“新冠疫情突如其來，疫情打斷了復甦的進程，但2019年下半年開始回升的逆週期，至少會持續到2021年的上半年，也就是説四季度整個經濟都會不錯，這個是中國內生的一個經濟週期。”
“我們對四季度是一個比較謹慎樂觀的態勢，之前其實對四季度還是比較中性的估計，但是由於新的信息的輸入，十一過後更加樂觀了。”
“明年上半年經濟會到一個短期的小高點，那個時候從央行的框架出發，它會做一定前瞻性的放鬆，流動性可能會開始放鬆。”
“我們最喜歡的是什麼？是有社交屬性的公司，社交屬性的公司它是有網絡效應的。”
“除了消費和醫藥，還有另外兩個非常重視的領域，一個是互聯網，一個是先進製造。互聯網天生具備網絡效應，所以在這個領域我們還是會重倉。中國其實很多公司壓倒性競爭優勢來自於製造端，以前大家理解中國製造都是低成本，但實際上還有一個很重要，就是工藝上的沉澱。”
“由於通脹現在比較低，而且豬週期往下，明年還是往下，所以通脹其實沒有太大壓力。這個時候央行急剎車的可能性不大，而央行現在非常有前瞻性，非常專業的，所以我們認為不太可能出現15年下跌。”
“金融行業很不幸是站在了很多破壞性創新的一個路上，所以它這個不是我們特別喜歡的行業，也不能説我們説完全零持倉，但是我們大概不會重倉。”
“醫藥行業之前漲的最好的還是疫苗板塊，它帶動了整個醫藥行業往上走。但實際上這裏面還有一定的非理性的因素，我們覺得疫苗是個好行業，但是某些事件性的東西不能成為説市值暴漲的理由。”
以上是南方基金駱帥於10月13日就十一後周期投資分享的最新精彩觀點。
投資作業本整理了其中的精華內容，分享給大家：
四季度中國經濟會不錯
Q：您怎麼去看四季度的行情？
A：如果我們要看未來幾個月的行情，我們就要回看兩三年；要看未來一年的行情，就要往回看十年，這個是我們的一個框架。
我們往回看兩年，在2018年年初，中國經濟當時是一個週期的高點，從2018年到2019年的上半年，整個中國經濟在往下走的週期。
從2019年4月我們經濟開始回升，可以反映在我們的汽車銷量，製造業的投資相關的一些領域。
實際上新冠疫情突如其來，疫情打斷了復甦的進程，但實際上這個週期非常頑強。還有一個內生的機制， 2019年下半年開始回升的逆週期，至少會持續到2021年的上半年，也就是説四季度整個經濟都會不錯，這個是中國內生的一個經濟週期。
隨着海外的疫情得到控制，也有經濟回升的態勢，整個四季度我們認為全球經濟都在往上走。
但同時流動性實際上中國已經收緊了，在比較緊的狀態下，海外可能也不會有特別大的放鬆動作。
所以這個時候最關鍵的取決於第一上市公司盈利怎麼樣，風險偏好怎麼樣。上市公司盈利的角度我覺得應該是沒有問題的。
自下而上去看，在三季報後，四季度整個是業績空窗期，三季報很多板塊不論是傳統經濟還是新興經濟，業績都會很好。
所以我們對四季度是一個比較謹慎樂觀的態勢，之前其實對四季度還是比較中性的估計，但是由於新的信息的輸入，十一過後更加樂觀了。
新基金不會在四季度特別快建倉
Q:站在投資角度，你會去做出怎樣的一個策略的改變？比如運營一個新基金接下來一年你應該會關注哪些點？
A:我們自己的投資框架裏面，行業配置和個股選擇佔了80%的一個權重，只有20%的超額收益是來自於擇時。
所以我們大部分時間是不擇時，大部分時間是把倉位放在一個比較高的水平上，然後通過行業的配置和個股的選擇去增加我們的收益。
但是對於新基金而言還不太一樣，在新基金的初期，最初的半年裏面，我認為擇時還是重要的，最重要的體現在哪裏？
不是體現在長期來看你的超額收益跑出了多少，而在於持有人的一個持有體驗。
對於一個新基金一張白紙，大部分持有人都不願意上來就虧，這是一個很差的很糟糕的體驗。
所以新基金尤其把擇時放在一個比較重要的位置上，我們擇時的框架來自於包括風險偏好的分析、股票相對性價比、大類資產配置。
股票跟債券是放在一起去比的，我們會把股票的市盈率的倒數和債券的收益率，這兩個可比的東西放在一起。
如果説處在一個相對比較均衡的位置上，比如現在這樣，我們可能不那麼急於去建立倉位，因為股票相對而言沒有那麼的便宜。
但比如説在今年年初的時候，股票非常好的時候，是過去10年最便宜的時候，所以我們那個時候倉位就放得非常的快。
那麼我們對於接下來這個新基金，由於整個的股票相對債券並不是處在一個特別有吸引力的位置上，所以我們在建倉的時候還是會比較穩健，但同時我們剛才講過對四季度還是比較樂觀的，謹慎樂觀，所以不會那麼慢，這很微妙，我們會比一個月更樂觀一點，但是也不會特別快的建立我們的倉位。
最喜歡有社交屬性的公司
Q：我們怎麼去精選行業？行業裏的個股我們怎麼去精選？
從行業的角度，我們還是喜歡持續性比較好的行業，持續性分為兩個維度，第一個維度是市場空間是不是一直在，很多行業它走着走着就被一個更新的、更有效率的一種方式所替代了。
比如説相機被智能手機所取代，現金被一些電子支付的方式所取代。
所以如果面臨這樣的一些顛覆式創新的時候，這個行業空間可能會迅速的萎縮，這個是我們不願意看到的，所以這方面我們希望這個行業它的需求是比較穩健的。
我們在消費和醫藥上的重倉就體現在這一點，因為消費和醫藥都是我們人類的基本需求，所以説這個方面可持續性非常好。
第二個可持續性就體現在這個行業的格局，我們選這個公司它能夠始終站在行業的一個很好的位置上，這個就跟行業本身的屬性相關了。
對於一些科技進步非常快的行業，比如消費電子裏面的零部件，汽車零部件或者是一些偏硬件的科技，這些領域裏面可能龍頭被顛覆的可能性會比較高。
比如我們看到蘋果產業鏈裏面，除了個別龍頭企業，它能夠持續的跑出超額收益，很多我們在三五年之前比較看好的蘋果產業鏈的零部件提供商，現在已經岌岌無名了。
因為他的下游的主機廠更換了技術路線或者更換了第一的供應商，所以這樣的一些行業是我們不太願意去配置的，因為我們還是希望它能夠在比較長的時間裏面都能夠是這個行業的王者。
所以，我們最喜歡的是什麼？是有社交屬性的公司，社交屬性的公司它是有網絡效應的。
比如手機已經是成為大家生活的一個標配，你要去顛覆它是非常難的，可能有一天當你不用手機開始用智能眼鏡的時候，才會被顛覆掉。
包括一些這種社交屬性的奢侈品，它是代表了一個生活方式，代表了一個你的社交的標籤，也是很難顛覆。
所以我們對於行業的可持續性是非常看重的。一旦我們選中了有可持續性的好的賽道，我們就選最好的公司進行配置，所以大家可以看到説我們雖然是自下而上選股，但我們賽道跟公司的行業地位是緊緊的結合在一起。
看好互聯網和先進製造業
Q:再給大家推薦幾個行業
其實除了消費和醫藥，還是在另外兩個非常重視的領域，一個是互聯網，一個是先進製造。
互聯網其實天然就具備一種贏家通吃的水平，就跟我們剛才説的説一個行業裏面王者不會輕易變化。
比如你是做社交軟件的，這個社交軟件很難被替代。我們也看到很多競爭對手出來做一些類似的軟件，但如果你要遷移過去，你需要把整個人脈都遷移過去，這是非常難的，所有人同時一起行動幾乎是不可能的。
比如説另外的像雲計算裏面軟件公司也是這樣，它是按照季度或者按年去付費的，包括我們平時看的視頻軟件，它是按月度去付費的，一旦你有了這種使用習慣之後，要去替代它比較難的。
所以我們認為互聯網天生具備網絡效應，所以在這個領域我們還是會重倉，港股互聯網公司相對而言沒那麼多，但是我們在港股也會選擇比較好的互聯網公司龍頭去進行配置。
再一個就是在先進製造領域裏面，因為我本身是汽車行業出身的，所以説製造行業也比較的熟悉。
中國其實很多公司壓倒性競爭優勢來自於製造端，以前大家理解中國製造都是低成本，但實際上還有一個很重要，就是工藝上的沉澱。
比如説一些比較長的產業鏈裏面一些核心環節，它不是光成本低就能解決的，不是把某一個廠子遷移到越南或者緬甸這個地方，就可以解決這個問題，要牽移整個產業過去。
所以我們覺得在製造業裏面除了成本優勢之外，我們看到一個產業的網絡效應。
我們往往會選擇這個產業鏈裏面最核心的環節，我們中國製造已經早早就超越了以成本取勝，我們現在更多的是智能化，然後無人化。
那麼在個別的這種製造行業裏面，我們的人均的創收已經超過了國際上的第一流的公司，所以我覺得大家可能對中國製造業要換一個眼光去看待。
現在估值比較貴，
但不太可能出現15年式下跌
Q：公募基金持倉集中在消費醫藥電子等熱門行業，可以類比15年的二季度交易會比較擁擠，這方面的風險你怎麼去看？
A：跟2015年二季度做一個對比，現在估值都算是比較貴了。但現在與15年有三個不同。
第一個不同是，2015年的二季度的時候，股債收益比在一個歷史非常極端的水平上，在今天那個值還是有一定距離，我們現在相當於2015年3月份，還沒有到非常極端的點，但是也確實不便宜了。
第二個不一樣的地方在於今年的央行的流動性的政策其實跟15年非常還是不一樣的。
15年是收緊，15年先是雙方加槓桿，而且是在二級市場加槓桿，然後迅速收緊才大剎車，導致了股災的出現。
但今年不是，央行的流動性政策實際上疫情之後很快就收緊了，我們也收緊一個季度了。
另外由於通脹現在比較低，而且豬週期往下，明年還是往下，所以通脹其實沒有太大壓力。
這個時候央行急剎車的可能性不大，而央行現在非常有前瞻性，非常專業的，所以我們認為不太可能出現15年下跌。
第三點也是我覺得最重要的就是回到基本面，15年二季度的時候，那些高估值的股票裏面很多是商業模式的創新，著名的網站包括一些特別是傳媒，那個時候是一個非常瘋狂的估值。
今天估值雖然貴，但是也是有比較好的一個業績支撐的，就是説它有真實的利潤支撐，雖然可能像雲計算裏面它業績沒有出來，但它的現金流還是非常好。
所以無論從他們各自的這種估值的角度是貴了，但是這個貴是可以用時間消化的。
2015年二季度是什麼？是絕對的貴，所謂絕對的貴就是你很難再看到那個水平了，市值是嚴重高估透支公司。
所以我覺得這是三點不同，但是話説回來現在確實也不算特別便宜。
金融業站在了破壞性創新的路上
Q：目前金融行業估值偏低，那麼在經濟持續復甦交易流動性穩定的背景下，四季度是否有所表現？會不會在新基金中配有關的金融類的產品？
A：金融行業大概率不太會考慮，在於我們傳統的金融行業還是面臨着挺多挑戰的，這樣的挑戰來自於經濟。
其實它的景氣週期是在往上走的，這一點毋庸置疑。但實際上從更長的創新週期的角度來講，傳統的金融行業它面臨着新興的，無論是互聯網巨頭，甚至還有央行數字貨幣的這樣一些生產技術手段的挑戰。
對有些挑戰比較直接，有些沒那麼直接，但是從隨着時間推移，他們會變得越來越現在雖然影響還沒那麼大，但是這個影響是在持續的擴大。
就回到我們自己的投資框架，我們還是希望看到一個行業還是可持續的很好的發展。
在評價行業的時候，第一個我們不希望有破壞性創新出現，導致這個行業開始萎縮。
金融行業很不幸是站在了很多破壞性創新的一個路上，所以它這個不是我們特別喜歡的行業，也不能説我們説完全零持倉，但是我們大概不會重倉。
新能源汽車變革來自電池環節
Q: 如何看待新能源與光伏行業？
我覺得其實光行業屬於新能源的一部分，最後的新能源可能是一個總體的方案，它是來自於從最上游可能是來自於太陽能，然後他要經歷過儲能。
為什麼要進行儲能？
我們平時説的光伏平價，最終它的理想狀態是平穩，所謂的平穩就是説它能夠跟火力發電完全能夠去競爭，距離目標還有一定的距離，但是隨着光伏成本的不斷的下降，然後隨着我們儲能的逐漸的完善，這個就會越來越成為一種現實。
所以我們看待光伏它的一個空間，最後還是能夠逐漸替代傳統火力發電的份額，我們從行業來講是非常看好這個行業的長期前景的。
我們更希望在這個行業裏找到什麼樣的公司呢？希望他的技術路徑不要太多變，所以我們還是希望這個公司能夠持續的能夠佔領創新的制高點。
如果我們不能肯定這一點，我們還是希望你公司生產這個產品是能夠隨着光伏滲透率提升或者新能源滲透率提升，有量的增長，同時價格不要下降太多，是我們能夠理解的商業模式去進行下去的。
新能源汽車實際上它是光伏的下游，因為如果你只是把動力環節換成電池，但是上游還是火力發電，其實也不是真正的清潔能源。
在新能源汽車這個領域裏面，我覺得變革是來自於電池環節，我們認為電池環節也是整個新能源汽車裏面最值得去期待的變革。
我們看到很多技術，不管是上游還是下游，電池環節交匯了龍頭，它掌握的能耗是要遠遠的多於它的上游行業。
所以我們在選擇股票的時候，也希望在產業鏈裏面找到創新的發動者，在我們看來的話就是新能源的電池環節。
同時我們也要看到新能源汽車帶來了一個很大的變革，是智能駕駛的普及，因為在傳統的機械式架構時代、發動機時代，智能駕駛是比較難去跟汽車結合起來。
一旦整個架構電氣化之後，新能源汽車變得越來越像一個計算中心，比如説我們看到特斯拉它的下一代要把所有的計算集中到一塊電路板上、一塊芯片上。所以我覺得這個東西才是大的時代的來臨。
我覺得會湧現出很多的機會，不僅僅是出現在電池環節，會出現在整個鏈條運用端，包括在整車領域裏面。
我們看到一些整車廠能夠前瞻性的佈局這樣一些領域，能夠把自己的自動駕駛水平不斷的往前去推。
所以説我覺得看待新能源應該要以一種比較遠期的一個視角，你能夠看到終局。
第一就是不要受到技術的入侵，新能源技術入侵變化非常快，不要在它的生命週期末端去選擇他，希望它的技術就能夠持續下去。
第二點就是説能夠以看到一些不變的東西，比如説光伏領域裏面輔材，它們的毛利也相對比較穩定，龍頭也比較清晰，技術路徑也沒有什麼太大變革，我覺得這些也是比較重視的。
冬季疫情對市場擾動不會太大
Q：四季度會不會受到疫情的二次爆發會有一些影響，包括對整個行情的影響，你怎麼看這個問題？
A:首先要聲明的是我們肯定希望不爆發，這是從人道主義的角度的一種正確的希望。
冬季確實是有風險，但是如果把它跟股票市場聯繫起來，我覺得大家可以不必太過慮，首先疫苗的出現，應該説解決方案是越來越近了，隨着很多企業和科學家的努力，最終我們相信他肯定都會解決的。
一旦疫苗出現之後，新冠疫情肯定會得到一個控制，之前反覆也是比較暫時的現象。
如果説出現了這種疫情，我相信各國央行都會採取一種階段性的放鬆的政策，至少會釋放出這樣的信號來，所以對市場的擾動不會太大。
就像今年年初的時候，疫情大爆發的時候，其實我們看到其實對股票市場他的影響是比較複雜的，不是非常單一。
消費醫藥回調差不多了
Q:現在消費醫藥回調比較多，怎麼去看這兩個板塊？
A：確實消費醫藥前一陣有一個回調，醫藥更加明顯，我們認為醫藥的回調跟消費有相同之處，也有不同之處。
相通之處，兩者都在二季度末期的時候達到比較高的估值水平，那麼需要流動性收緊，這個時候有正常的獲利就會了結回調。
不一樣之處醫藥行業受到了疫苗等一些事件性因素催化，我們看到醫藥行業之前漲的最好的還是疫苗板塊，它帶動了整個醫藥行業往上走。
但實際上這裏面還有一定的非理性的因素，我們覺得疫苗是個好行業，但是某些事件性的東西不能成為説市值暴漲的理由。
所以我們看到它們兩者都是在進行着回調，要從幅度上來講，我覺得這個回調基本上差不多了，當然只是大概的判斷。
因為三季報快公佈了，這些行業的都會不錯。我們大家都知道，三季度有消費方面的反彈。
醫藥也是，其實新冠疫情它對於很多需要到醫院的病種、醫療器械、藥品是一個壓制。
因為大家不太去醫院，到三季度其實有一些需求釋放消費，所以三季度還是不錯的，我覺得沒有必要太擔心。
明年上半年流動性可能會開始放鬆
Q:如何看待當前的流動性？
A:我們認為處於一個緊平衡狀態，不是特別的寬鬆。
從疫情結束之後或者剛開始得到控制的時候，央行就已經收緊了貨幣政策。
我們認為到明年的上半年的時候，經濟會到一個短期的小高點，在那個時候我認為從央行的框架出發，它會做一定前瞻性的放鬆，也就是説它會在你經濟真正往下走之前就會開始放鬆的東西。
所以我認為現在是一箇中級階段，這個點就是一個瓶頸，到明年上半年的時候，我們認為流動性可能會開始放鬆。
下載“華爾街見聞”APP，即時見證歷史。