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文丨表外表裏（ID：excel-ers），作者丨王睿 周霄 郭丹純 劉謐，編輯丨Reno 付曉玲
4Q20百度業績出來，和過去幾個季度比起來，還是有一些進步的。
如預期反轉，業績繼2Q20後延續反彈趨勢。
然而股價這邊風景，卻如同開了外掛：
在短短不到一個季度內（Q4），百度股價整整漲了三倍，且趨勢還在繼續。
如此對比之下，公司股價大幅跑在業績前面，以至於傳統價投驚呼“看不懂、看不懂”啊。
這當然和近期的造車有一定關係,但為什麼爆發是在Q4季度呢？
市場一堆人大呼看不懂估值切換，甚至小米今天也跑來湊熱鬧，股價最高漲幅12%。
本文將詳細解讀最近一個季度，百度大漲的核心邏輯。
為什麼爆發在Q4前後？大家都知道，百度暴漲和造車有關係，但市場沒人解釋為什麼是4Q季度爆發。
接下來我們迴歸到行業，通過分析汽車市場，儘可能還原“偶然真相”。
目前造車市場，主要有三個大趨勢：1、智能化；2、電動化；3、經濟週期。
這裏，重點談談第一個趨勢。
根據2016年的《中國製造2025》，國內1、2級自動駕駛滲透率將在2020年達到20%，3級自動駕駛滲透率將在2020年達到10%-20%，4級自動駕駛滲透率將在2030年達到10%。
各大汽車廠商也是如此，從汽車廠商的自動駕駛落地時間表來看，2020年成為了L3落地的元年。
這都是智能(AI)駕駛的相關生意。
在以智能化等為代表的趨勢下，國家層面的鼓勵促進政策也於2020年，加大發布。
政策上的一路綠燈，催化新能源汽車銷量進入爆發期。
如下圖，2020年國內電動汽車銷量為112萬輛，同比增長11.6%，與之相比，國內汽車整體銷量則同比下滑19%。
需求空間釋放，電動車相關公司股價也跟着瘋漲。一年時間內，特斯拉股價翻了近16倍，理想、蔚來也漲幅可觀。
左：特斯拉股價走勢圖，右：蔚來股價走勢圖。
市場的這一輪繁榮程度，預示着電動汽車市場（Market)終於顯現出其“巨無霸”的輪廓。
為什麼着重強調這一點呢？因為其對百度自動駕駛業務來説，是一個價值爆發的零界點。
這裏先科普一個一級市場流行的理論——PMF理論。
通常來説，在Fit這一刻，業務價值徹底被重估，實現驚險一躍。
假設電動新能源汽車銷量是F(x)，那麼其配套軟件需求，自然就是一階導數，對自動駕駛的需求就上來了。
（配套需求模組，如自動駕駛服務、高清地圖、輔助停車、導航等，這些單獨或以整套解決方案出售）
過去百度自動駕駛板塊的問題在於，公司有很好的P（產品）。
以高精度地圖為例：繪圖是需要資質的——甲級地圖繪畫資質，包含社科單位，國內目前有資質的大概二十家，且需要大量雷達極光車去跑圖。
備註：跑圖burnrate極高，雷達極光設備，地圖更新等，國內四維圖新、高德等少數玩家在投入，且只是一個模組。
這類產品就是自動駕駛的一個模組，但沒有市場（M）匹配。
在沒有M的情況下，P（產品）是毫無意義的。這就好比你練就了一身屠龍之技，但根本沒有龍可殺。
因而，過去投行給出較低的業務估值，並不意外。
這也不能怪市場，畢竟百度的屠龍之技再“妙不可言”，可當投資人面對遙遙無期的“黑夜”時，還是難免要用腳投票。
隨着新能源電動車銷量暴漲，百度自動駕駛業務的P（產品）最終Fit（匹配）了M（市場），業務價值實現從0到N的驚險一躍，自動駕駛自然成為投資者瘋狂追逐的“香餑餑”。
這是資本的殘酷真相，也是市場的魅力所在。
可以看到，電動車市場的爆發，直接讓百度無人車業務價值重估。這個重估時刻，既是股價瘋漲之時，也是投資百度最肥美的時刻。
當然，肯定會有人跳出來説，做無人駕駛的公司那麼多，憑什麼説百度是最受益的？
圖樣圖森破，咱們把國內無人駕駛相關的獨角獸拉出看看，你就懂了。
如上圖，近幾年入局無人駕駛領域的創業公司，其創始人或高管大多都出自百度系。這樣的P（技術）實力，讓百度堪稱無人駕駛領域的黃埔軍校。
至於百度技術研發、相關專利、里程數等等分析，本文不一一贅述。
綜合上述分析，可以知道的是：過去，百度自動駕駛業務僅僅只是一個傳説，現在它是一個有落地預期的故事。
投資者看到了落地的曙光，對資本市場而言，就足夠了——價值重估。
可能還有人要問：憑什麼説百度的AI無人駕駛，就一定能成功？
抱歉，本文的重點在於分析百度自動駕駛產品模組與市場匹配的問題，至於能否成功是下一階段投資者關注的重心。
正如4Q20電話會議裏，分析師們針對關係的問題進行的問答：
Q：預期什麼時候會推出新電動車？
A:合作目前進展良好，管理層也已就緒，並且已確定了新車的品牌。如同正常電動汽車上市的流程，新型號的推出大約要3年。
Q：為什麼新車的推出需要三年時間？準備如何定價？
A:人們通常將即將推出的新車稱為電動車，但它的增長點其實不在電動，而在智能。在產品足夠成熟時，公司會公佈價格區間及目標客户。
要知道，這些落地執行端的事情，不是一朝一夕就能實現的。像德國的博世（BOSCH）、大陸（Conti）等自動駕駛系統商，都有着百年的積澱。當然，他們都屬於石油時代的產物，和今天新能源電動車配件系統不太一樣。
總的來説，如今的百度已經成為【有故事預期落地】的同學，而且這個預期是可以被跟蹤、被逐步驗證的。
然而只有故事似乎説服力不夠，想要增強説服力，還需要自身條件過硬，而這需要回歸到百度基本盤。
有故事的同學，是否漂亮呢？百度這個季度的業績情況，相對還是符合預期的：
其廣告收入呈現連續四個季度的正向增長，核心業務的毛利率也相比2019年明顯大幅提振。
不過，百度大概率也不需要用財務數據證明自己，畢竟財務是滯後指標，只能做驗證。（我們統計了一下本季度分析師們的提問，10個問題，有6個諮詢造車落地相關的信息）
我們看看百度給出的2021年Q1預期（guidance）：2021Q1公司預計營收增長15%至26%，其中核心業務收入預計同比增長26%至39%。
發現沒，這種“爆炸性”的增速和前面兩季度小打小鬧的增長，有着天壤之別。
這樣的業績預期並非盲目的樂觀，因為公司層面的核心點已經發生了轉變。
如下圖，從2017年Q3開始，百度App的月活用户數再次爆發式增長，兩年內月活從3.5億增長到了4.7億；之後流量競爭從增量市場變為存量市場，百度App增速稍緩，但仍保持兩位數的增速，2020年Q3其MAU爬升至5.4億。
然而市場對亮麗的數據增長似乎視而不見，為什麼會這樣呢？
梳理時間線可以發現，2017年Q3~2018年Q2期間，公司的關鍵點集中在內部經營戰略調整。
然而，以百度集團執行副總裁沈抖為代表的新生代管理層，其實是做好了移動生態內容。
市場在那個時間段比較短視，把財務數據作為“錨定點”。但誰都知道，戰略調整是要鉅額投入的。
因而盯着財務數據，對業務數據視而不見，當它成為“主流偏見”時候，自然公司不受市場待見。
而隨後的2018下半年~2020上半年，整個宏觀市場是不太景氣的。
這一階段，百度做了很多功課。
我們在《廣告需求釋放，百度接住了嗎？》一文中提到，百度在去醫療、醫美、P2P廣告業務方面到了“刮骨療傷”的程度：TOP5廣告已經連續6個季度沒有醫療行業；金融行業廣告佔比在TOP5的排行一直在降低。
然而該階段，市場對公司經營調整向好的一面，仍然是“視而不見”。
直到隨着走出疫情低谷，市場開始重新注入活力。
廣告市場開始規模化復甦：
百度的核心業務，也隨之開始快速反彈，並逐步反應在相關財務指標上：核心業務毛利率出現大幅度提升。
由此來看，當“過去負面+行業不景氣”是關鍵點的時候，移動生態表現再好，市場也很難興奮起來。
換句話説就是，過去幾年百度的基本盤已經漸漸“女大十八變”，已經成長為靚麗業務線。
小結綜合上述兩個維度的分析，我們認為百度這次股價大反彈，實質是【新增長點預期落地+移動生態估值修復】的事情。
妥妥成長為“有預期落地故事”的漂亮同學，資本市場怎麼可能不喜歡、不憧憬呢？