2021-10-31華安證券股份有限公司範雲浩,郭倩倩對邁為股份進行研究併發布了研究報告《2021年三季報業績點評：Perc紅利仍在延續，向HJT時代平穩過渡》，本報告對邁為股份給出買入評級，當前股價為765.0元。
邁為股份(300751)
事件：10月29日，公司發佈2021年三季報，1-9月份，公司實現收入21.85億元，同比增長35.33%，歸母淨利潤4.56億元，同比增長66.22%；單Q3，實現收入9.46億元，同比增長39.86%，歸母淨利潤2.04億元，同比增長139.71%。
核心觀點：業績超市場預期。在Perc向HJT的過渡階段，公司一方面通過理性篩選客户，優化訂單質量；另一方面，憑藉先發優勢，佔據HJT核心鍍膜環節較高的市場份額。公司整體不再單純依賴Perc擴產節奏，實現了在手訂單平滑過渡，又增強了盈利能力。展望未來，從產業鏈角度看，供給矛盾緩解確定性高，有利於設備訂單落地，景氣度長期向上趨勢不改；從技術迭代角度看，HJT降本路徑清晰，其擴產期有望加速到來，屆時市場傾向於選擇被驗證過的設備，頭部企業先發優勢將被擴大，格局持續優化。公司作為龍頭企業，持續受益，維持“買入”評級。
公司利潤端增速大幅超越收入端，盈利能力增強，毛利率提升做主要貢獻。毛利率方面：前三季度，公司整體毛利率38.41%，同比+3.77pct，主要系①Perc擴產末期，公司理性篩選客户，訂單質量高；②HJT設備技術壁壘相對較高，龍頭設備廠商議價能力較強。費用率方面：前三季度，公司期間費用率17.25%，同比+1.07pct，銷售、管理、研發、財務費用率分別同比-0.12、-0.25、+2.66、-1.22pct，費用端控制良好，並堅持研發投入，保證技術先進性的同時完善“三橫三縱“產業佈局。減值計提方面：前三季度，公司信用減值計提約1858萬元，2020年同期計提約4900萬，整體壞賬風險降低。綜上，公司前三季度淨利率20.39%，同比+4.10pct。
現金流持續改善，Perc紅利逐步兑現。前三季度，公司經營性淨現金流4.11億，基本匹配淨利潤，系公司重視客户質量與回款確定性。
邁為在HJT核心鍍膜環節市佔率較高，未來其先發優勢仍有望擴大。我們梳理了2021年初以來，新增HJT投資規劃的設備採購以及新建HJT產線的設備選型情況，根據產能佔比估算，邁為股份憑藉整線整合經驗以及核心設備成熟度優勢，佔據了核心鍍膜環節超過55%的市場份額。HJT試驗及試產階段是設備廠商入局的關鍵期，一旦進入擴產期，市場將傾向於選擇被驗證過的設備，頭部企業先發優勢有望擴大。
在手訂單規模持續擴大，在Perc-HJT技術切換期，公司實現訂單平滑過渡。從前瞻性指標來看，合同負債自Q2以來突破20億，截至Q3末為21.96億元，同比+35%，在手訂單規模持續擴大；存貨規模同向擴大，Q3末為27.94億元，同比+49%。截至目前，邁為PECVD取得的訂單包括通威合肥250MW、華晟一期400MW、通威金堂250MW、金剛玻璃1.2GW、華晟二期1.8GW、愛康泰興600MW以及其1.8GW意向訂單，此外邁為HJT設備客户還包括晶澳、阿特斯等。
催化劑
①預計當下至2022年，將有中建材5GW、華潤12GW、明陽5GW、愛康長興/泰興二期等HJT項目陸續啓動，邁為有望持續獲得訂單落地；②預計今年四季度推出超大產能（600MW級產線對應12000片/時產）、可應用納米/微晶硅技術的PECVD，而微晶硅技術的應用有望於2022年推動HJT平均量產效率超過25%；③低温銀漿國產化、“銀包銅“應用以及N型硅片配套完善等降本措施，將會進一步推動HJT商業化進程。
投資建議
分情景討論HJT未來滲透率情況，中性預期下，我們預測2023年，HJT電池滲透率達30%，對應HJT設備新增規模124億元，綜合考慮PERC技術延伸及硅片大尺寸化及自動化升級帶來的價值增量，測算公司2021-2023年收入分別為32.3/47.6/64.8億元，歸母淨利潤分別為6.55/10.04/14.16億元，對應PE為120/79/56，高增長確定性強，維持“買入”評級。
風險提示
下游新增裝機不及預期，異質結擴產不及預期，設備行業競爭加劇。
該股最近90天內共有13家機構給出評級，買入評級9家，增持評級4家；過去90天內機構目標均價為615.92；證券之星估值分析工具顯示，邁為股份（300751）好公司評級為4.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為3星。