板塊整體回顧
2020年已過，回首發現光伏行業引領科技風向。截至2月4日，已有68家光伏行業上市公司披露了2020年業績預報，其中59家企業淨利潤實現同比正增長。在2月3日上午舉行的光伏行業2020年發展回顧及2021年形勢展望線上研討會上，中國光伏行業協會副理事長、秘書長王勃華表示，2020年國內新增裝機規模同比增幅達到60%。預計今年全球光伏市場規模將加速擴大，總計新增裝機達到150到170吉瓦，海外規模會創新高。他預計國內今年新增裝機在55到65吉瓦，整個“十四五”期間，年均新增裝機規模預計可達70到90吉瓦。據統計，2021年至今，華能、國家電投、大唐、國家能源集團4大央企已簽約22GW新能源項目，其中光伏規模11GW。
板塊龍頭預計各產能增幅
資料來源：公司公告、興業證券
光伏裝機容量（GW）
資料來源：中電聯、興業證券
值得注意的是，雖然光伏行業整體飄紅，但產業鏈上下游不同板塊的表現差異明顯。一方面，部分中游企業面臨較大成本壓力，淨利潤下滑明顯；另一方面，上游企業普遍賺得盆滿缽滿，並吸引大量業外資本紛紛跨界佈局光伏上游產業鏈，但這也帶來競爭升温、產能過剩的新風險。
產業鏈環節
光伏各版塊生產環節結構圖
資料來源：公司公告、安信證券
光伏上游板塊
硅料和硅片
光伏景氣度高企，帶旺上游多晶硅料需求，開年以來硅料漲近10%。2月2日光伏兩大巨頭先後公告簽訂硅料採購長單協議，合計44萬噸。數據顯示，多晶硅緻密料已從去年12月底的80-82元/公斤，漲至今年1月底的超過90元/公斤報價，漲幅超過10%。硅料企業的實際成本並沒有顯著增加，硅料企業的盈利能力將得到大幅提高，此前盈利不佳的硅料企業也將充分受益與硅料價格上漲，盈利顯著改善。
由於硅片環節盈利能力較好，驅動組件廠商業務逐步向產業鏈上游延伸，參與硅片擴產潮。特別是以隆基股份為首的廠商，單晶硅片的產能2020年到達75GW，預計接下來兩年整體行業任然可以保持擴產趨勢。
光伏龍頭啓動單晶硅擴產潮
資料來源：各公司公告、東吳證券
近來的硅料價格反彈，2021年供需可能會維持偏緊狀態。本週多晶硅緻密料價格86-90元/KG，平均價格87元/kg，比上週漲1.2%，連續兩週上漲。多晶硅價格上漲原因：下游硅片擴產和備貨。而越臨近春節，備貨刺激因素影響佔比越大。21年硅料新增供給有限而下游硅片產能擴張力度較大，預計全年硅料供需維持偏緊狀態。而相對於硅片價格而言，下游電池片產能釋放較快，硅片供應相對緊張，但價格持續堅挺，已連續三月保持不變。
硅料價格變化趨勢
資料來源：各公司公告、興業證券
硅片價格變化趨勢
資料來源：各公司公告、興業證券
光伏中游板塊
組件產業鏈
我國是全球第一大光伏組件生產國，海外市佔率70%左右，光伏組件環節位於光伏製造產業鏈的最末端，上游為電池片及各種輔材，下游為光伏發電系統。組件是上游各產品的集成，直接面向開發商，是產業鏈的價值輸出端，目前的組件龍頭均為一體化或在拓展一體化，在把握下游開發商資源的基礎上，包攬了產業鏈更多利潤。2020年包括中國在內的全球大部分地區均實現了平價上網，因此當光伏成本進一步降低後利潤的分配權有望集中到組件環節。
成本管控等綜合實力比拼將進一步拉開組件企業的差距。除供應鏈管控能力之外，組件龍頭企業之間還需比拼綜合實力，如成本管控、產品研發、客户拓展、售後服務和資源拓展等能力。
光伏組件價格走勢
資料來源：PVInfolink、中原證券
玻璃和膠膜產業鏈
光伏玻璃近期價格有所鬆動。受雙玻市場滲透率的提升和光伏玻璃產能釋放週期等因素影響，光伏玻璃自7月以來出現顯著上漲，目前處於相對高位。玻璃廠庫存穩定，組件廠對年後的玻璃行情保持觀望。隨着福萊特、信義玻璃等產能釋放，預計2021年光伏玻璃供需緊張情況將明顯改善，價格有望下行。
由於規模效應、技術資金壁壘等因素，行業集中度較高，呈現雙寡頭格局，信義光能、福萊特為光伏玻璃巨頭，2019年兩家佔據光伏玻璃接近55%左右產能。玻璃產能方面，由於受到環保限產，新進入者很難大幅上產能，因而存在很強的壁壘。玻璃可能是限制2021年組件出口的重大因素，玻璃短期供求偏緊。另外輔材部分離開了寡頭溢價漲幅不會太大。
預計21年膠膜原材料供不應求，價格將維持高位。20年Q4供不應求，光伏級EVA樹脂價格快速上漲。20年Q4受下游光伏裝機量超預期兼全年無新增產能影響，行業供不應求（測算 Q4供給量約13萬噸，需求量約18.7萬噸），光伏級樹脂價格自1.4萬元/噸最高上漲至2.05萬元/噸。價格預測2021年光伏級EVA樹脂原料新增產能有限，預計全年原材料價格將維持高位。
光伏玻璃價格走勢
資料來源：PVInfolink、中原證券
光伏組件出口
資料來源：Wind、興業證券
光伏下游板塊
設備廠商
設備廠的增長驅動取決於新技術路線推進後，光伏製造廠商的擴產。光伏行業未來，設備商的規模生產能力將和技術水平一樣重要。在大硅片成本中，設備折舊佔比已經不再是第一位，硅片廠商更看重設備商的能力是配套效率，包括：1）交付能力，交付能力仍有提升空間；2）服務能力，高品質的服務能力能夠保證產後環節運營順暢，穩定保持產量；3）未來研發潛力，具有持續研發能力、能夠不斷提高設備產能和降低能耗的設備商將顯著受益。
當前，廠商擴產的主要技術路徑為PERC設備，該技術路徑已經較為成熟，下一代技術路徑方面，當前呼聲較高的是HJT，但短期內馬上進行換代的概率不大。一方面，從代表廠商捷佳偉創和邁為股份的預收狀況來看，均超過其收入的100%，這意味着仍有較多的PERC設備訂單尚未交付；另一方面，當前需求雖然在改善，但仍未達到景氣的地步，前期投產的設備馬上革新概率不大。
2015-2019全球光伏電站裝機結構
資料來源：IEA PVPS，申萬宏源
逆變器
中國光伏逆變器產量由2014年的16.3GW增長至2018年的73.5GW，年複合增長率為45.7%。在光伏補貼政策減退的同時，下游應用相應縮小，預計光伏逆變器產量在2020-2023年間將以14.6%的複合增長率保持低速增長。據海關總署，2020年11月太陽能電池單月出口金額138.80億元，同比增長41.5%；逆變器單月出口金額30.07億元，同比增長75.6%。越南等國的年底搶裝需求是四季度組件、逆變器出口保持高速增長的重要原因。
光伏逆變器市場中，集中式逆變器和組串式逆變器佔據較大份額，分佈式逆變器佔比較少。2014年全球逆變器銷量分類佔比中，集中式逆變器、組串式逆變器和集散逆變器佔比分別為49.5%、45.7%和4.8%。在政策帶動下，分佈式光伏發電市場持續增長，直接帶動組串式逆變器市場規模，組串式逆變器這一市場份額逐年增加。
中國光伏逆變器產量
資料來源：頭豹研究院
2020-2025 年全球光伏逆變器市場規模及預測
資料來源：GTM，Wood Mackenzie，申萬宏源
光伏產業鏈核心標的
上游：硅料：通威股份；
硅片：隆基股份、中環股份；
中游：光伏玻璃：福萊特、南玻A、旗濱集團；
組件：隆基股份、天合光能、協鑫集成、晶澳科技、東方日升
下游：逆變器：陽光電源、錦浪科技；
設備廠：晶盛機電、京運通、邁為股份、捷佳偉創；
風險提示：產業鏈景氣度不及預期；政策風險；競爭格局變化等
越聲理財投研部
2021.02.05
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