低估值的公司並不一定是好票，但優質且低估股絕對是價值投資者的“菜”。教育板塊不缺低估值的標的，受政策影響，板塊經歷了兩年的熊市，個股估值普遍大幅下殺，較高點基本腰斬，同時誕生了大量的破淨股。
希望教育（01765）是在港股規模上僅次於中教控股的職業教育機構，但相比於中教，板塊走熊期間該公司跌的更深，從3.42港元跌至0.59港元，16個月的時間跌幅高達83%，PB跌至0.5倍。不過近期教育板塊持續回暖，本月中教控股漲幅超過40%，希望教育本月漲幅超過30%，資金流入明顯。
在這波反彈中，希望教育得到南向資金關注，港股通資金持續增持希望教育，從6月9號至今合計增持了3.94億元，以期間股價中位數算相當於增持了2.4億港元，目前持股比例25.87%。實際上，在職業教育板塊中，該公司是港股通資金持股份額最高的標的，相比於宇華教育及中教控股，分別高出10.67個百分點及19.4個百分點。
值得注意的是，雖然近期教育股持續反彈，但相比於兩年前的高位仍處於谷底，不過板塊投資已重新迴歸基本面，被錯殺的個股將重新得到資金重視。希望教育估值低，機構關注度高，那麼該公司基本面能否支撐其股價持續走高呢？
“高負債”下的收購擴張
智通財經APP瞭解到，希望教育擁有本科院校、專科院校以及技師教育三大板塊的高等職業教育機構。該公司（2018年7月）上市之前，主要在四川、貴州及山西三個省份運營9所學校，上市之後通過收購擴張，將市場覆蓋西南區域、華東區域、華北區域、華中區域及西北區域合共運營21所學校，此外在海外擁有2所學校。
外延式擴張驅動業績持續高增長，2018-2021財年，該公司收入複合增長率超過30%，淨利潤複合增長率超過50%，2021/2022 學年，該公司總在讀學生人數達 232059人，較上市前（2017/2018學年）增長了2.16倍，複合增長率達到33.3%。2022財年上半年，該公司收入及淨利潤分別為15.27億元，同比增長28.99%。
實際上，從成長的角度看，行業發展策略具有一致性，上市後業績主要為外延式擴張貢獻。以龍頭中教控股看，上市時間較希望早近一年，上市前只有3所學校，12.1萬名學生（2018財年），上市後學校增至14家（國內12家，國外2家），學生增至30.9萬名，2018-2021年，中教控股學生人數及收入複合增長率分別為26.4%及40.3%。
對比而言，希望教育和中教控股外延式擴張對業績驅動趨於一致，但中教控股收購的學校覆蓋學生多，且平均學費也比希望高出近20%，主要為擴張的區域有所差異，希望主要覆蓋偏中西部地區，而中教則是偏東部。此外，中教海外佈局在澳大利亞，而希望則是東南亞（馬來西亞和泰國）。
從資本支出的方向看，兩家公司均主要用於收購及學校等固定資產支出，每年也均超過10億元，但實力有一定的差異，截止2022年2月，希望教育賬上（現金+金融資產）有9.14億元，而中教控股有49.4億元。希望教育擴張明顯要激進，導致資產負債表“失衡”，負債率高達87.1%，而中教為50.73%。
希望教育走了“先擴張後治理”的發展路徑，但負債表已經發出警報，如果一味擴張可能會導致負債表失衡，而身陷償債泥潭。其實該公司發展路徑也有類似案例，前期大肆擴張後，流動負債高企，拖累業務經營以及盈利水平，之後在一兩年時間裏處理負債問題，基本沒啥擴張動作，業績也逐步落後於同行。
未來盈利水平存隱患
智通財經APP瞭解到，2022財年上半年，希望教育的毛利率為50.74%，較上市前高5.4個百分點，不過在行業中處於中等水平，比如中教控股為59.25%。其實擴張對毛利率影響很小，主要為成本構成上以教師成本為主，在佔比上趨同性高，不過對各項費用影響較大，這也削弱了希望教育盈利能力。
2022財年上半年，希望教育三項費用率（銷售、行政及融資）分別為8.61%、12.78%及8.58%，合計為29.97%，淨利率為28.17%。該公司利潤表還是比較乾淨的，其他收入佔比很小，也沒有公允價值的變動，表上淨利潤基本為核心經營性利潤。作為對比，我們同樣選擇中教控股，其三項費用率分別為3.1%、15.85%及5.73%，除了行政費用，其他兩項明顯要比希望低，而淨利率（扣除了公允價值變動）為36.03%。
選擇中教控股作為全面對比，主要為在規模上相對接近，且擴張及發展模式上趨同，具有較大的參考價值。若對比其他同行看，希望教育盈利水平處於行業中等偏上水平，2022財年上半年，規模接近的宇華教育及新高教淨利率分別為45%及33.3%，規模往下看，比如建僑教育為26.2%。
不過在未來盈利風險上，希望教育仍有較大的隱患，該公司負債率過高，使得融資成本比同行高，未來可能持續拖累盈利水平。值得一提的是，同樣是通過擴張驅動業績，該公司商譽風險要比中教低，截止2022年2月，其商譽值（無形資產+商譽）佔比淨資產僅為40.1%，而中教高達56.62%。
長期估值或被壓制
希望教育通過高負債收購驅動業績成長，但在負債治理預期下，或將制約其持續性成長動力，外延式預計將放緩，主要靠內生，同時也可能將削弱其盈利能力。從內生角度看，主要為學生的擴張，該公司校舍的使用率為87%，平均下來各學校尚有55%的土地可供開發利用，有一定的上升空間。
不過開發需要動用資金，該公司目前的賬上現金以及負債水平對新建及收購支撐都較弱，靠目前已經擁有的校舍驅動，內生成長空間有限。但職業教育都在講產融結合，以此獲得更大的招生空間，該公司也不例外，該公司目前擁有2000多家企業合作庫，未來不排除通過校企合作的方式擴張以減輕資金壓力。希望教育擴張預計放緩，在談的以及未來可能要收購的標的可能會擱置，為賬上充裕的中教控股帶來機遇，有更多的存量學校作為收購標的。
從估值上看，希望教育目前的估值很低，PE（TTM）僅為7倍，PB僅為0.5倍，在整個教育板塊處於偏下水平，存在低估。中教控股上述指標分別為8倍及1.1倍，從質地來看，中教控股基本面要比希望教育好，未來增長預期高，特別是在盈利能力上，希望教育存在削弱的預期。
總結而言，希望教育股價能否持續走高，在於投資者如何看待其高負債問題以及未來基本面預期，可以預見的是該公司未來將工作重心放在負債治理上，擴張大概率會放緩，長期來看這可能會壓制其估值上升。不過目前來看，該公司低估值仍在板塊中有優勢，短期仍具有上漲動力。