智通財經APP獲悉，浙商證券發表研究報告稱，順豐控股（002352.SZ）擬分拆同城實業上市，多元版圖持續強化。預計公司2021-2023年歸母淨利潤分別47.79億元、72.84億元、91.75億元，對應現股價PE分別66.6倍、43.7倍、34.7倍，考慮業務壁壘升級對公司中長期投資價值的增厚，維持“增持”評級。
浙商證券指出，我國同城即配行業高速增長，公司同城實業擬分拆上市，有望藉助資本分享即配行業增長紅利。且順豐擬以現金方式收購嘉裏物流9.31億股股份，既是地理網絡的擴張，也是國際業務產業鏈的完善，可從網絡共生、資源互補、盈利增厚、客户融通四維度實現優勢互補。
浙商證券主要觀點如下：
報告導讀
順豐控股發佈公告：1）擬分拆控股子公司同城實業赴香港聯交所主板上市；2）擬部分要約收購嘉裏物流51.8%股權。浙商證券認為，同城業務境外分拆上市有助順豐藉助資本進一步切入並分享即時配送服務市場規模增長紅利，收購嘉裏物流51.8%股權將完善順豐國際業務產業鏈佈局，實現網絡共生、資源互補、盈利增厚、客户融通。“一近一遠”齊發力，有望加強順豐業務多元化壁壘。
投資要點
近之同城：同城實業擬分拆上市，有望藉助資本分享即配行業增長紅利
我國同城即配行業高速增長。根據CFLP及美團配送聯合發佈《中國及時配送行業發展報告》，我國即配市場用户規模持續擴大，2020年用户量達4.82億人（估算），2014-2020E複合增速達25%；訂單量大幅增長，2019年全行業訂單量182.8億單，2014-2019複合增速73%。未來隨着1）消費品質化要求提高、2）近場電商需求品類拓寬、3）快消零售及餐飲線上化程度提升，我國即時配送行業預計仍能錄得較快增長。
順豐“最後一公里”戰略持續加速，有望藉助資本分享行業紅利。當前同城業務仍處於培育階段，2020年淨資產3.7億元，淨利潤虧損7.6億元，業務發展仍需資金支持，2021年3月，順豐已對同城實業增資4.09億元，合計持股比例由65.46%提升至66.76%，估值109億元左右；此次同城實業分拆上市，將有助於多元融資支持業務發展，鞏固夯實同城業務核心資源，分享行業發展紅利。
遠之國際：擬要約收購嘉裏物流51.8%股權，強化國際業務產業佈局
為進一步提升一體化綜合物流解決方案能力，完善貨代及國際業務的戰略佈局，順豐擬以現金方式收購嘉裏物流9.31億股股份，交易對價175.55億港元（不包括香港倉庫及台灣相關業務），浙商證券測算本次交易對應2020年靜態市盈率（剔除香港倉庫及台灣相關業務）估值約22倍。
浙商證券認為，本次交易落地後，有望：1）拓寬地理佈局廣度：2020年嘉裏物流中國大陸、亞洲、中國香港、中國台灣、美洲物流設施分別佔比21%、57%、7%、13%、1%；2）完善國際空運產業鏈：嘉裏物流擁有包括東南亞在內的廣泛國際貨代覆蓋網絡，疊加順豐已有國際貨航機隊能力及未來鄂州機場基建場地能力，將完善全鏈條國際空運產業，提升附加值；3）提升國際業務盈利能力：貨量及裝載率提升實現規模效應，此外增強對外部航司議價力，通過有效降本增厚國際航空運輸環節利潤；4）共享優質B端客户資源：嘉裏物流通過國際貨代業務積累大量B端頭部客户資源，有助順豐補強短板，亦為供應鏈業務引流。
整體看，順豐收購嘉裏物流既是地理網絡的擴張，也是國際業務產業鏈的完善，可從網絡共生、資源互補、盈利增厚、客户融通四維度實現優勢互補。
疊加定增事項，三重賦能“內生+外延”式增長，加速實現規模、服務雙贏
除推進此次分拆上市及收購嘉裏物流項目外，順豐擬定增募資不超過200億元人民幣用於速運設備自動化、鄂州機場轉運中心、數智化供應鏈方案、陸路運力、航材購置維修及補流等，補強陸空運力打造智慧網絡。三重事項疊加，投融資兩端雙向賦能，有望進一步升級順豐的時效、資產和品牌三大壁壘，或將助力直營系龍頭在需求高增、競爭激烈的快遞業格局演繹中，通過差異化路徑率先加速實現規模與服務的雙贏。
盈利預測及估值
暫不考慮仍存不確定性的要約收購、分拆上市及A股定增影響，浙商證券從時效件、特惠件、其他業務件的日均單量及單價角度拆分測算公司利潤，預計公司2021-2023年歸母淨利潤分別47.79億元、72.84億元、91.75億元，對應現股價PE分別66.6倍、43.7倍、34.7倍，考慮業務壁壘升級對公司中長期投資價值的增厚，維持“增持”評級。
風險提示：資本開支超預期；要約收購嘉裏物流進度不及預期；子公司同城實業業績虧損超預期。