通策醫療：擴張模式成熟可複製

西南證券

通策醫療上半年實現營業收入13億元，同比增長約75%，比2019年同期增長約56%;實現歸母淨利潤3.5億元，同比增長約141%，比2019年同期增長約69%;單二季度實現收入6.9億元，同比增長約23%，實現歸母淨利潤1.86億元，同比增長約13%，比2019年同期增長約65%。

2021Q2收入+23%，表現出彩。分醫院來看，杭口改革持續兑現，今年將是杭口有效推進團隊模式元年，2021H1實現收入3.6億元，同比+59%，2019H1-2021H1複合增速約為12%;城西分院繼續保持高效運營，21H1實現收入2.7億元，同比+53%，2019H1-2021H1複合增速約為23%，年初城西分院新增約20張牙椅，扣除量約10%的增長，團隊模式仍在提升城西分院效益;寧口上半年實現收入約8千萬元，其中6月收入估計超1600萬元，期待下半年老院區取得醫保資質後迎來快速增長。

盈利質量穩重有升。表面上，公司21Q2毛利率同比-4pp，主要是去年受到疫情影響，醫院接診節奏受到擾亂;實際上，21Q2毛利率比19Q2穩重有升1.4pp，公司整體運營趨勢穩健上升。從業務層面分析，表觀毛利率下滑主要是綜合牙科業務同比有大幅恢復，21Q2公司四項業務種植、正畸、兒科、綜合分別同比增長20%、19%、37%、79%，充分體現其患者服務至上的核心價值觀，提供忠於大眾醫療需求的口腔醫療服務。整體來説，公司各科業務收入佔比趨於穩定。截止中報公司開設牙椅2101台，上半年新增115台;蒲公英醫院21家分院已經完成立項，預計大部分將於21H2落地。

公司作為國內民營口腔醫院領軍企業，擴張模式成熟可複製，短期看省內市場下沉，長期看省外擴張模式複製。隨公司總院升級改造完成、新開分院進入盈利週期，業績有望將保持較快的穩定增長，預計公司2021-2023年營業收入為30.4、39.6、50億元，歸母淨利潤為7.5、10、13億元，EPS為2.32、3.13、4.05元，維持“買入”評級。

風險提示：新醫院建設不達預期的風險;行業競爭加劇的風險;公司經營效率提升不達預期的風險。