2022-03-07民生證券股份有限公司王言海,孫冉對李子園進行研究併發布了研究報告《李子園2021年業績快報點評：全國化元年 特通擴類與流通下沉並舉助營收增長》，本報告對李子園給出買入評級，當前股價為34.43元。
李子園(605337)
公司於2022年3月4日公告2021年業績快報。2021年度公司實現營業收入14.7億元，同比增長35.14%；歸母淨利潤2.62億元，同比增長22.31%；扣非後歸母淨利潤2.44億元，同比增長22.82%，上市首年業績亮眼。據此測算，2021年單四季度公司實現營業收入4.15億元，同比增長14.96%；歸母淨利潤0.67億元，同比下降5.63%；扣非後歸母淨利潤0.63億元，同比下降8.7%。
產品矩陣逐漸豐富，產能佈局全國化逐步釋放。大單品甜牛奶佔公司營收約九成。2021年推出的280ml系列新品“果蔬酸奶”、“奶咖”及“椰奶”等，雖尚未全渠道投放，已有可觀銷量。預計隨着年內全渠道鋪市的完成，2022年或將有更好表現；同時2022年公司將推出若干新品，逐漸豐富產品口味和產品形式，也將為營收貢獻增量。產能方面公司目前五大生產基地現有產能40萬噸，同時公司在浙江龍游與江西上高各有8萬噸二期項目在建，以及未來面向東南亞市場佈局的雲南曲靖二期。預計未來全部建成後產能或將達60萬噸。
成本端原材料和包材雙雙上漲，渠道擴張初期利潤端承壓。2021全年公司歸母淨利潤預計增長23.31%，增速低於營收端，主要受原材料大包粉、白砂糖以及包材PET瓶的採購成本上漲壓力傳導和渠道擴張初期費用投入較大的影響。公司已於21年底前分批鎖定了2022全年大包粉用量，成本雖較21年提升但整體可控。全年廣告費仍集中投放在央視和高鐵、機場、車站等地，費用總包較2021年持平。2022年是公司全國化佈局的元年，三類（1-3千萬）和四類（空白市場）在發展初期費用投放有側重，或會利潤端產生影響。
成熟市場特通拓展與流通下沉並舉，外圍市場特通先行輔以費用傾斜。2022年系公司全國化佈局元年，成熟市場華東、華中、西南共佔90%，未來增量來自在流通渠道的加速下沉以及特通渠道類型的豐富拓展。特通除了已經佈局了的學校、早餐店、網吧，便利店之外，公司新增的拓展方向還有：城市內的自動售貨機，麪包房、廠礦食堂，小餐飲（例如燒烤店、麻辣燙、餃子館、大排檔等）等；外圍市場華北、東北、西北和華南共佔10%，採取先特通再流通的方式進入，並且配合一定的渠道費用傾斜。
投資建議：預計2021-2023年公司實現收入14.7/18.41/22.49億元，同比+35.1%/+25.3%/+22.2%；實現歸母淨利潤2.44/3.21/4.09億元，同比+13.8%/+31.3%/+27.7%，EPS分別為1.13/1.48/1.89，對應PE分別為32X/24X/19X。考慮到公司短期成本壓力可控，中期特通渠道類型不斷豐富，長期全國化佈局持續推進，維持“推薦”評級。
風險提示：疫情影響消費，行業競爭加劇，原材料價格持續上漲。
該股最近90天內共有5家機構給出評級，買入評級5家；過去90天內機構目標均價為51.51。證券之星估值分析工具顯示，李子園（605337）好公司評級為4星，好價格評級為1.5星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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