文 / 斑馬
出品 / 節點財經
最近有個投資者吐槽投資永輝超市（601933.SH）的邏輯讓人摸不透，因為永輝超市市值1000億的時候沒人説它高估，現在市值300多億了，大批人開始喊估值高了……
好歹永輝也是手裏握着1000多家大超市、背後還有供應鏈呢，平均3000多萬能開得起一家大超市嗎？現在一家蘭州拉麪店都能給單店一億的估值，資本也太不給永輝面子了。
所以投資者們給永輝起了個愛稱“渣渣輝”，甚至有投資者倡議有內鬼持有者，平時也要支持永輝超市，生活用品從哪裏買都是買，每人每個月買一百塊東西為永輝貢獻營收。
/ 01 /
永輝超市
資本更愛新零售
同期，也有許多曾經的大牛股，比如上海機場、格力電器等等讓我們嚐到了投資的苦澀，但它們曾經也都是許多投資者的小甜甜，可能還有許多人靠着他們買過房、買過車。
但時過境遷，當下它們所在行業轉型，幾乎沒有增量蛋糕，並且公司生命週期也步入了成熟期，缺少了更好的業績成長預期，估值大概率是一跌再跌，買入它們不是被深套，就是折騰很久不賺錢。永輝超市讓投資者食之無味、棄之可惜也無外乎這兩個原因：
其一，過氣龍頭們的數據不太好看。以永輝超市為例，今年上半年，永輝超市不僅營收下降，還虧了11億，這是它上市以來的首次虧損。
對於營收下降，永輝超市解釋可以簡單總結為，2020年疫情賺得錢太多，2021年受到社區團購等業務的影響，以及自身調結構、降庫存帶來的暫時性影響，造成半年報的數據並不那麼好看。永輝七個大區中營收全部滑坡，六區（廣東廣西）營收滑坡最嚴重,為什麼要重點提六區下文重點解釋。
而淨利潤直接降到虧損，除了永輝投資失利之外，其生鮮及加工業務毛利率10.27%，同比下降4.69%；食品用品毛利率15.68%，同比下降3.54%。而且隨着毛利率的下滑，永輝的期間費用率和還在肉眼可見的升高，特別是銷售費用和財務費用上升明顯。
其實今年自疫情好轉後，上半年在社區零售的衝擊下，家家悦淨利潤同比下降了46.14%；聯華超市淨利潤下滑了65.58%；紅旗連鎖增收不增利，淨利潤下降了15.27%，説明為了對抗社區團購大家都不好過，傳統線下商超中，並不是永輝一個人在被社區團購壓價格、搶份額。
其二，資本更喜歡新零售。一家賣臨期食品的店面，風投願意給出1個億的估值，但是面對着成型的大超市，給出三千萬的估值都喊高。
以新零售蜂擁而至的深圳為例，樸樸超市現在佔據了買菜、配送的市場的絕大多數份額，這也是導致永輝六區廣東廣西區域營收下降的原因之一。但戲劇性的是，做新零售的樸樸竟然是從永輝的大本營福建生長出來的。
所以對於永輝超市來説，以前股票要看護城河有多深，現在新零售更像是直接新建了一座城，以前的護城河再深也沒用。
所以對於二級市場來説，永輝估值下滑核心不是殺估值、也不是殺情緒、殺業績，而是殺它的天花板。
有人説，目前永輝仍然坐擁千億營收，但是利潤已經很難有太多提高，就算今年下半年永輝轉型成功，全年能維持3%-4%的淨利率，那市場也只考慮給它15-16倍PE，最後的結果就大概500-600億市值，漲幅空間並不大，不會像看好消費品一樣，動不動就送百倍PE。
/ 02 /
燒錢模式被證偽
永輝有可能嗎？
雖然社區團購起來了一波又一波，但是一直沒有取代傳統商超零售模式。而且現在隨着社區團購不斷遞交招股書，人們發現搞前置倉的互聯網公司現金流量表並不好看，抗風險能力較低，許多燒錢的模式也在被證偽。
而且有句話説得好，商超的品牌力連煎餅果子攤都不如，買菜做飯，還得是看你的菜是否新鮮便宜，所以做商超比拼最多的還是供應力。
在供應力上，永輝超市曾經用了十多年時間，超越了老大高鑫零售和國企華潤，要是沒點真材實料根本不可能做這麼大。
如果你經常逛超市，你會發現，永輝的價格優勢比較明顯，之前有興業證券分析師對比了永輝超市小業態生活店和其他線上生鮮企業的價格，計算每家企業最低價格商品的比例，永輝生活分別有71%的蔬菜、62%的水果及60%的肉蛋商品保持最低價。
節點財經在北京海淀一家小區發現，該小區有家開了三年的永輝mini，也有一個開了5、6年的社區中型超市，兩者大小差不多，都在200-300平方。永輝進駐以後對社區中型超市的影響非常大，阿姨們買菜先是去永輝、永輝賣完了才會考慮社區超市。
此外，節點財經發現，夏天的陽光玫瑰葡萄，永輝的顆粒大、飽滿，抬頭一看價格，價格基本穩定在12.8到15.8一斤，比其他超市便宜很多；春天的草莓，在別家還賣15元左右一斤時，永輝可以賣12元一斤。
除了永輝的蔬菜、肉類之外，筆者還發現，一些日用品，如果你在電商買的比較少，價格和永輝差不多，甚至永輝更便宜。
為啥永輝能有價格優勢？
因為永輝在這十多年裏，憑藉合資或者入股綁定上游供應商；中游設立彩食鮮，做大做強企業的產品中間加工環節，而且現在彩食鮮已經可以獨立融資；下游配送環節設立了物流子公司，搭建並完善自己的配送網絡。
從上游採購到中間運輸到下游分銷，都是自己人，所以永輝生鮮能價格低、毛利率也處於行業高位，還能有得賺（商超的毛利率近20%，淨利率達到2%-3%已經不易）。
另外有業內人士對節點財經表示，永輝的供應鏈金融也做得不錯，商超供應連金融的基本操作是用供應商的應收賬款作為抵押貸款給供應商，然後向其收取利息。永輝在此基礎上推出新玩法，它要將供應商的應收賬款作為基礎資產通過發行證券進行融資，從而擴大其供應鏈金融的業務規模。
同時，永輝此舉可以更拿到對供應商的控制權，還大大的保證了自己的現金流，對比還要燒錢的叮咚買菜等公司，永輝雖然虧損，但是賬面上的錢讓它暫時有精力“壯士斷腕“。
目前永輝的供應鏈規模還是業內公認的佼佼者，新晉玩家沒有辦法輕易撼動永輝的地位，而且永輝通過物美價廉的生鮮引流，消費者往往在購買低毛利生鮮的同時還順帶買點其他高毛利商品，這樣是不是比大搞燒錢模式的消費主義來的長久？
/ 03 /
講好故事
永輝需要會營銷
既然資本要喜歡預期，永輝應該如何講好故事？
永輝現在需要孵化出一個真正能講出故事的新零售品牌，之前永輝做新零售被市場噴為“學人精”。
曾經大刀闊斧打造的超級物種對標盒馬，但是現在一片凋零，宣佈了新品牌孵化的失敗。節點財經曾實地探訪位於北京中關村食寶街的超級物種，產品及體驗上與盒馬仍有一定距離。
還有永輝的高端系“Bravo YH”，節點財經也去過位於上海的龍湖虹橋天街店，但總體感受是，沒有感受到高級在哪兒？要做類似Ole、Citysuper這類高端超市，永輝也沒學到精髓，並沒有和普通店拉開檔次。
對永輝來説，所謂創新不是“學人精”，山姆一直就是做倉儲，盒馬當時找細分則主打了海鮮，永輝應該在自己的供應鏈上看看有沒有能自創的思路。
最近永輝又開始學着做倉儲式超市，半年時間開了50多家倉儲店，有投資者怒懟這個決策做的太草率。投資者們認為山姆25年開了33家倉儲店、cstco進入大陸兩年只有一家店、盒馬一年也就試水了三家倉儲店，沒有什麼市場導向證明開倉儲店的需求大，永輝你是怎麼有勇氣開這麼多家倉儲店的？
其次，永輝的營銷能力值得商榷。
山姆、盒馬、叮咚買菜等有新零售概念的店不斷崛起，其實和營銷分不開。
例如山姆在抖音瘋狂營銷怎麼逛、怎麼回本會員費、做各種攻略；盒馬用河馬的小IP玩人設、做抽獎互動、買熱搜；叮咚買菜天天在抖音上投放段子……但是相同平台上搜永輝的探店，其水平似乎讓人不敢恭維。
永輝超市的抖音宣傳
此外，對於超級物種、Bravo等品牌，消費者大多並不瞭解這些品牌和永輝之間的關聯，缺少共性認知，難以借力自己的母品牌。但是盒馬在宣傳時，恨不得拉上阿里家的所有動物，讓消費者有個概念：“盒馬就是阿里的、和淘寶是一夥的。”這樣消費者在看到門店時，看在淘寶的面子上，也走進盒馬轉轉。
最後，一切企業的問題歸根結底還是人的問題。
當年“兄弟鬩牆”，哥哥張軒寧帶走了永輝雲創，弟弟張軒松發展雲超體系，着力做新孵化的永輝mini小店和永輝買菜。
有報道指出，兄弟分家之後，耗費了不少管理成本，給了外部競對以可乘之機。
隨着時間的推移，超級物種關店、永輝雲創逐漸式微，所以去年8月，永輝超市花費3.8億元，又從張軒寧手中拿下永輝雲創20%股份，表明“兄弟和好”。
現在的永輝超市，已經連跌六個季度，不僅要對抗新零售，還要做到別再把內鬥分家的餘波擴大化。
今年以來，永輝更換高管、回購股份動作頻頻，可以看出內部也在不斷迭代。其實老百姓對於商超的大需求不變，誰能物美價廉就選誰；而且社區團購在反壟斷下，也大有“退潮”之勢。
希望永輝能拿出當年“農改超”的魄力兑現業績、打出資本青睞的品牌或模式，畢竟一家超市的估值，理論上還是要比一家麪館的估值高得多。
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