2020年3季度，火巖控股（01909）股價大漲逾3倍，如今仍在長期相對高位震盪。即便如此，這家近幾年迅速崛起的遊戲開發公司股價仍獲投行看高一線。
行情來源：智通財經APP
智通財經APP瞭解到，軟庫中華於近期發佈研究報告稱，給予火巖控股“買入”評級，目標價每股6.64港元較公司股票10月12日5.5港元收盤價有約21%潛在升幅，對應2020年、2021年和2022年預測市盈率17.5倍、12.4倍和10.3倍。
據軟庫中華研究報告，該行之所以認為火巖控股估值有進一步成長空間，主要是看好該公司遊戲/遊戲系列具有較長的生命週期較長且產品更替穩定。此外，火巖控股的運營模式正由“遊戲開發+遊戲發行”向自主營運傾斜將有利於公司打通上下游，使遊戲開發變得穩定。
遊戲生命週期長，產品更替穩定
具體來看，2011年3月，火巖控股的創始團隊創立中國境內營運實體深圳火元素，其首款網頁遊戲《王者召喚》系列簡體中文網頁版於2012年透過授權營運商正式商業化。截至目前，《王者召喚》系列自商業化已經超過8年，其仍然為火巖控股帶來逾百萬元人民幣的收入。
研報顯示，火巖控股的遊戲系列生命週期一般可達到3年到5年甚至更長時間。其原因在於，火巖控股不僅具有較強的遊戲開發能力，公司還會定期對遊戲進行大型更新，以此為遊戲玩家帶來新的體驗，加上集團部分遊戲加入卡牌交易平台和聊天室等社交元素，持續加入新的功能有助於提高玩家留存率，延長遊戲生命週期。
除此之外，火巖控股具備開發多種語言版本的能力，並授權遊戲營運商在指定地區營運、發佈及推廣，令全球遊戲玩家可接觸到集團各種語言版本的遊戲。截至2020年6月底，英文、日文、德文、法文及中文版的《王者召喚》系列遊戲仍在營運，該等遊戲均於2012年-2013年左右進行商業化。
遊戲系列能夠於全球不同地區發佈，不僅使整個遊戲系列的生命週期得到延長。同時，火巖控股近年非中國地區的收入佔比逐步提升，2020年上半財年來自於非中國地區的收入佔總收入比約9.8%，較去年同期增長9.3個百分點。
作為驅動業績增長的核心因素，火巖控股的產品更替長期以來保持穩定。軟庫中華報告稱，火巖控股一般每年開發並推出3-4款新遊戲，部份替換過時遊戲。
智通財經APP注意到，自2014年以來，火巖控股業績增長逐步由單一遊戲驅動向由多元化產品驅動過度。截至2019年公司累計發佈的遊戲達20款，其中包括《零食大亂鬥》、《捕魚大亂鬥》、《王者召喚》以及《英雄皇冠》等爆款遊戲產品。
數據顯示，2016年至2019年，火巖控股的收入自0.51億港元增至3.45億港元，年複合增速高達近90%;同時，其淨利潤從0.25億港元增至2.37億港元，年複合增速高達211%。
2020年上半年，火巖控股實現營收2.85億港元，同比增長177.33%，實現股東應占溢利1.92億元，同比增長213.02%，再次確認火巖已進入高速增長期。
上半年，面對疫情爆發所帶來的“宅經濟”機遇，火巖控股的《零食大亂鬥》、《捕魚大亂門》、《超級地鼠大亂鬥》、《皇家大亨》、《星戰記》五大遊戲組合貢獻了絕大部分收入，且《捕魚大亂門》、《零食大亂鬥》兩部遊戲正處於高速增長期。
截至2020年6月底，火巖控股開發中遊戲項目累計達五款，包括《戰鬥細胞》、《智力彈球》、《東海降魔》、《捕魚大亂鬥之龍族秘寶》及一個未作公佈的項目，其中《捕魚大亂鬥之龍族秘寶》為現時主要收入來源之一《捕魚大亂鬥》遊戲系列的新版本，而包括《東海降魔》在內的兩款休閒類遊戲產品將在今年四季度商業化，這些遊戲有望為公司業績增長再添利器。
遊戲開發+自主運營有望升級盈利能力
智通財經APP瞭解到，豐富的產品組合推動業績高速增長之時，火巖控股也在探索優化運營模式以加強遊戲開發穩定性和升級盈利能力。
據瞭解，2019年前火巖控股主要通過授權營運商發佈其遊戲產品，公司在指定地區及/或針對特定語言版本分別與多家授權營運商(包括維京人、第七大道、暢遊等)訂立獨家或非獨家授權協議，以運營、發佈及經銷網頁遊戲及移動設備遊戲，而火巖控股則向其收取授權費及/或收入分成。
自2019開始，火巖控股將自主開發的遊戲產品拓展至海外市場進行自主運營，向遊戲開發+遊戲發行的經營模式轉變。該舉措取得顯著效果，截至2020年上半年，火巖控股已經累計將自行研發的19款遊戲系列交由海外子公司進行自主運營。上半年公司自主運營業務收入為2717.2萬元，佔總收入的比重達到9.5，同比提升5.2個百分點。此外，最新遊戲《皇家大亨》系列及《皇家捕魚》系列更首次由火巖海外子公司進行自主營運。
軟庫中華在研究報告中表示，自主營運有利火巖控股對於遊戲推廣及發佈平台的控制，對於公司未來的發展存在戰略意義。尤其是中度遊戲的推廣投入、策略與流水規模與輕度遊戲不同，推廣策略需要更為統一，嘗試自主營運因而有利於集團發展中度遊戲發展。
智通財經APP注意到，為加強遊戲自主運營能力建設，火巖控股啓動對下游遊戲分發平台收購。
2020年9月，火巖控股與深圳德珹科技母公司之三名持有人簽訂諒解備忘錄，根據諒解備忘錄火巖控股擬收購德成國際控股的100%已發行股本，並就收購事宜進入半年的獨佔期。深圳德珹為德成國際控股的全資附屬公司，深圳德珹與深圳維京人網絡科技訂立結構性合約，據此深圳維京人網絡的財務業績、全數經濟利益及業務風險將流入深圳德珹，且允許深圳德珹取得深圳維京人網絡的實際控制權。
軟庫中華表示，深圳維京人網絡業務主要於國內分發遊戲，其為火巖控股現時主要的授權營運商之一，兩者業務關係密切。透過收購現有授權營運商，火巖控股能夠迅速加強自身於中國內地的遊戲分發能力，特別是與深圳維京人有業務往來，令兩者能夠迅速融合，加快向遊戲開發+遊戲發行的業務模式轉變。
軟庫中華稱，火巖控股近年受惠於數款遊戲的成功而迅速成長，令公司在數據量、遊戲設計、遊戲優化、發佈時間選擇、授權營運商洽商等方面都變得更規模及系統化。相信火巖控股未來在遊戲開發方面會變得穩定，同時積極打通上下游業務的佈局也具增長潛力。
在智通財經APP看來，若火巖控股業績高成長性在未來得到進一步確認，僅給這家公司10倍出頭的市盈率估值或許難以反映其長期投資價值。