英國變招 匯率受壓

陶冬(作者系瑞信大中華區私人銀行副主席)

上週有兩大火頭，風險資產市場動盪不已，資金繼續去槓桿、去風險。第一火頭是美國聯儲關於平均通脹目標的説明和市場的理解，資金認為貨幣當局不夠“鴿”;第二火頭是英國政府在議會強推國內市場法，觸發資金對無協議脱歐的憂慮，英國央行又不合時宜地談論負利率，銀行股大跌，英鎊動盪。美股連續第三週調整，嚴重超賣的科技龍頭面臨沽壓，拖累全世界的科技公司連環下挫。聯儲公開市場委員會將前瞻性指引調整到2023年前不會加息，但是市場不收貨，抱怨沒有更多的行動影響長期利率，十年期國債利率應聲上揚，逼近0.7%。英國與歐洲之間的貿易談判不僅沒有進展，雙方指責升温，英國保守黨內部也出現強烈的不同聲音，英鎊受壓。日本選出新任首相，日元升值，美元指數稍跌。黃金上週有波動但是進賬有限。

美聯儲上週舉行了大選前的最後一次例會，一如預料沒有新政策舉動出台，聚焦點在解釋年會上正式提出的平均通貨膨脹目標。公開市場委員會做了必須要做的工作，1)承諾在通貨膨脹沒有明顯持續高過政策目標的情況下不加息，以前瞻性指引看2023年底之前都不會加息;2)根據近期數據大幅上調了經濟預測，但是強調疫情的不確定性和經濟的下行風險;3)展示其一旦經濟下滑便進一步行動的決心。然而，市場對此卻不甚買賬，債市原本預期貨幣當局立即行動壓低長債利率。筆者認為那是市場的誤讀。總統大選在即，政策中性是聯儲歷來的傳統。在沒有巨大的經濟下行壓力和金融系統風險的情況下，本次會議以不變應萬變應該是板上釘釘的。至於明年的政策走勢，那是明年的事情。目前所見的經濟數據大多好過預期，決策者沒有理由此時加碼QE，平均通脹目標是未來的政策工具，講的是中期政策思路，並非應急措施。筆者相信聯儲的話已經講得非常清楚了，只要沒有大的通脹意外，QE政策會長時間維持。市場不應該執着於一時的政策得失。聯儲這次不出招不代表以後不出招，平均通脹指標的核心是更長時間的擴張，這一點並沒有改變。

相對於聯儲，筆者覺得英格蘭銀行提出要仔細研究負利率的有效性更有新意，貨幣當局在暗示其利率政策可能會出現變數。英國經濟的確在面臨重大不確定性，脱歐前景嚴重不明朗，硬脱歐對經濟以及信心的傷害可能很大;疫情並未消停，新一波感染高峯已經出現，冬季是否有更大的感染也未可知。對此英國央行決定投石問路，為明年初推進負利率政策鋪路。歐洲央行實施已久的負利率政策並沒有得到英國同行的好評，大家對其有效性感到懷疑，並對銀行可能因此受到的衝擊感到審慎。但是英格蘭銀行手中的牌十分有限，負利率政策實為不得已的手段。筆者相信英國出現負利率尚非必然，央行也會盡力避免，但是如果硬脱歐出現，市場環境動盪、經濟陷入螺旋式下滑，則不排除被動用。