在美聯儲準備加速推進資產負債表精簡之際，華爾街的一些人士擔心，美國國債市場流動性的減少可能會引發一場完美風暴。
越來越多的交易員、學者和債券市場專家擔心，隨着美國聯邦儲備委員會（fed）本月加速實施量化緊縮政策，24萬億美元的美國國債市場可能會陷入危機。
隨着美聯儲將其持有的債券在9月份“退出”資產負債表的速度提高一倍，一些銀行家和機構交易員擔心，美國國債市場上已經減少的流動性可能為一場經濟災難埋下隱患——或者，如果達不到這一目標，還會帶來一系列其他弊端。
在華爾街的角落裏，一些人已經指出了這些風險。本月早些時候，美國銀行的利率策略師拉爾夫•阿克塞爾（Ralph Axel）警告客户説，“美國國債市場流動性下降和彈性下降可以説是當今全球金融穩定的最大威脅之一，可能比2004年至2007年的房地產泡沫還要嚴重。”
通常平靜的美國國債市場怎麼會成為另一場金融危機的引爆點呢？美國國債在國際金融體系中扮演着至關重要的角色，其收益率是數萬億美元貸款（包括大多數抵押貸款）的基準。
在全球範圍內，10年期美國國債收益率被認為是“無風險利率”，為許多其他資產（包括股票）的估值設定了基準。
但國債收益率的過度和不穩定波動並不是唯一的問題:由於債券本身被用作銀行在“回購市場”（通常被稱為美國金融體系的“跳動的心臟”）尋求短期融資的抵押品，所以如果國債市場再次失靈——就像它最近幾乎發生的那樣——包括企業、家庭和政府借款在內的各種信貸渠道“將停止”，埃克斯利寫道。
除了全面爆發之外，流動性減少還會給投資者、市場參與者和聯邦政府帶來一系列其他不利因素，包括借貸成本上升、跨資產波動加劇，以及一個特別極端的例子:如果新發行的國債拍賣停止正常運作，聯邦政府可能違約。
在美聯儲6月開始允許其近9萬億（兆）美元的龐大資產負債表收縮之前，流動性減弱就一直是一個問題。但是這個月，這一清理的速度將加快到每月950億美元——這是前所未有的速度，堪薩斯城聯邦儲備銀行的兩位經濟學家今年早些時候發表了一篇關於這些風險的論文。
堪薩斯城聯邦儲備銀行經濟學家森古普塔和史密斯説，其他可能有助於彌補美聯儲不那麼積極影響的市場參與者的國債持有量已經達到或接近飽和。
這可能會進一步加劇流動性減少，除非另一類買家到來——這可能會使美聯儲當前收緊政策的階段比2017年至2019年期間的上一階段混亂得多。
史密斯在接受採訪時表示:“這次定量緊縮可能會有截然不同的結局，可能不會像上次那樣平靜。”
森古普塔在電話會議上表示:“由於銀行的資產負債表空間低於2017年，其他市場參與者更有可能不得不介入。”
Sengupta和Smith表示，在某個時候，更高的收益率應該會吸引新的買家。但很難説在這種情況發生之前，國債收益率需要達到多高的水平——儘管隨着美聯儲的退出，市場似乎即將找到答案。
“目前流動性相當糟糕”
可以肯定的是，美國國債市場的流動性在一段時間以來一直在減少，有許多因素在發揮作用，儘管美聯儲仍在每月吸納數十億美元的政府債券，直到3月才停止這樣做。
從那以後，債券交易員注意到，這個通常較為平穩的市場出現了異常劇烈的波動。
今年7月，巴克萊的一個利率策略師團隊在為該行客户準備的一份報告中討論了美國國債市場萎縮的症狀。
其中包括更大的買賣價差。價差是指經紀人和交易商為促成交易而收取的費用。經濟學家和學者表示，利差越小，市場流動性越強，反之亦然。
但息差擴大並不是唯一的症狀:巴克萊團隊説，自去年年中以來成交量大幅下降，因為投機者和交易員越來越多地轉向國債期貨市場建立短期頭寸。根據巴克萊（Barclays）的數據，美國國債名義平均總交易量已從2022年初的每四周近3.5萬億美元下降到略高於2萬億美元。
與此同時，自去年年中以來，市場深度——即通過交易商和經紀商發售的債券的金額——已大幅惡化。巴克萊團隊用一張圖表説明了這一趨勢，如下所示。
債券市場流動性的其他指標也證實了這一趨勢。舉例來説，衡量債券市場隱含波動率的常用指標ICE美銀美林MOVE指數週三高於120，這一水平表明期權交易商準備迎接美國國債市場的更多震盪。該指標與芝加哥期權交易所（CBOE）波動指數（VIX）類似，後者是華爾街的“恐懼指標”，衡量股市的預期波動率。
今年6月，MOVE指數接近160，與當年3月9日創下的自2020年以來的最高值160.3相差不遠，這是金融危機以來的最高水平。
彭博社（Bloomberg）還保存了一個期限超過一年的美國政府證券的流動性指數。當美國國債交易距離“公允價值”越遠時，該指數就越高，而這種情況通常發生在流動性狀況惡化時。如果不包括2020年春天，該指數約為2.7，接近10多年來的最高水平。
流動性減少對短期國債的影響最大，因為短期國債通常更容易受到美聯儲加息以及通脹前景變化的影響。
此外，除最近發行的國債外，“未到期”國債比“到期”國債受到的影響更大。
由於流動性不斷減少，交易員和投資組合經理告訴MarketWatch，隨着市場環境變得越來越不穩定，他們需要更加謹慎地考慮交易的規模和時機。
“現在的流動性非常糟糕，”Aptus Capital Advisors的投資組合經理約翰·盧克·泰納（John Luke Tyner）説。“近幾個月來，我們曾有四五天出現兩年期美國國債收益率單日波動超過20個基點的情況。這當然讓人大開眼界。”
Tyner此前曾在Duncan-Williams Inc.的機構固定收益部門工作，從孟菲斯大學（University of Memphis）畢業後不久就開始分析和交易固定收益產品。
流動性的重要性
國債被認為是一種全球儲備資產，就像美元被認為是儲備貨幣一樣。這意味着它被需要獲得美元以幫助促進國際貿易的外國央行廣泛持有。
美聯儲經濟學家邁克爾•弗萊明（Michael Fleming）在2001年一篇題為《衡量國債市場流動性》（measurement Treasury market Liquidity）的論文中寫道，為了確保國債保持這種地位，市場參與者必須能夠快速、輕鬆、廉價地進行交易。
目前仍在美聯儲工作的弗萊明沒有回覆記者的置評請求。但摩根大通（JP Morgan Chase & Co.）、瑞士信貸（Credit Suisse）和道明證券（TD Securities）的利率策略師表示，目前保持充足的流動性同樣重要，甚至更為重要。美國國債的儲備貨幣地位給美國政府帶來了諸多好處，包括能夠以相對低廉的成本為鉅額赤字融資。
我們能做些什麼呢？
2020年春，當混亂顛覆全球市場時，美國國債市場也未能倖免。
正如30國集團（g20）美國國債市場流動性工作組（Working Group on Treasury Market Liquidity）在一份建議改善美國國債市場運作的策略的報告中所述，此次危機的後果驚人地接近於導致全球信貸市場失靈。
由於券商擔心蒙受損失而抽走流動性，美國國債市場出現了看似毫無意義的大幅波動。同樣期限的美國國債的收益率完全失去了控制。
在3月9日至3月18日之間，買賣價差爆發，交易“失敗”的數量飆升至正常比率的大約三倍。“失敗”是指由於兩個交易對手中的一方沒有資金或資產，而導致一筆已登記的交易未能結算。
美聯儲（Federal Reserve）最終出手相助，但市場參與者已經得到了警告，30國集團（g20）決定探討如何避免這些市場動盪的重演。
該委員會由美國前財長、紐約聯邦儲備銀行總裁蓋特納（Timothy Geithner）領導，去年發佈了報告，其中提出了一系列建議，以增強美國公債市場在壓力時期的彈性。當MarketWatch聯繫到一組30人的代表時，他們無法聯繫到任何作者發表評論。
建議包括建立對所有國債交易和回購的普遍清算機制，建立監管槓桿率的監管剝離機制，以允許交易商在賬面上儲存更多債券，以及在美聯儲建立常備回購操作機制。
儘管報告中的大部分建議尚未付諸實施，但美聯儲確實在2021年7月為國內外交易商建立了常備回購設施。美國證券交易委員會（Securities And Exchange Commission）正在採取措施，要求進行更加集中的清算。
然而，在今年早些時候發佈的一份狀態更新中，該工作組表示，美聯儲的設施還遠遠不夠。
據市場觀察（MarketWatch）報道，美國證券交易委員會（Securities and Exchange Commission）週三準備宣佈，它將提出有助於改革美國國債交易和清算方式的規則，包括確保更多的美國國債交易按照30人集團的建議進行集中清算。
正如30人集團（Group of 30）所指出的那樣，SEC主席詹斯勒（Gary Gensler）已表示支持擴大美國國債的集中清算，這將有助於確保所有交易都能按時結算而不出現任何問題，從而有助於在緊張時期改善流動性。
不過，如果監管機構在應對這些風險時顯得自滿，那可能是因為他們預計，如果真的出了問題，美聯儲可以像過去一樣，直接出手相助。
但美國銀行的阿克塞爾認為，這種假設是錯誤的。“從結構上講，美國公共債務越來越依賴美聯儲的量化寬鬆是不健康的。美聯儲是銀行系統的最後貸款人，而不是聯邦政府，”Axel寫道。
本文源自金融界