2022-04-25西南證券股份有限公司杜向陽對恆瑞醫藥進行研究併發布了研究報告《集採短期影響持續，創新與國際化快速推進》，本報告對恆瑞醫藥給出買入評級，當前股價為27.62元。
恆瑞醫藥(600276)
投資要點
事件： 公司發佈2021 年年報和 2022 年一季報， 2021 年實現營業收入 259.1億元(-6.6%)； 歸屬於上市公司股東的淨利潤為 45.3 億元(-28.4%)。 2022 年一季度實現營業收入 54.8 億元(-20.9%)； 歸屬於上市公司股東的淨利潤為 12.4元(-17.4%)。
毛利率和淨利率有所下滑， 研發費用率升高。 2021年毛利率 85.6%（ -2.3pp）；淨利率 17.3%（ -5.5pp）。 研發費用率 22.9%（ +4.9pp），系公司加大研發投入，其他費用率管控良好， 銷售費用率 36.2%（+0.9pp），管理費用率 11%（-0.1pp），財務費用率-1.3%(-0.6pp)。
集採與醫保談判降價影響持續體現，公司繼續加碼創新。 收入與利潤增速均下滑的原因主要有： 1）2020年 11月開始執行的第三批集採涉及的 6個藥品， 2021年收入約為 8.6億元， 同比下滑 55%， 2021年 9月開始陸續執行的第五批集採涉及的 8個藥品， 2021年收入約為 27.7億元，同比下滑 37%； 2） PD-1醫保談判自 2021年 3月起價格下降約 85%， 艾司氯胺酮價格下降約 68%； 3） 2021年公司研發投入達 62億元，同比增加 23.3%，研發投入率約 24%創歷史新高。
戰略性全面擁抱創新， 龐大在研管線逐步兑現。 目前公司在研創新藥管線有 65個項目， 主導和支持國內外 250 多個臨牀項目，包括 PROTAC、 ADC、雙/多特異性抗體、基因治療、 mRNA 等創新性極強的項目。 公司研發進展符合預期：
1） 2021年獲批新藥： 海曲泊帕乙醇胺片、 SGLT2 抑制劑脯氨酸恆格列淨片、CDK4/6 抑制劑羥乙磺酸達爾西利片，已上市創新藥增至 10 款。
2） 2021年獲批新適應症： PD-1治療二線及以上鼻咽癌、一線鼻咽癌、一線鱗狀非小細胞肺癌、一線鱗狀食管鱗癌的 4 個新適應症相繼獲批，獲批適應症總數達 8 個，是目前獲批適應症最多的國產 PD-1；氟唑帕利膠囊第 2 個適應症獲批上市，用於鉑敏感複發性上皮性卵巢癌、輸卵管癌或原發性腹膜癌成人患者在含鉑化療達到完全緩解或部分緩解後的維持治療；注射用甲苯磺酸瑞馬唑侖第 3 個適應症獲批上市，用於全身麻醉的誘導和維持。
加快推進國際化進程，構建全球創新體系。 2021年公司開展近 20 項國際臨牀試驗（其中國際多中心Ⅲ 期項目 7項）， 注射用卡莫司汀在美國和澳大利亞獲批上市， 向美國遞交 1個原料藥註冊申請，向歐洲和美國遞交 6個製劑上市申請，PD-1 聯合阿帕替尼治療晚期肝癌計劃於 2022年向 FDA 遞交 NDA/BLA。 目前，公司已在歐美日獲得包括注射劑、口服制劑和吸入性麻醉劑在內的 21個註冊批件，另有 1 個製劑產品在美國獲得臨時性批准。
盈利預測與投資建議。 預計公司 2022-2024年歸母淨利潤分別為 49.8/58.1/69.6億元， EPS 分別為 0.78/0.91/1.09 元，對應 PE 為 42X/36X/30X。 創新藥佔比不斷提升，創新升級加速，創新藥國際化即將迎來質變，仍然是國內創新藥投資首選， 維持“買入”評級。
風險提示： 仿製藥集中採購降價、藥品研發進度不大預期等風險。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，中信證券陳竹研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達98.61%，其預測2021年度歸屬淨利潤為盈利66.19億，根據現價換算的預測PE為26.93。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有15家機構給出評級，買入評級12家，增持評級3家；過去90天內機構目標均價為50.43。證券之星估值分析工具顯示，恆瑞醫藥（600276）好公司評級為3.5星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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