美股新股前瞻｜雖面對龐大市場，但城道通環保(CDTG.US)頭頂三大壓力

2017至2018年，在政府去槓桿、PPP融資政策收緊的大背景下，環保行業遭遇現金流危機，在此之後，整個板塊表現長期落後於大盤。特別是在港股市場中，部分相關標的PE僅個位數，且市值遠低於公司淨資產，雲南水務(06839)便是如此。

不過，即使資本市場對環保行業已“冷眼相看”，但仍阻擋不了環保企業欲上市的迫切心情，比如城道通環保科技(CDTG.US)便已跨出赴美IPO的關鍵一步。

智通財經APP獲悉，污水處理公司城道通環保已向SEC遞交了招股説明書，申請以“CDTG”為代碼在納斯達克上市。據招股書顯示，其欲以4美元每股的價格，發行307萬股普通股，募集資金淨額1065.7萬美元。

作為污水處理公司，城道通環保通過設計、開發、製造、銷售、安裝、運營和維護污水處理系統並提供污水處理服務來實現收入，業務覆蓋城市和農村的污水處理和化糞池處理。

在污水處理方面，城道通的客户主要是市或省級國有建築公司，該等客户為當地政府提供農村污水基礎設施建設的統包解決方案。而城道通協助該等客户進行招標，在中標後，該等客户將採用城道通的污水處理設備和服務。

簡單了説，國有建築公司中標以後，再把項目承包給城道通，而城道通或並沒有直接招標的資格，必須依賴於國有建築公司，這在一定程度上降低了項目利潤。

而在化糞池處理方面，城道通與具有出色本地網絡和資源的戰略合作伙伴成立子公司以開展業務。通過該等子公司，城道通從地方政府以及住宅和商業物業管理公司獲得化糞池處理合同。通過戰略合作伙伴成立子公司拓展業務的方式有一定輕資產屬性，減少了公司在擴張過程中人力、物力的大量投入。

據招股書顯示，城道通已在中國九個省的多個城市建立了銷售和營銷網絡，擁有13家全資子公司和兩個分支機構，正欲向福建和浙江市場滲透。公司目前已建成60多個農村污水處理廠，總處理能力達到3400噸。

從行業來看，城道通面對着廣闊市場。據Forward the Economist數據顯示，自2013至2018年，農村污水排放量以每年6%的速度增長，至2018年時，排放量已高達230億噸。Forward the Economist表示，至2030年時，中國農村污水處理的市場規模有望達2000億人民幣。

但從過往業績來看，城道通的表現不如人意。2019年時，在安裝污水處理系統收入大增42.6%的帶動下，公司總收入增長32.4%至1873.23萬美元。不過，收入成本卻以52.4%的增速遠超收入增長，這使得公司2019年的毛利率下滑近8個點至37.3%，導致毛利僅增長8.5%。

雖然公司減少了銷售費用支出，但由於一般及行政開支、壞賬的大幅上升導致其在2019年的淨利潤同比下滑9%至約250萬美元，典型的增收不增利。

進入2020年後，城道通業務發展則遭受疫情與行業競爭加劇的雙重打擊。據招股書顯示，由於疫情影響，城道通2020年上半年的收入同比大跌59%至315.14萬美元。

與此同時，由於客户競爭劇烈，分期付款價格降低導致公司在報告期內的毛利率下降近7個點至35.2%。收入、毛利率下降之際，城道通2020年上半年的毛利大降65.8%。再加上一般及行政開支同比增長17.5%後，其2020年上半年的淨利潤同比降幅高達126.5%，由盈利轉為虧損。

當然，2020年上半年的財務表現與疫情有較大關係，並不能反映城道通的真實實力，但結合2019年增收不增利的情況來看，公司的業務發展仍面臨較大壓力，不論競爭劇烈外，客户過於集中，應收賬款過高均是城道通的風險點。

據招股書顯示，2018年，城道通前三名客户的收入佔公司總收入的比例為65%，至2019年時，該比例進一步上升至72%。客户過於集中使得運營風險升高，也説明公司在開拓新客户方面相對乏力。

而大額的應收賬款則是環保行業的“通病”，城道通便是如此。由於在拿項目過程中需要依靠國有企業，導致對上游的議價能力偏弱，應收賬款賬期過長，易發生壞賬風險。

智通財經APP發現，截至2020年上半年，城道通的資產負債率為47.75%，並不算高，但資產結構中大額的應收賬款卻十分顯眼，應收賬款佔流動資產的比例高達67%，且2019年、2020年上半年均發生了壞賬計提。

城道通表示，上市募集資金淨額的45%將用於農村污水處理;約35%將用於新系統和服務的實施以及潛在目標公司的合併和收購;約15%用於研發;剩餘部分則用於銷售、營銷及其他一般用途，以增加公司資金流動性。

但在市場競爭劇烈、客户過於集中、大額應收賬款三大風險的壓制下，城道通能否憑藉資本市場實現穩健發展猶未可知。