千億國企還不起債，踢爆了一個市場潛規則…...
來源丨大貓財經（ID：caimao_shuangquan）
01
最近，人人嚮往的國企們日子也不好過。
11月10日，永煤控股説因為自己流動資金緊張，“20永煤SCP003”已構成實質性違約，規模10.32億元。
本來呢，投資人買它的債券，看中的就是國企背景和資產狀況良好這兩點。
據天眼查數據，永煤控股的控股股東是豫能化集團，持股96.01%，而豫能化集團則是由河南省國資委100%控股，國資背景那是足得不能再足了；
這個評級啥意思呢？
就是評級機構認為，公司還債能力極強，違約風險極低，就像酒店裏的五星評級，差也差不到哪去。
人家也不是瞎説，永煤的賬上連現金帶資產加起來有400多億，怎麼看都不像還不起10億元的模樣。
債還不上了，總該召開債權人會議商定解決辦法吧？可就這麼簡單的一件事，竟然又鬧出了樂子。
部分債權人透露説，現場的確是有河南國資委和豫能化的人出席，但也只是收走了銀行遞上來的資料，等“散户”們進場的時候會議已經結束、連名牌都被收走了……
除此之外，有心人還發現了不少讓人大跌眼鏡的事情，比如在違約之前，永煤才剛剛把手中的部分中原銀行股份無償劃出去了。
眼看着河南的能源企業出了大事，北邊的能源大省山西坐不住了。
11月14日，山西國資就給山西省屬企業的債權人們發了封公開信，信中歷數了對債務情況的梳理排查和風險處置。言外之意麼，大概就是別擔心我們，咱們山西國企還債能力剛剛的，請大家別擔心，千萬不要恐慌拋售。
可是對真金白銀下場的投資者來説，這樣的信息足夠讓他們用腳投票了。
就在11月12日當天，“19永煤CP003”跌了93%、“20永煤SCP007”跌了90%、“18豫能化MTN002”更是跌了86%，一片哀嚎之中市場對信用債的信心跌到了谷底——濃眉大眼的國企都能違約，誰能想到啊？
更麻煩的是，遭災的還不止煤炭公司。
幾乎是在同一時間，紫光集團的相關債券也持續大跌——“19紫光01”跌36%，“18紫光04”跌35%，“19紫光02”跌29%，“17紫光03”跌24%，連清華控股和紫光國微的債券也受到了波及。
作為校企老大清華控股下面的嫡系，紫光集團曾經也是國內資本市場中的一棵大樹。
在趙偉國的治下，財大氣粗的紫光一直沒停過跑馬圈地。買公司、買生產線、買地買樓，最牛的時候甚至動過收購台積電的念頭，儘管花費不菲、但也置辦下了不小的產業，很是風光過一陣子。
不過沒過幾年，這些大肆併購最終把紫光拖入了債務的泥潭中來。到今年9月末，紫光集團總債務達527.81億元、其中短期債務就有328.16億，亞歷山大。
類似的公司還有很多，從9月到現在的兩個半月，有49家企業的112只債券違約，規模1080億。
説了半天，為什麼在這個時間點這麼多大國企、大名企都還不起債了呢？
説起來，如今這波轟轟烈烈的違約風波，從期限上看基本上都能追溯到2015年。
當時的經濟狀況比較複雜，GDP增速不光跌到了7%以下，還被印度給超了，當時不少人都很慌。
穩字當頭，咱們最後還是決定繼續維持寬鬆的貨幣政策，俗稱放水。
總閘門是打開了，可下面也得有對應的水龍頭不是？
於是也有了貨幣化棚改、有了公司債擴容，一方面給實體經濟輸血、一方面熨平週期波動，以此來換取可能的增長。
也是在2015年初，證監會發布了《公司債券發行與交易管理辦法》，主要改了兩塊內容——
● 大規模擴大發行主體，將原來發行主體從上市公司擴展到公司製法人；
● 同時還豐富了發行方式，優化了流程，比過去寬鬆很多。
既然有便宜的錢可以用，於是在接下來的幾年裏，大家紛紛發債，有的在國內擴張、有的出海併購，氣勢很足。
比如咱們A股有個上市公司叫天齊鋰業，也是個愛折騰的主，在2018年的時候，他們花了259億人民幣收了家智利化工礦業公司的股權。當時公司的淨資產不過才120億，蛇吞象，厲害吧？
現金不夠用、只能從銀行貸款，收購的項目馬上能賺錢的真不多，折騰了兩年前還沒啥起色，最近天齊鋰業自曝了，説有一筆120億的銀行貸款可能要還不上了。
股價大跌是一定的，借錢的銀行着急上火也是肯定的，冷靜下來，大家説看看大股東下一步打算怎麼做呢？
面對這種百億級別的違約，大股東做了什麼呢？減持套現……
過去4個月裏，他們一直在賣股票、賣股票，套現了18個億。
股民齊罵不要臉，但管啥用呢。類似的事情太多。一大波錢撒下去，期待中的V型反轉並沒有如期而至，開始大家説是W型增長，這還有點盼頭，後來又分析是L型發展，這就難點了，結果疫情一出現，好像L型也維持不住了。
但是借的錢到期是要還的啊，大家打開各自的賬户一看，完蛋，沒錢還，於是紛紛爆雷違約。
像這樣的公司還有很多——方正、華晨、天房、永煤，都曾經是資本市場上響噹噹的名字，如今都成了違約榜單上的難兄難弟，實在是有點不堪。
04
一般來説，債務問題主要容易出現在三個環節：加槓桿、產能過剩、貨幣緊縮。
趕上其中一兩個，操作不當就很容易還不起錢了。
這種事以前沒出現過嗎？
其實出現過很多很多次了，那為什麼這一次會這麼集中呢？
原因也簡單：因為以前有援手，這一次沒了。
援手來自於哪裏呢？地方政府。
這裏給大家先普及下，地方政府手裏有兩個重要的抓手，用得最熟練：一個是地方融資平台，因為有隱性擔保，可以發債，錢拿來就能花，成本低、非議小；另一個就是地方的大企業，尤其是國企，他們貢獻利税、就業，典型的比如房地產，這也是地方經濟發展的主要業績來源，所以地方都很看重。
地方融資平台和大企業這麼重要，那地方肯定是要鼓勵他們發展的，如果他們借的錢還不上了，這時候地方政府就出面了。
他們做什麼呢？
1. 把借錢的幾大行和地方的融資平台、大企業拉到一起，商量解決辦法，先支付一部分本金或者展期，各方都退一步，東挪西借沒幾年這個債務問題也就解決了。
2. 有些地方會代為支付，先墊着，能做到這一點就是因為他們有錢，尤其在經濟高速增長、房地產市場繁榮的時候，地方的底氣是很足的。
其實這就是大家都熟悉的潛規則：剛性兑付。
剛性兑付能掩蓋很多問題，好處也很多的，比如評級還會很高，還能連續借款，只要能借到錢，很多事還是好辦的。
過去這麼多年，很多地方的債務都是這麼處理的，那最近為什麼行不通了呢？
原因也很簡單：
1. 大環境變了，今年10億還不了，銀行擔心後年你更還不了，很多以前可談的現在不談了，因為預期不如以前，風險意識自然加強了；
2. 以前違約地方能兜着，今年估計有點兜不住，地方財政收入多數一般般，以前賣地能確保一大塊收入，現在也不行了。
所以大環境、小環境都決定着過去十幾年習慣的方式行不通了，打破剛兑，地方決定不兜底了，那違約企業接踵而來也就很正常了。
其實決策層現在最擔心的就是債務發生問題，雖然早都動手了，但還是不能避免問題出現，那問題會蔓延嗎？
如果從現在的規模看，還不是個大事，也就擦破點皮，但是潛在規模有多大，這個估計現在沒人能預測，壓力現在在銀行，最擔心的就是出現多米諾骨牌效應……
希望好點吧，2020年已經經不起折騰了。
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本文為作者獨立觀點，不代表裸泳立場。