Q3多項核心指標見長，波奇寵物迎來業績拐點

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步入3月，美股新一輪財報季漸入高潮。

本週，包括蔚來、寶尊電商、攜程、波奇寵物等在內的不少中概股紛紛對外公佈新一季財報。而波奇寵物作為國內唯一一家在境外上市的寵物生態平台，此次財報算是其上市後的首份完整財報，也因此頗受市場關注。

財報顯示，期內，波奇寵物營收同比增長23.2%；GMV亦同比大幅增長51.5%；調整期權等費用後的淨虧損為3050萬，同比降低49.8%，盈利能力和行業競爭力得到了進一步提升，為市場交出了一份不錯的答卷。事實上，透過財報數據，不難發現，波奇寵物很好地把握住了寵物市場的發展契機。

回顧2020年，寵物行業備受資本青睞。美股市場的Chewy、Freshpet股價分別上漲超200%、134%；英國最大的寵物連鎖門店PetsAtHome，股價也上漲了近45%；國內的佩蒂股份和中寵股份也頗受市場追捧；就連美國寵物零售商PetCo在經歷兩次私有化後也於2021年1月14日再次登陸美股，上市首日股價飆升63%。

資本的青睞也很好的體現了行業的吸金能力。那麼，迴歸到這份財報，波奇寵物究竟又有哪些值得關注的價值點？

2021財年Q3，波奇寵物營收3.129億元人民幣，同比增長23.2%；Q3財季的毛利為5610萬元，同比增長19%。回顧2021財年Q2，期內營收2.29億元，同比增34.3%；毛利為4260萬元，同比2020財年同期增長了15.5%。

事實上，波奇寵物能錄得這樣的表現，有兩方面的影響因素。

一方面，這與波奇在行業供應鏈多年構築的壁壘有關。波奇持續為品牌提供精準流量，藉此換來了更強的話語權和合作權益。寵物作為細分的垂直市場，流量相對精準，綜合電商的大流量在精準觸達的效率上不是很高，因此品牌用旗艦店的方式獲取流量有很多繞不過的坎，這在寵物行業表現出來的痛處尤為突出。品牌苦於難以找到精準的流量露出，也缺乏對客羣的精確把握。

波奇橫跨多個平台，且其自身的商城板塊就有2300萬註冊用户，通過大數據為品牌提供了精準的客羣和產品品類匹配，減少了“搜索比價”“人找貨”，“貨找人”的尷尬局面。波奇在財報會上表示，服務品牌方依舊是未來的主要發力點之一。隨着波奇平台供應鏈價值進一步受到認可和挖掘，在收入增長，利潤顯現方面將有着獨一無二的先發優勢。

另一方面，在於波奇寵物自身運營效率的提升。這一點，我們或許可以透過波奇寵物的相關費用結構來進一步剖析。

2021財年Q3，波奇寵物的履約費用為3360萬元，較上年同期減少7.9%；與此同時，履約費用佔總營收比重也由上一季度的12.7%降至本季度的10.7%，相比去年同期的14.3%亦減少360個基點，這體現了波奇倉儲管理能力，訂單配送的運營能力的持續提升。

對於寵物這種長商品跨度的品類來講，倉儲管理、配送效率也是能提升用户購買體驗的核心能力之一。同時，波奇在財報電話會中亦表示，為更高效地服務用户，進一步縮短服務半徑，將考慮在西南地區開設新倉。此舉將繼續協助優化履單費用，同時提高用户體驗。

事實上，波奇寵物履約成本的持續改善，側面反映出了其不斷提升的服務質量正持續獲得市場認可，也驗證了其採取的一系列降本增效措施正不斷髮揮市場效應。2021財年Q2，波奇寵物經調整後的淨虧損同比減少20.6%；本季度，波奇寵物經調整後的淨虧損由上年同期的6080萬元大幅下降49.8%至3050萬元。多年積累的行業壁壘正在轉化為盈利能力，業績逐步駛入拐點區。

而波奇寵物之所以能夠實現運營效率的顯著提升，除了行業利好的因素，更深層次的邏輯在於自身全產業鏈生態的打造，這也是其能夠在行業逆週期增長大背景下脱穎而出的核心因素。

在2020年眾多備受市場關注的新經濟模式中，寵物行業算得上是一個逆週期增長的行業。事實上，行業的快速發展，依然離不開業內玩家的努力，這是一個相輔相成的過程。接下來，我們將通過拆解國內頭部標的波奇寵物的相關財報數據，在尋找個體出圈因素的同時，也探得行業逆週期增長的一些市場邏輯。

• 打造線上+線下封閉式流量池，虹吸效應下波奇穩抓契機

現階段，國內寵物市場依然較為分散，也因此亟需專業度高的生態平台去推動行業的整體發展。但國內寵物垂直類頭部平台本就較為稀缺，能夠做到全渠道、多領域佈局的玩家更是少之又少，波奇寵物算是這一領域的典型代表。可能很多人對波奇的認知僅侷限於線上，事實上，其早已深入線下。

縱觀波奇寵物的發展模式，早已利用資源優勢佈局，完成了在各細分領域的行業卡位。早在2019年，便開始着手線下，牽手中國最大的加盟連鎖品牌及人員培訓機構派多格。作為寵物行業具備獨特優勢的兩大玩家，與派多格的深度合作使得波奇寵物線上線下的一體化更為透徹，最新財報更是明確了其線上+線下聯動打法的正確性。

就線上而言，目前波奇寵物在淘寶、京東、拼多多等國內頭部綜合電商平台上均有開店，同時也自建了PC端波奇網、波奇寵物APP，並在微信上推出了波奇商城、波奇拼團等小程序；而線下也與全國超15000家寵物店、寵物醫院建立了合作關係，構建了線上與線下的生態閉環。

通過這種雙管齊下的打法，可以在企業內部形成一個封閉性流量池，進而有效提高客户的留存率。財報顯示，2021財年Q3平台的活躍買家人數同比增長21%至150萬。在買家用户規模逐步擴大的趨勢下，期內，平台整體GMV同比擴大51.5%至7.638億元。

事實上，線上+線下的打法在波奇後續發展過程中，依然頗具有想象力。

一方面，波奇憑藉其優質全媒體矩陣，有望撬動社羣價值的最大化。數據顯示，目前波奇寵物覆蓋自媒體粉絲160多萬，社區註冊用户超2300萬。通過這樣一個用户數超2千萬的體系，波奇可以利用大數據分析線上用户畫像，實現個性化定製的用户服務，提高用户粘性。同時利用這些交易數據，波奇寵物也可以幫助線下店進行導流，賦能線下門店，這些都是傳統線下店無法做到的。

另一方面，波奇寵物龐大的潛在線下門店體系，可以充分實現與線上流量的轉化。雖説當下的電商早已成為一種並不新鮮的業態，但時至今日，線下門店依然給予了大眾在任何業態交易過程中充足的安全感。而寵物賽道的特殊性，也使得線下門店成為了用户心智形成點，信任建立點……其業態及寵物用户知識不足等因素促使這一走向成為了必然。波奇龐大的線下門店體系，也表明其很好的抓住了消費者這一心理。

數據顯示，目前波奇寵物合作的實體店已經覆蓋全國超250個城市，並搭建專有SaaS解決方案，這意味着，其可以利用自身技術，通過對線上用户的分析，為線下門店提供系統化的供應鏈數據。

那麼，在當前國內寵物市場較為分散但發展迅速的市場形態下，波奇寵物有望發揮平台虹吸效應帶動GMV的持續增長。

• 行業進入爆發期，波奇寵物有望駛入估值重塑區

隨着寵物經濟的蓬勃發展，市場逐步進入爆發期。

據弗若斯特沙利文數據顯示，寵物市場的規模從2014年的707億元增加到2019年的2049億元，複合年增長率以約為23.7%高速增長，預計至2024年市場規模將達到4495億元。

與快速增長的市場規模不同的是，國內寵物行業的滲透率相對國外一些發達國家而言，仍比較低。數據顯示，2019年中國的養寵家庭滲透率為22.8%，而美國、英國和日本則分別為68.9%、45.0%和26.8%。這意味着，國內寵物滲透率遠未觸及行業天花板。

但近年來，國內寵物賽道一直保持近20%的增長速度，步入快速發展期。據“某企業信息查詢平台”數據顯示，2020年我國寵物食品相關企業新註冊21.71萬家，同比增長231%；此外，寵業家統計，2020年國內外寵物行業共發生63起融資事件，其中國內有39起，融資總金額超過61億元。

這一背景下，作為這一賽道上的頭部選手波奇寵物勢必擁有更多領跑行業的機會。

參考美股同類型平台Chewy，波奇寵物與之亦有類似之處，如減少某些高履單費用產品的線上銷售，開闢線下前置倉；提供高性價比的自有品牌產品，以提高品牌知名度和培養客户忠誠度；推行會員制，為會員提供商品折扣等活動。

而Chewy的市值卻是波奇寵物的65倍，結合波奇寵物在國內市場的優勢以及穩步提升的各項運營數據來看，這是一家被低估了的公司。但事實上，這也給波奇寵物在資本市場的估值提供了一個樣板。

隨着國內行業規模的擴大，完成產業鏈佈局的波奇想象空間是巨大的。就拿會員制來講，Chewy的會員收入佔比已非常高，其2019年的財報顯示，Chewy的會員收入已經能佔到總收入的接近70%。這意味着，波奇寵物在會員制上的商業發掘空間足夠大。

波奇管理層在財報會上也表示，將致力於為會員提供更好的全渠道體驗。融合線上穩固的護城河、線下有力的抓手，以及業務多元化帶來的綜合毛利提升，未來的想象空間已不言而喻。而最新財報傳遞出的經調整後淨虧損持續收窄的訊息，也已在逐步驗證這一走勢。

綜合來看，當行業的整體發展趨勢已經成為既定，像波奇寵物這種頭部平台有望憑藉其生態優勢持續成為業內領跑選手。那麼，指數級的增長也將隨之而來，是一隻值得長期關注的潛力股。

附關於股權激勵費用的註釋：

本次財報期間，波奇受到了5140萬人民幣的股權激勵費用影響，分別影響了淨虧損，EBITDA虧損等數字。虧損方面，2021財年第三季度淨虧損為人民幣8190萬元，扣除5140萬人民幣股權激勵費用的影響後，淨虧損為人民幣3050萬元，較2020財年第三季度淨虧損人民幣5640萬元收窄46.0%；同樣，本季度扣除股權激勵費用後的EBITDA虧損為2781萬元人民幣，較上財年同期EBITDA虧損收窄34.2%。兩項均反映了盈利能力的顯著提升。

波奇Q3剔除總計5510萬元的股權激勵費用影響後，上述提到的經營性虧損，淨虧損，EBITDA虧損均實現同比收窄，其中調整後的淨虧損更是減半，顯著優化。

波奇英文財報截圖

這裏需要介紹的背景是，研發、快速開拓市場、人才激勵等導致虧損或虧損擴大，與管理粗放、存貨積壓、債務繁重等造成的虧損顯然不能等同視之。

股權激勵產生的費用，一般不會被視為資源的損失和消耗，而是被看作人力資源投資的一部分。股權激勵在互聯網、科技類公司盛行，由此也經常導致不菲的激勵費用。

2013年Twitter上市當年前三季度虧損1.34億美元，其中股權激勵費用7917萬美元；2014年5月上市的京東商城，公司2012年、2013年淨虧損分別為17.29億元和5000萬元，而其中股權激勵相關費用分別高達2.25億元和2.61億元。就在上市前夕，公司披露的2014年第一季度報表淨虧損37.95億元，其中股權激勵費用36.7億元。如果剔除股權激勵費用的影響，事實上公司虧損大幅收窄。2018年，小米在上市後披露的第一份財報顯示，小米經營虧損為76億，其中股權激勵費用為110億。

同樣，由於股權激勵作為非付現費用，減少利潤但不影響經營活動現金流量淨額，因此現金流、剔除非付現費用的收益等指標，不僅在企業管理層內部決策和對外披露時所使用，而且也被分析師廣為運用。