旋渦中的中概股

編者按：本文來自微信公眾號 子彈財觀（又名子彈財經）（ID：zidancaiguan），作者：許芸，編輯：蛋總，創業邦經授權發佈

近段時間，中概股行走在風口浪尖。

一方面，受國際形勢影響，中概股“慘遭血洗”，近幾日才走出至暗時刻，止跌反彈；另一方面，如蔚來這樣曾經積極奔赴海外上市的中概股紛紛回國二次上市，也引發了諸多討論。

這一輪中概股下跌的緣由如何？奔赴海外上市的中概股又為何掀起迴歸大潮，市場發生了什麼變化？而它們的迴歸，對於投資者而言，又是否會是一場資本盛宴？

近段時間，中概股遭遇驚魂時刻，股價跌幅之劇烈，令大眾直呼“見證歷史”。

3月14日，被稱為“港版納指”的恆生科技指數創下歷史最高單日跌幅11.03%，3月15日跌幅也高達8.1%。恆生科技指數選股範疇主要是與科技高度相關的港股上市公司，包括阿里巴巴、騰訊控股、美團、京東、小米集團和中芯國際等巨頭，而這些公司都是目前中國的優質企業，可見中概股面臨的形勢之嚴峻。

具體來看，從2021年初至2022年3月15日收盤，阿里巴巴港股股價從227.6港元下跌到了71.25港元，跌幅高達68.7%；而騰訊、美團和小米集團在此期間的股價跌幅也高達46.22%、63.77%和67.38%。

3月15日，恆生指數的跌幅同樣驚人，跌幅5.72%，跌破2萬點大關，報18415.08點，創下6年來的新低。

此外，有媒體統計數據顯示，截至3月15日，追蹤93只主要中概股表現的納斯達克中國金龍指數，相較2021年2月創下的歷史高點，累計跌幅已經超過75%。

“近期中概股大跌的直接原因，主要還是在俄烏戰爭的政治因素影響下，全球投資者避險情緒上升的直接反映。這一避險情緒從美股傳達到港股、A股，帶來了幾個市場的下行。”北京地區一位券商分析師華成東（化名）告訴「子彈財觀」。

“而中概股相較於在A股上市的其它公司，還面臨政策不確定的風險。比如，美國證券交易委員會將5家中概股列入《外國公司問責法》，這加劇了投資者對中概股的恐慌情緒，也成了這一輪中概股大跌的導火索。”華成東進一步表示。

3月8日，美國證券交易委員會（United States Securities and Exchange Commission，以下簡稱“SEC”）將百濟神州、百勝中國、再鼎醫藥、盛美半導體、和黃醫藥5家公司列入《外國公司問責法》的暫定清單。

《外國公司問責法》於2020年12月18日簽署生效，是一部管轄外國公司在美上市時信披的法律。SEC稱，基於《外國公司問責法案》，如果外國上市公司連續三年未能提交美國上市公司會計監督委員會所要求的報告，SEC有權將其從交易所摘牌。

據此，百濟神州方面表示，目前此事並不影響其在納斯達克的掛牌；再鼎醫藥方面亦稱此事不會對公司運營造成實質性影響；盛美半導體同樣表示，出現在臨時名單上並不意味着將很快被摘牌。

但在5家公司被列入《外國公司問責法》暫定清單後的3月10日，在美中概股跌勢慘烈：截止3月10日美股收盤，逸仙電商暴跌39.52%、愛奇藝暴跌21.71%；嗶哩嗶哩在港股雖上漲5.35%，但在美股大跌14.1%；網易在港股同樣上漲2.68%，但在美股下跌7.31%；阿里巴巴、知乎、微博和百度當日跌幅同樣在7%左右。

對此事件，證監會官方微信號“證監會發布”在3月11日凌晨發佈答記者問，表示這是美國監管部門執行《外國公司問責法》及相關實施細則的一個正常步驟。並稱，中國證監會尊重境外監管機構為提高上市公司財務信息質量加強對相關會計師事務所的監管，但堅決反對一些勢力將證券監管政治化的錯誤做法。

3月16日，國務院金融穩定發展委員會召開專題會議，也釋放關於中概股的向好信號。會議透露，關於中概股方面，目前中美雙方監管機構保持了良好溝通，已取得積極進展，正在致力於形成具體合作方案。中國政府繼續支持各類企業到境外上市。

“中概股前期市場波動較大，主要原因或在於對政策預期的不穩定，會議通稿提出，中美雙方監管機構已取得積極進展，也表明穩預期的政策意圖。”中泰證券研究所政策專題組負責人、首席分析師楊暢表示。

這場會議釋放的“維穩”積極信號效果顯著，讓中概股在經歷驚魂時刻後迎來強勢反彈。

據媒體統計數據，美東時間3月16日當天，納斯達克中國金龍指數漲幅達到33.38%。在美上市的近160只中概股漲幅達10%以上，比如知乎漲超80%、金山雲漲超72%、叮咚買菜和鬥魚漲超60%，拼多多、愛奇藝和嗶哩嗶哩漲幅在50%左右，阿里巴巴、京東、百度和虎牙漲近40%。

此外，港股方面，恆生科技指數3月16日漲幅達到22.2%，為該指數推出以來盤中最大單日漲幅。

不過，3月18日，納斯達克中國金龍指數收跌4.59%，部分在美熱門中概股股價再度出現下跌狀況，其中，知乎跌幅近20.93%、嗶哩嗶哩跌幅14.34%、網易跌幅8.8%，愛奇藝、拼多多跌幅近8%，阿里巴巴跌幅也超過了4%。

由此看來，短期內，中概股面臨的暴跌危機雖有所放緩，但潛在風險仍未得到完全消除。而長期來看，在這幾年國內外監管局勢影響下，中概股的未來仍然存在一定的不確定性。

這樣的趨勢下，一些中概股已經在尋求新的“安全墊”，中概股迴歸大潮正掀起。

3月10日，蔚來成功在港股二次上市。至此，國內造車新勢力的領頭羊“蔚小理”自齊聚美股後，又於港股重逢。

事實上，2021年，“蔚小理”均被傳出將在港交所上市的消息，只不過，理想和小鵬的進度要比蔚來快上許多，兩家公司均已在2021年於港股二次上市，其中，小鵬募集資金137.8億港元、理想募集資金115.5億港元。

與理想、小鵬不同的是，蔚來本次在港股上市並不會發行新股募集資金，而是選擇介紹上市的方式上市，將已上市的舊股申請掛牌買賣。

要知道，造車需要鉅額資金，眾多消亡的造車新勢力大多倒在了資金環節，但蔚來在二次上市時卻不尋求募集資金，原因引人深思。

“蔚來在港股二次上市，不涉及新股發行和資金募集，一方面，就像蔚來方面所展現的，可能它的資金籌備確實比較充裕，短期內沒有融資需求；另一方面，這也可以給蔚來在港股上市節省更多的時間。”港股投行人士舒雲（化名）對「子彈財觀」表示。

數據顯示，截至2021年9月30日，蔚來現金儲備共計約470億元。同年11月，蔚來完成約127億元美股ATM增發。不過，需要注意的是，截至2021年9月30日，小鵬汽車、理想汽車的現金儲備規模分別為453.6億元、488.3億元，資金同樣充裕。

換言之，蔚來不募資的二次上市，在一定程度上，其實反映了蔚來對迴歸國內資本市場的渴求。

在舒雲看來，蔚來在港股二次上市可能更多考慮的是風險規避的問題，“比如未來可能會有的類似滴滴這樣的互聯網安全審查，再比如在中美摩擦背景下規避未來有可能的美股退市風險等。”

“《外國公司問責法》本身是在中美貿易摩擦的大背景下通過的，如果該法案繼續施行，預計未來會有更多中概股被列入相關清單，面臨被摘牌危機。”舒雲直言。

事實上，早在2020年5月，美國國會參議院通過《外國公司問責法案》，對外國公司在美上市提出額外的信息披露要求，且美相關參議員就已對媒體表示該法案主要針對中國。

彼時，中國證監會回應稱，“從法案以及美國國會有關人士的言論看，該法案的一些條文內容直接針對中國，而非基於證券監管的專業考慮，我們堅決反對這種將證券監管政治化的做法。”

而近年來，在政策、估值等多方面因素影響下，中概股迴歸已不算新鮮事。

2015年，暴風科技成功拆除VIE架構迴歸A股上市，在那一年，包括奇虎360、互動百科、陌陌科技等已經或準備在海外上市的幾十家公司都宣佈將回歸A股。

2019年以來，中概股迴歸再度密集起來，包括阿里、百度、網易、微博、京東、嗶哩嗶哩在內的中概股紛紛回港二次上市，且滴滴也在籌備返港上市事宜。

“這幾年，中美貿易摩擦不斷，美國監管政策不斷收緊，且此前瑞幸財務造假等事例也在消耗國外資本對中概股的信任度，所以我們也能看到之前跟誰學等中概股不斷被做空，中概股生存環境被壓縮，因此迴歸將是必然。”對於中概股的迴流，福建地區一位投資人嚴民（化名）對「子彈財觀」表示。

他認為，這一次中概股迴歸潮和以前360、暴風科技那一批迴歸A股上市的公司不同，這兩年迴歸的中概股大多是選擇二次上市的方式迴歸。

“一方面，二次上市的方式是一個雙重保障，另一方面也説明這些公司對迴歸的迫切，因為如果選擇美股退市後迴歸，時間、資金成本都是巨大的，其實這次蔚來沒有選擇發行新股也可以視為公司對迴歸國內資本市場頗為迫切。”嚴民表示。

那麼，A股、港股又能否承接中概股退市大潮？對於投資者而言，這是否又會是一場資本盛宴？

“在接下來可能會有的中概股迴歸大潮裏，很考驗中國多層次資本市場的建設能力。”嚴民指出。

在他看來，很多赴美上市的公司未必不想在A股、港股上市，只是這些公司多少存在商業模式太新、沒有盈利以及股權問題等方面的限制，無法滿足A股、港股上市條件。

“有些公司對上市的需求很急迫，而美股的特點就在於審核速度快、排隊時間短、上市門檻相對較低等。因此，對於一些商業模式比較新但對資金需求很大的公司來説，無疑是最佳的選擇。”嚴民表示。

現如今，中國多層次資本市場的建設日趨完善，形成A股、港股、科創板、新三板等多個交易市場，毋庸置疑的是，A股顯然是最不缺少資金迎接中概股迴歸的市場。

然而，A股上市門檻高，其中“公司連續三年盈利”這一項要求就將諸多靠“燒錢搶市場”的新興公司拒之門外，且A股與美股上市體系和法律體系差異巨大，投資人退出成本高，對於迴歸的中概股的資金、時間成本都是巨大考驗。

從中概股公司本身質地和各個交易市場的上市要求來看，港股市場更具備條件接納中概股迴歸。

資料顯示，自2018年以來，港股進行了頗多改革，掃清了中概股迴歸的制度障礙，降低了相關公司的時間和成本。比如，允許同股不同權架構的新興及創新企業上市，允許沒有收入或盈利的生物科技公司在香港上市，為合格發行人在港股二次上市提供便利等。

但並非所有的中概股都能滿足港股二次上市。

據中金公司統計，截止2022年1月14日，有60家中概股公司滿足二次上市條件迴歸港股，60家中又包括35家當前已符合條件的公司，及25家公司可能在未來3-5年內滿足條件。雖然還有197家公司目前看來未能滿足回港上市條件，不過中金表示，其市值佔比僅有9%左右，整體佔比不大。

（圖 / 彭博資訊、萬得資訊、中金公司研究部）

此外，市場的擔憂還在於：港股是否有足夠的資金為這麼多中概股公司提供流動性？畢竟，港股資金量低於美股，這是不爭的事實。

在中金公司看來，更多中概股迴歸對港股意義重大，有助於吸引更多資金在香港沉澱。但同時，在摘牌等極端情形下，中概股上市公司有可能會因此損失部分海外投資者，例如那些只能納入美國上市股份的海外ETF基金，又或者一部分對投資區域、税率、交易工具等有較多限制的海外投資者等。

而在嚴民看來，在美國交易中概股的資金其實有相當一部分也是國內的資金，且當這一批可以説是目前中國最具備創新性的公司迴歸港股，勢必會吸引更多國內投資者參與其中。因此，未來的流動性壓力沒有想象中那麼大。

不過，可以預見的是，並非所有的中概股迴歸都能有“眾星捧月”的待遇。

“中概股迴歸對於不同的企業而言肯定利弊也不同，比如早期奇虎360就因為在美股估值太低而選擇私有化回國上市，登陸A股後早期也有不錯的估值。但同樣從美股退市的博納影業，卻因為監管政策收緊，上市受阻，至今未能成功。”嚴民説。

他認為，雖然美股、A股、港股等資本市場對企業的投資偏好、估值存在差異，但歸根結底，看的還是公司基本面，看企業是否有好的商業模式、科技創新和良好的增長空間。

“雖然股市經常跟風炒熱點，但投資的本質還是價值。”嚴民補充説道。

2010年以來，中國企業奔赴海外上市形成熱潮，互聯網、教育、文娛、科技、新能源和創新醫藥等眾多創新行業的代表公司受到海內外資本熱捧，製造了一個又一個造富神話。

如今，市場已變，在中美博弈背景下，國內外監管政策加碼，在曾經的資本寵兒中概股身上，大跌頻頻上演，迴歸國內資本市場蔚然成風。

中國股市或許更懂中國企業講出來的故事，然而，時間已證明，並非所有迴歸的中概股都能有完美結局。資本市場相信“故事”，但最終考驗的，還是公司本身的質地。

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