本文來源：時代週報 作者：趙佳琪
2023年，全面註冊制落地，資本市場生態大變遷。從2019年6月設立科創板並試點註冊制，到如今全面實行股票發行註冊制，歷時近4年，註冊制終於在A股全面落地。註冊制改革主要突出了將選擇權交給市場，加快企業上市和融資速度。
“全面註冊制會改善A股行業結構，新經濟的比重將進一步提升，進一步助力產業轉型。”中郵證券首席經濟學家黃付生在接受時代週報記者專訪時表示，未來“殼價值”將大幅減少，小盤股的估值溢價被壓縮。
全面註冊制落地，A股出入口更加暢通，市場“炒殼”等投機現象持續收斂。今年以來，A股已有6家公司退市摘牌，另有20餘家上市公司“鎖定”強制退市。
黃付生有17年證券從業經驗，歷任中信建投證券研究所總監、消費行業首席分析師、太平洋證券研究院院長；2022年6月加入中郵證券，擔任副總經理，分管研究業務，同時兼任首席經濟學家、研究所所長。
全面註冊制對中國經濟影響深遠，最典型的表現之一是直接融資比例不斷提升。“提高直接融資佔比是中國經濟轉型繞不過去的課題。”黃付生表示，在立法、監管層面建立更加健全的融資制度、建設更暢通的融資環境，讓中小企業找到合適的發展路徑。
中郵證券首席經濟學家 黃付生 圖源：受訪者提供
上市公司股價表現與基本面的聯繫將進一步加強
時代週報：全面落地註冊制改革後，資本市場有何變化？賣方研究業務如何協同註冊制改革？
黃付生：全面註冊制改革落地後，上市公司股價表現與基本面的聯繫將進一步加強，A股估值、交易結構將進一步分化，同時承銷機制更市場化，機構投資者的參與度和影響力增強，投行的承銷能力將更加凸顯。這對研究能力的要求也進一步提高，要求研究更有深度、更站在產業的視角。
賣方研究協同註冊制改革需要更加關注基本面研究，和投行聯動做業務。全面註冊制下，企業上市門檻下降，投行業務格局改變，投行項目儲備不再依賴承攬人員的積累，券商需建立體系化的承攬模式。同時，新股定價迴歸企業真實價值，投行的研究能力、資產定價能力將更為重要。
時代週報：科創板試點註冊制以來，資本市場引導更多資本流向科創領域，暢通“科技—產業—金融”高水平循環，為不同類型、不同階段企業的差異化發展提供融資需求。買方研究業務在其中充當何種角色？起到了什麼作用？
黃付生：在不同企業的不同階段，資產、現金流狀況都是不一樣的，訴求也不一樣。研究的本質是解決資產和資金的信息差，讓合適的資金匹配合適的資產。不同企業的不同階段，就是不同的資產，我們的研究就是需要去弄清楚他們的類型和階段，幫助資金方搞清楚資產的質量和價格，從而幫助企業發展。
財富管理是券商提升ROE的重要路徑
時代週報：相比大資管行業中的其他板塊，公募基金的核心優勢是什麼？券商在其中起到了什麼作用？
黃付生：公募基金的核心優勢在於大眾適配程度、產品創設能力和投研能力。相比於其他資管類型，公募基金受眾廣、產品多，投研團隊也更專業和紮實。
近幾年，公募基金大發展，券商也受益很多。直接的業務體現是研究所的擴張，公募基金髮展需要更多的投研支持，這就需要更多的研究員幫助公募基金髮現更多的投資機會。
時代週報：券商進軍公募基金行業的原因是什麼？
黃付生：2022年4月26日，證監會發布《關於加快推進公募基金行業高質量發展的意見》，《公開募集證券投資基金管理人監督管理辦法》大修落地，正式放開“一參一控一牌”。券商參與公募牌照目前是三種方式：第一，設立資管子公司申請公募基金牌照；第二，控股或參股公募基金公司；第三，券商主體直接申請公募基金牌照。
券商參與公募牌照的原因主要有兩個：第一，基金子公司利潤貢獻持續增加，一些小券商公募基金子公司的利潤貢獻超過了30%，比如國都證券的中歐基金、西南證券的銀華基金等。第二，券商參與公募基金是大財富管理佈局中的重要一環。財富管理是券商提升ROE重要的路徑之一，也可以憑藉增長性對抗券商業績的波動性。
時代週報：有觀點認為，券商的“含基量”被視為含金量。
黃付生：這一説法有一定的意義，但也有片面性。雖然很多中小券商的公募基金子公司的利潤貢獻佔比超過了30%。但是，大券商的業務是多元的，並不僅僅只有公募基金牌照。
近幾年，市場給了公募基金相關的券商比較高的估值，主要原因在於券商業績波動性比較大，相較而言，資管行業更具成長性。但是未來，隨着宏觀、產業環境的變化，券商的其他業務也會有更多可能性。
國產品牌更具有競爭力
時代週報：商務部部長王文濤曾以“恢復”和“擴大”兩個關鍵詞，解讀商務部有關消費的具體考慮和舉措。如何理解“恢復”和“擴大”二詞？
黃付生：“恢復”和“擴大”缺一不可。消費恢復分為兩個方面：第一，恢復消費場景，這直接利好餐飲、旅遊等行業。第二，恢復現金流，隨着經濟恢復，就業、收入等迴歸正常，現金流就會逐漸修復，從而使產業逐漸恢復。
擴大，則在於消費升級。此前，我們很大程度上滿足的是中低收入居民的正常消費需求，而中產和富裕階級的消費很大一部分轉移到了外資品牌。如今，我們首要任務是建立國內的高端品牌，把消費留在國內。
時代週報：如何評價國產品牌的競爭力？
黃付生：以前，OPPO、VIVO和小米等被認為是低端的代名詞，現在它們無論是在產品設計、定價等各個方面均基本和國外品牌並駕齊驅。新能源汽車更是實現了彎道超車，比亞迪的最新銷售數據已經超過了上海大眾。中國已經是第二大汽車出口國，這在燃油汽車時代是無法想象的事情。
服裝品牌方面，運動品牌如Adidas和Nike在國內的市場份額逐年降低，李寧、安踏等國產品牌的市場份額大幅上升，它們也推出了各自細分的高端品牌，無論是在產品設計、功能、質量還是消費者認知方面，都有了很大進步。
時代週報：一季度，新消費領域投融資表現優秀，73家新消費相關企業衝刺IPO，融資達191起。消費領域呈現何種趨勢？哪些新消費細分市場更有前景？
黃付生：2010年以前，中國處於消費普及階段，一些農業龍頭股出現。2010年至2015年，消費有了明顯轉變，老百姓的訴求轉向吃好。白酒行業爆發性增長就是最好的例子，而目前，傳統消費品市場飽和，白酒行業整體市場逐步走弱。
目前，消費品行業出現結構性轉變，行業開始向龍頭企業集中，未來新消費領域大有前景，如咖啡、預製菜等。老百姓需求不斷多元化，未來的消費要迎合不同消費羣體、不同年齡階層，打造個性化、品質化、高端化的產品。