金流充裕、股價存在低估，管理層對公司未來發展信心十足。公司作為行業龍頭，在技術、產品差異化和產品附加值方面擁有領先優勢，幾次產品提價表明公司板材產品競爭優勢明顯，具有一定不可替代性。
子樂 | 文
1月20日，寶鋼股份關於回購股份的公告顯示，公司擬以不超過人民幣8.09元/股的價格回購公司A股股份，回購股份數量不低於4億股，不超過5億股，佔公司回購前總股本約1.80%-2.25%。回購期限為自公司董事會審議通過本次回購股份方案之日起不超過12個月，耗資不超過40億元人民幣。
與此同時，寶鋼股份還公佈了業績預增公告，其預計2020年度歸母淨利潤與上年同期相比，將增加1億-7億元至125.23億-131.23億元，同比增加1%-6%；扣非歸母淨利潤將增加10億-16億元，同比增加9%-15%。
受回購、業績預增等消息的利好刺激，當日寶鋼股份觸及漲停，股價收盤報6.82元/股；與此同時，寶鋼股份大漲也帶動了鋼鐵板塊走強，北向資金持續流入鋼鐵股。
2013年，寶鋼股份曾完成A股史上規模最大的股票回購，耗資50億元，累計回購並註銷10.4億股。
當下鋼鐵的供需格局相對偏緊，廠商的庫存處於相對低位，再疊加今年對基建的良好預期，原料端鐵礦石的供需也比較緊張，近期鋼鐵價格進入到了易漲難跌的局面，從而帶動鋼鐵企業業績回暖。
對於此次計劃實施股份回購，寶鋼股份方面表示，一方面是為了回應市場對公司加強市值管理的呼聲；另一方面，則是為了配合股權激勵方案的實施。
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寶鋼經營穩健，利潤提升
寶鋼股份是鋼鐵行業龍頭企業，吸收武鋼股份之後，目前擁有上海寶山、武漢青山（武鋼）、湛江東山和南京梅山四大製造基地。2019年公司粗鋼（半成品）產量4688萬噸，全世界排名第二，汽車板產量世界第三。
寶鋼主營板材，2019年公司板材（冷軋、熱軋板）產量佔比高達82.3%，收入佔鋼鐵業務營收比例80.3%，總營收佔比55.4%。公司主要產品是高附加值的碳鋼板，供應汽車、家電等企業客户，目前公司汽車板市佔率高達60%，家電板市佔率高達70%，低附加值的螺紋鋼（鋼筋）產量很小。公司作為鋼鐵業龍頭，佔比鋼鐵板塊淨利潤最高在2013年為92%；最低為2019年，僅為21%。
寶鋼2019年銷量26%來源於汽車製造，14%來源於家電製造，在汽車、家電領域產品主要為汽車板、家電板。根據中鋼協數據，2019年全行業汽車板、 家電板產量合計近3000萬噸，公司產量近1900萬噸，佔比63%。公司業績與汽車、家電產量增速波動關聯性較高。
技術研發方面，公司大力推進智慧製造理念，成為國際第三家、國內第一家入選世界經濟論壇“燈塔工廠”的鋼鐵製造基地，具有大型化、連續化、自動化的特點，處於世界鋼鐵行業領先者地位。2020年12月，寶鋼股份無取向硅鋼產品結構優化項目開工，該項目是全球目前唯一的完全面向新能源汽車行業的高等級無取向硅鋼專業生產線。
持續推進技術研發，不斷提升勞動效率。實現高速鐵路用耐腐蝕鋼軌U68CuCr全球首發，解決了制約我國鐵路發展的關鍵性難題之一。以極低鐵損取向硅鋼B18R055為代表的6項產品全球首發，10項標誌性技術實現突破。
公司2020年1月22日PB為0.66x，PE-TTM為11.31x，均處於歷史低位。2019年公司分紅比例為50.2%，股息率4.88%，處於歷史中等水平；而2019年公司淨利為124億元、ROE為7.05%，處於歷史中高水平。剔除公司持股三家市值較高的非鋼鐵業務公司以後，公司實際PB僅為0.39x。公司的業績具有持續性，並且能夠中期大幅提升。
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鋼鐵行業成本與出廠價雙提升
鋼鐵行業利潤率受鐵礦石採購成本和鋼材銷售價格影響，鐵礦石成本佔鋼鐵製造成本的50%左右，2020年，國際鐵礦石價格從1月初的93.2美元/噸，上漲到年末的170美元/噸，漲幅82.4%，而我國鋼企鐵礦石需求86%依賴進口，導致生產成本大幅上漲。去年全年，中國進口鐵礦石11.7億噸，同比增加9.5%；對應金額8228.7億元人民幣（約合1189.44億美元），同比增加17.4%。兩者均創下歷史新高。
伴隨鐵礦石價格上漲，國內鋼材價格也大幅走高，螺紋鋼主力期貨合約由2020年初的3600元/噸上漲至年末的4300元/噸，漲幅基本覆蓋鋼企採購成本。
上調出廠價格。受益於需求回暖，寶鋼主營產品連續六個月上調出廠價。2020年Q2以來，與汽車製造相關程度最高的鍍鋅板價格從6300元/噸上調至7650元/噸，上調比例高達21.4%；與家電製造相關程度最高的彩塗板價格從4355元/噸上調至4924元/噸，上調比例13.1%。公司冷軋板價格從6850元/噸上調至7450元/噸，上調比例8.8%，；熱軋板價格從6100元/噸上調至6350元/噸，上調比例4.1%。
汽車、家電回暖，板材景氣度提高。寶鋼股份業績驅動依靠汽車、家電行業，2019 年公司汽車、家電銷量佔比合計40%，利潤貢獻近60%。公司業績波動與汽車、家電產量增速波動具有一定相關性。復工復產以來，汽車產銷觸底回升，家電產量整體向好。由於國內無汽車板新增產能，產能利用率較高；需求端，根據中汽協預測，2025年我國千人汽車保有量可達200台，對應2020/21/22年汽車板需求增速0.2%/3.2%/2.9%，因此，2020/21/22年供給缺口為14/-59/-125萬噸。
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償債能力
鋼鐵行業資本投入大，企業負債率普遍偏高，財務負擔較重，資產負債率和償債能力是評價鋼企可持續經營能力的重要指標。
寶鋼股份2020年S3資產負債率為45.34%，處於行業較低水平。公司負債合計1615億元，其中有息負債合計414億元，利息費用13.3億元，財務負擔較輕。公司年營業利潤155億元，足以覆蓋利息支出。流動比率1.08，償債能力強。
寶鋼股份融資利率低，相比河鋼股份去年36億元的利息支出，寶鋼財務負擔較輕，僅此一項就縮減數十億成本，直接提升公司淨利潤。
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風險
國內鋼鐵行業去產能是由政策驅動的，大量民營鋼企被裁減、兼併、被迫停產，而大型國營鋼廠被保留下來，這樣去產能的效果簡單直接，但也造成一些負面影響，比如國營鋼廠受政策保護後產業集中趨勢變慢。五年來，前十大鋼企在行業中的產能佔比反而下降了4%，兼併重組、優勝劣汰的進程基本停頓下來。長期來看，政策保護不利於企業主動提升生產效率、淘汰落後產能。
寶鋼以產品差異化和服務差異化為主要優勢，長期在國內鋼鐵行業處於領先地位。但我國鋼鐵行業集中度較低，在當前中國經濟新常態，未來相當長時期內面臨低增長趨勢的情況下，鋼鐵業高度競爭的態勢短期內難以改變。市場競爭的加劇將造成發行人盈利能力、經營淨現金流下降。
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總結
預計鋼鐵行業的總體產能將長期保持穩定，不會再有大幅增長；在成本端，鑑於鐵礦石資源被國際四大礦山壟斷，鐵礦石價格還將進一步上漲。生產成本提高將壓縮鋼企利潤、加劇競爭，只有高附加值鋼材產品才擁有足夠的提價空間，而低端鋼筋建材市場競爭激烈，利潤微薄提價空間有限。
寶鋼股份作為行業龍頭，在技術、產品差異化和產品附加值方面擁有領先優勢，幾次產品提價表明公司板材產品競爭優勢明顯，具有一定不可替代性。公司市場佔有率有望進一步提高，預計到2025年，寶鋼股份淨利潤可達到260億元，對應當前股價為5.8倍PE。
寶鋼常年進行大筆股份回購，也表明公司現金流充裕、股價存在低估，管理層對公司未來發展信心十足。