“互聯網”式打法造就了小熊電器這樣的製造業黑馬新秀，然而高舉高打，薄利多銷的模式也存在較大風險。風光一時的小熊電器，似乎正因製造業基礎不牢，線上渠道競爭加劇等因素增速見緩，“互聯網基因”帶來了超越同行的估值溢價，如今故事還能繼續嗎？
1月25日，小熊電器發佈2020年度業績預報，公司第四季度收入增速明顯放緩，不達市場預期，當日便股價跌停。次日晚間，公司更新了業績預告，其中業績預測數據並未發生變化，於是再吃了一個跌停。
作為剛剛上市的小家電黑馬，小熊電器去年在二級市場的表現頗為亮眼，然而高成長高估值的故事對單季的盈利問題也很敏感，此次增速放緩也引發了市場對其未來成長性的質疑，估值邏輯發生變化了嗎？
兩度發佈業績預報，收穫兩個跌停
1月25日，小熊電器發佈了2020年業績預告。公司預計全年淨利潤為4.02億至4.56億，同比增長50%到70%，基本每股收益2.57元-2.92元。
小熊電器在公告中表示，報告期內，公司銷售收入同比增長在30%-40%之間；公司毛利率保持相對穩定；公司銷售費率同比有所下降；公司利用閒置募集資金和自有資金進行了現金管理，收益同比增加。
財報數據顯示，2020年前三季度公司歸母淨利潤為3.21億元，同比增長92.04%。通過計算可知，第四季度小熊電器的歸母淨利潤僅為0.81億元至1.35億元，同比下降為20%至33%，增速環比下降。
關於業績變動的原因，小熊電器在公告中表示，由於新冠疫情的影響，公司對費用投放節奏進行了戰略調整，導致淨利潤在季度之間有一定的波動。據悉，這裏的“戰略調整”是指為了應對小家電行業的需求回落，公司將前三季進度的費用都投放到了第四季度，從而影響了公司淨利潤。
由於業績增速不達預期，1月26日，小熊電器開盤即跌停，當日晚上，公司再次發出《小熊電器：2020年度業績預告（更新後）》的公告，經與原公告對比發現並無數字上的差異，於是27日開盤收穫了第二個跌停。
兩份業績預告的區別在於，補充説明了與會計師事務所的溝通情況：“公司已就業績預告有關重大事項與會計師事務所進行了預溝通，公司與會計師事務所在本報告期業績預告方面不存在重大分歧。”
分析觀點指出，由於公司“戰略調整費用投放”的行為對四季度業績影響較大，引發了一部分投資者對公司是否存在“做賬”情況的質疑，修改補充也是想引導投資者理性看待經營週期中費用與業績的波動。
估值邏輯發生改變？
資料顯示，小熊電器成立於2006年，近幾年乘上社交媒體的東風，憑藉直播帶貨、新媒體等互聯網營銷手段成功破圈，營收利潤高速增長，並於2019年上市。
作為家電賽道中冉冉升起的新星，小熊電器曾在去年上半年實現了股價翻兩番的增長。不少機構也對公司2020年業績寄予厚望。據統計，有27家機構一致預測小熊電器2020年淨利潤為4.67億元，同比增長74%。然而根據公司業績預告，即使達到預計增幅上限，也與券商分析師的預測值差了4個百分點，不達預期。
高成長高估值的故事對單季的盈利比較敏感。小熊電器如今連續兩個跌停，將估值殺到了上市以來的相對低位，是短期調整的入場機會，還是公司的估值邏輯發生了改變？究竟問題在哪裏？
財報顯示，小熊電器2020年前三季度合計銷售費用3.45億元，佔總營收的13.81%，幾乎與年全年持平。隨着疫情緩解後，營銷費用逐步恢復投放，分析師普遍預計四季度單季度的銷售費用率將進一步提升至正常偏高水平。此前小熊電器以重營銷、燒渠道的創新戰略突出重圍，但由於採用了在線上高舉高打的互聯網營銷打法，銷售成本居高不下。
而重營銷輕研發，也可能為產品質量埋下隱患。2020年12月底，小熊電器曾被曝出產品質量問題。彼時浙江省市場監督管理局發佈了《關於2020年電商領域旅行箱包等18類消費品專項監督抽查情況的通報》。其中指出，小熊電器料理機抽檢顯示不合格，不合格原因為“結構”。
2019年小熊電器披露的銷售費用達到3.96億元，佔公司營收比例的14.73%，是當期公司研發費用的5.14倍。2020年前三季度，公司研發投入僅為0.73億元，雖然較上期增長37.65%，但佔收入比重仍低於3%。
小熊電器曾在招股書中提及，現有生產場地難以滿足銷售旺季對注塑加工、零部件組裝、總裝裝配等工序的需求，需要通過外協加工廠商來完成上述工序。有業內人士表示，品牌採用貼牌代工，導致難以把控出品質量，可能是品牌小家電頻繁出現質量問題的重要原因之一。
分析觀點指出，家電企業本質上還是製造業，研發是立足的基石。重營銷，輕研發的策略短期可行，長期難以形成差異化競爭力與技術壁壘，對於企業來説維持市場份額的風險也將加劇。
小家電，成長股還是疫情股？
在近幾年的消費升級趨勢下，小家電行業迎來了一波增長，市場規模不斷擴大。第三方機構統計數據顯示，2019年中國小家電行業市場規模為4015億元，2012年至2019年年均複合增長率為13.3%，2023年市場規模有望將達到6460億元。
另一方面，在新冠疫情的影響下，人們待在家裏的時間變多，“宅經濟”相關需求同比激增，也帶動了小家電的銷量增長。具體來看，2020年以來小家電的爆發式增長多集中在線上渠道，這也是小熊電器等新品牌“成長性”的基本盤。
2020年一季度，多功能料理鍋、廚師機、三明治機的銷售成交額同比分別上漲了15011%、453%、3353%。在雙十一的首個小時，小家電新品類香薰機、餐具消毒機、商用洗碗機、洗地機等成交額同比增長10倍。
線上渠道最大的特點是單價低，性價比高，於是利潤也比線下渠道來的薄，而這個問題在原材料價格上升的背景下，似乎正變得更為嚴峻。
2020年三季度末的數據顯示，裸銅價格較一季度末環比上漲32.56%；冷軌鋼板價格較一季度末環比上漲23.26%；錫鋼片價格較一季度末環比上漲14%；部分塑料材料價格更是同比提升近5%，環比上漲約80%。
分析觀點認為，小熊電器四季度費用率明顯上升的一部分原因，或許正是由於Q4原材料價格持續上行，影響了產品毛利率。未來公司成本端或將繼續承壓，毛利率同比或將繼續下降。
另外，從最新數據上看，小熊電器引以為傲的線上渠道，增長速度也已經開始放緩。淘數據顯示，小熊電器四季度季度全品類總零售量、零售額增速分別為17.4%、40.1%，環比基本沒有進步。
不過也有業內人士認為這只是一種短期現象，並列出了兩大可能原因：首先，經銷商為了雙十一備貨，在三季度可能提前確認了部分收入，導致報表增速與零售數據產生落差；其次，春節錯期因素致使19年春節前需求爆發在12月，而今年春節需求主要釋放在一月，目前還在蓄力中。
小熊電器靠“互聯網基因”異軍突起，然而製造業基礎不紮實的副作用也正在顯現，如今基本面似乎已開始動搖。互聯網銷售思維究竟能否為製造企業提供持續增長動力，又是否能將製造企業拉昇至互聯網企業的估值高度，還需進一步觀察。
值得一提的是，數據顯示，今年1-2月，我國小家電企業註冊量僅為1.2萬餘家，之後兩個月小家電企業註冊量出現短期井噴，3-4月小家電企業註冊量猛增至3.6萬家。截至2020年11月1日，年內我國新增15萬家小家電相關企業。在行業門檻低，競爭愈加激烈的情況下，缺乏壁壘的頭部企業或將面臨更大的風險。
