高溢價率必然帶來高風險！這在傳統的股票市場和債券市場是基本共識。隨着我國基礎設施領域不動產投資信託基金（REITs）試點的推出以及政策的不斷跟進和完善，目前發行上市的11只公募REITs產品在二級市場的溢價率再次達到了一個新高度，截止2022年2月1日，最高溢價率的富國首創水務REIT已經超過了70%，那麼現在市場參與人士最擔心的一個問題來了，這麼高的溢價率風險是多大？接下來會不會大幅度折價？
首先我們來看一下估值：
為了更真實評價REITs實際運營能力，國際上一般採用P/FFo來對其進行估值，P是REITs的價格（市值）。FFO是1991年美國NAREIT提出的一種估值方法，即營業現金流（Funds From Operations），FFO可以定義為是在淨收益（Net Income）基礎上加回資產折舊攤銷，並減去資產處置收益、控制權變動產生損益、資產折舊引起減值減記等項，即：淨收益+攤銷+折舊-不動產銷售的資本利得。
從美國市場來看，美國REITs產品過去5年（2016-2020）P/FFO均值為26.4倍，雖然富國首創水務REIT相較其他產品略高於國際均值，但從目前已經披露的四季度數據來看富國首創水務REIT四季度EBITDA/收入最高，為125%，再加上供水的特殊性和資產稀缺性以及流動性低等因素綜合來看，目前我國REITs的估值仍較為合理。
其次我們來看一下影響因素：
第一是資產的稀缺性，富國首創水務REIT發行的底層資產處在合肥和深圳兩個人口密度和發展潛力相對較好的區域，項目包括深圳市福永、松崗、公明水質淨化廠BOT特許經營項目及合肥市十五里河污水處理廠PPP項目2個子項目。項目的主要收入來源為污水處理費收入，主要成本包括電費和藥劑費，水務基礎資產具有特許經營、現金流穩定、毛利率較高、抗週期性強等獨有的投資屬性。是不可多得的優質資產，長期投資和作為資產配置的一部分是難得的稀缺標的。
第二是業務的成熟性，深圳項目，保底水量95%，目前實際處理水量為設計水量的100%。並且深圳項目都是比較老的污水廠，運行時間都在10年以上，水量有保證，污水廠基本可以達到滿負荷(甚至是超負荷)運行。並且完成了污水處理的提標改造項目，收費穩定。
合肥項目，一、二、三、四期總規模相當於保底水量60%。實際產能利用率約66.7%。將來會有水質提標的可能，費用也會相應提升，為擴大收益提供了良好預期。
招股説明書披露2018-2020年，深圳首創營業收入分別為0.96億元、1.20億元、1.76億元；主營業務毛利潤分別為0.23億元、0.40億元、0.68億元，毛利率分別為23.44%、33.43%、38.86%。合肥首創營業收入分別為0.12億元、0.79億元、0.96億元；主營業務毛利潤分別為0.05億元、0.25億元、0.30億元，毛利率分別為40.74%、31.23%、34.70%，整體盈利能力較強。
富國首創水務REIT擁有清晰的商業模式，獲得污水處理特許經營權，行業壁壘高；公司的污水處理行業毛利率高，盈利能力基本穩定；公司在污水處理原則上屬於使用者付費，支付週期較為穩定，現金流充足；能夠進行充分的信息披露，治理良好，運營能力較為出色。
第三是長期利率走低對於大類資產配置的迫切需求，目前我國國有銀行中存款類的最高利率為3.35%，而且是起存門檻達到20萬的三年期大額存單，而在股份制銀行，利率水平基本上與國有銀行保持一致，也許有的會有所上浮，但差距不大。再者地方性商業銀行，三年期的產品利率上浮限制為+75bp，也就是在基準利率2.75%的情況下上浮0.75%，最高上浮限制為3.5%，而公募REITs的最低分紅比例為4%，顯然高於現有市場的固收類產品，優勢明顯，是大額長期資金迫切需要的配置產品。
第四是籌碼的稀缺性，目前溢價率最高的富國首創水務REIT，在一級市場原始權益人首創股份通過富國首創基金持有大部分深圳首創和合肥首創股權，而富國首創基金是首創股份持股51%的控股公司。在戰略配售中外部戰略投資者獲配份額25%，外部戰略投資者包括三峽資本、首鋼基金、光大證券資管、富國基金資管、工銀瑞信投資、中保投基金、銀河證券、中金財富證券、招商財富資管，橫跨產業資本、保險資本、券商自營、資管產品等多類型投資人。原始權益人和戰略配售均有一定的鎖定期要求，二級市場因為有一部分在一級市場沒有搶到足夠籌碼的戰略投資機構和長期資產配置需求的投資者會在二級市場搶購流通籌碼，所以在二級市場上的流通籌碼更是少之又少。
綜合來看，未來公募REITs隨着二級市場的出色表現和穩定的分紅收益必將是長期資產配置必不可少的金融工具，而首發上市的公募REITs產品更是優中選優的優良投資標的，其價值必然會被重新塑造，長期發展趨勢良好。
我國公募REITs二級市場的表現在全球已發行REITs產品的國家同時期對比來看錶現相對優異，這裏面有市場需求、資產配置需求、政策支撐以及經濟環境等多種影響因素；對於參與者來講，我國公募REITs經過十幾年的市場孕育和資源沉澱，龐大的資產需要進行新舊動能轉換之時，公募REITs在一二級市場的有序發展給接下來發行的REITs產品起到很好的表率作用，聯動發展和互相促進必將形成我國特有的REITs發展體系。
這裏也需要提醒投資者，市場有風險，投資需謹慎，特別是不瞭解公募REITs屬性和運營規律的投資者，建議多翻閲相關發行説明書瞭解其運作規律。
風險提示：公募REITs基金大部分資產投資於特定類型的基礎設施項目，具有權益屬性。受經濟環境、運營管理、會計政策等因素影響，基礎設施項目市場價值可能下降，導致基金淨值下降，從而影響基金價格向下波動，甚至存在基礎設施項目遭遇極端事件發生較大損失而對基金資產價值造成嚴重影響的風險。