截至 2 月 2 日午間收盤，上海機場再度一字跌停，封單高達 82 萬手，股價報 63.99 元，在不到兩個交易日內，跌幅達 19%，總市值蒸發 289 億元，最新市值 1233 億元。
造成上海機場連續跌停的 " 元兇 " 或許是一紙補充協議。根據與中國中免近期簽署的補充協議，上海機場 2020 年收到的免税店租金從原本預計的 41.58 億元瞬間下降到了 11.56 億元。
受疫情影響，免税 " 包租公 " 上海機場本來穩賺的 30 億元就這樣沒了，市場也轉而更看好議價能力更強的中國中免。截至 2 日午間收盤，中國中免股價再度大漲 7.59%（注：1 日上漲 3.89%），股價報 329.24 元，總市值 6428 億元，這一個半交易日，公司市值增長了 687 億元。
保底的租金改為看國際客流量提成
1 月 30 日晚，上海機場發佈了 " 關於簽訂免税店項目經營權轉讓合同之補充協議的公告 "，相關費用修訂自 2020 年 3 月 1 日起實施，公司據此確認 2020 年度免税店租金收入 11.56 億元，較疫情前有大幅下滑。2021 年 -2025 年免税店業務收入的實現很大程度上取決於疫情的進展及浦東機場國際及港澳台地區航線客流的恢復情況，具有不確定性。
補充協議意味着，中國中免旗下日上上海要交給浦東機場的租金，將從保底固定的，變為與浦東機場國際及港澳台地區航線的客流緊密相關——國際客流少了、免税店營收少，上海機場就拿分成，但當國際客流多了、免税店營收多了，上海機場卻只能拿有上限的保底。
而目前，國外疫情還未得到有效控制，上海機場的國際客流量在短期內也難以恢復。
自 2018 年上海機場與日上上海簽訂《上海浦東國際機場免税店項目經營權轉讓合同》後，免税店的提成收入一直在上海機場的收入構成中佔據了重要的比重。
根據該合同，2019-2025 年，日上上海需要把每月 42.5% 的銷售額作為租金交給上海機場，或者每月向上海機場支付保底銷售提成，兩者取其高。
也就是説，按照此前的合同，消費者在浦東機場的日上上海免税店裏買了 1000 元的化妝水，上海機場要拿走 425 元。
根據當時的預計，合同的順利實施預計將對公司 2019 年至 2025 年營業收入產生積極影響，預計 2019 年 -2025 年每年保底銷售提成 35.25 億元、41.58 億元、45.59 億元、62.88 億元、68.59 億元、74.64 億元、81.48 億元，7 年保底銷售提成合計達到 410 億元。
據每日經濟新聞（微信號：nbdnews）此前報道，國金證券測算發現，上海機場坪效 181.5 萬元 / 平米 / 年（坪效指的是每坪面積上可以產出的營業額），遙遙領先我國其他上市機場。可以作為對比的是，媒體報道的蘋果專賣店，其坪效也 " 只有 "40 萬元左右。
此外，上海機場發佈的最新業績預告顯示，2020 年虧損 12.9 億元至 12.1 億元，扣非淨利潤為 -14.06 億元至 -13.26 億元。
還要再跌 30%？
此次免税合同計算方式調整後，在不少機構看來，上海機場 " 坐地收租 " 的業績高增長預期逆轉，公司的議價能力減弱。
中金表示，上海機場去年業績預告低於預期，同時未來五年免税收入也低於此前預期，下調公司評級至中性，並調降目標價 6.7% 至 70 元。
國際行大和將上海機場評級調降至賣出，並調低目標價 32% 至 55 元。高盛也將上海機場評級下調至賣出，目標價 73 元，之前的評級為買進。
國泰君安交運分析師鄭武表示，上海機場免税合同調整低於預期，海南離島與線上渠道等降低了對機場免税渠道價值的預期，機場議價能力減弱，未來 T3 擴建將降低長期 ROE，下調目標價至 42.51 元（原 68.31 元）。也就是説，在鄭武看來，較上海機場最新價格 63.99 元，公司還有超 30% 的下降空間。
但也有機構對上海機場持樂觀態度。興業證券研報認為，疫情衝擊不改變上海機場的長期經營趨勢，看好國際樞紐機場長期價值。行業正常化後有上海機場望開啓新的產能週期。從免税業務的發展來看，新合同使得低客流情況下機場收入較實際銷售情況顯着放大，租金恢復將快於客流恢復；進入恢復階段後，日上實際承擔的單位旅客費用降低，從機場長期發展的角度看，在渠道競爭加劇的情況，有利於維增強機場渠道競爭力。維持審慎增持評級。
明星基金經理遭重創
此前公募基金的四季報也披露了公募基金對上海機場的持倉情況。Wind 數據顯示，2020 年四季度末，來自 27 家基金公司的 59 只基金重倉持有了上海機場，持倉數量為 4887.24 萬股。
其中，由明星基金經理張坤掛帥的易方達小盤精選是持股數量最多的基金。四季度末，該基金持有上海機場的股票數量為 2180.01 萬股，較三季度末還增加了 220 萬股。假設該基金的持股數量不變，上海機場連續兩天的跌停就讓其浮虧約 3.2 億元。
不過，自 2016 年三季度以來，易方達中小盤重倉上海機場已經多達 17 個季度，持倉期間，上海機場的漲幅也已經超過了 170%。拉長時間線來看，在投資上海機場的過程中，張坤的投資收益依然不菲。
（本文僅供參考，不構成投資建議，據此操作風險自擔）
編輯| 李淨翰 杜恆峯
校對 |盧祥勇
每日經濟新聞綜合
第一財經、證券時報、上海證券報
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