出品｜睿藍財訊
口子窖是中國兼香型白酒【1】龍頭公司，旗下產品覆蓋高、中、低端白酒，代表品牌涵蓋十年窖、口子坊、口子酒系列。2020年營業收入40.11億元，淨利潤12.76億，毛利率75.09%，毛利率排在上市白酒公司第7位，是一家規模不出眾卻很賺錢的企業。
收入結構拆解：主營兼香白酒，市場重心在皖
口子窖收入與利潤來自於白酒和其他業務，2015-2020年兩塊業務比重分別為：98.29%/1.71%、98.26%/1.74%、98.5%/1.5%、98.9%/1.1%、98.93%/1.17%、98.79%/1.21%，長週期來看白酒是絕對核心業務。
業務均來源於中國市場，其中安徽省內貢獻80.1%的營業收入，安徽省外佔19.9%。這是一家地方性非常強的酒業公司。
（一） 白酒收入結構拆解：
2020年口子窖的高、中、低端白酒佔營業收入比例分別為95.68%、1.83%、1.27%。
高檔白酒：以仲秋珍儲、十年窖、三十年窖產品為代表，高檔白酒作為收入和毛利貢獻最高且穩定的產品，2020年貢獻營業收入38.38億元，佔營業收入95.68%，銷售重心放在高檔白酒市場。
中檔白酒：以口子美酒、口子坊等產品為代表，2020年貢獻營業收入0.51億元，佔營業收入1.27%。
低檔白酒：以口子酒系列為代表的，2020年貢獻營業收入0.74億元，佔營業收入1.83%。
口子窖銷售模式以經銷為主，直銷為輔，直銷的收入主要為京東商城的“口子窖官方旗艦店”、天貓的“口子窖酒類旗艦店”及原酒封藏口子窖的銷售收入。
（二）其他業務收入拆解：
主要是銷售包裝材料、酒糟等，就是將製成白酒產品後剩餘材料進行銷售的統稱業務，此舉是儘可能提高材料利用率，保證利潤最大化，2020年貢獻營業收入0.49億元，佔營業收入1.21%。
成本結構拆解：營業成本大頭是糧食和包裝物，酒類製造成本1.86%
口子窖2015年-2020年的營業成本分別為7.8億元、7.8億元、9.76億元、10.94億元、11.69億元、9.96億元。隨着營業收入的增長，營業成本率持續下降，從2015年的30.19%一路下降至2020年的24.83%，這反映出公司具備較高的成本費用控制能力和經營管理水平。
營業成本主要由直接材料、直接人工、製造費用、燃料及動力以及運輸費組成的。公司生產白酒中耗用的直接材料主要包括糧食、包裝物，佔營業總成本的89.55%。
費用結構拆解：公司有息負債為0，銷售費用列四費之冠
口子窖2015-2020年，管理費用和研發費用整體呈上升趨勢，財務費用和研發費用投入不大，近五年公司無有息負債。2020年管理費用2.33億元，較2019年增長6.3%；銷售費用5.46億元，較2019年增長37.96。
2015年-2020年的期間費用率【2】分別為21.53%、19.18%、13.7%、12.02%、12.99%、19.46%，雖受2020年銷售費用的增長導致期間費用由降轉升，但期間費用始終維持在12%-22%之間，口子窖的費用管控保持較好。
2020年銷售費用增長過快是由於公司的廣告宣傳費、促銷及業務費、職工薪酬增加所致。
利潤結構拆解：毛利率連續6年正增長 ，費用管控能力十分優秀
（一）毛利與毛利率結構拆解：
口子窖在2015年-2019年期間的毛利潤【3】呈逐年上升的趨勢，毛利從2015年的13.94億元上漲至2019年的27.93億元，2020年新冠疫情導致銷售收入下滑，從而毛利下滑至24億元。
由於公司憑藉優秀的費用管控，讓毛利率【4】連續6年正增長，從2015年69.86%增長至2020年的75.17%。
進一步穿透毛利率發現，2020年公司的高/中/低檔白酒中，只有高檔白酒毛利率實現0.12%的增長，中檔白酒毛利率下降1.2%，低檔白酒毛利率下降12.62%。
高檔白酒不僅是口子窖收入和毛利貢獻最高的產品，而且毛利率的穩步增長還是公司最“保值”的產品。
在白酒上市公司中，口子窖的毛利率也是十分優秀的，能排進酒企前10名，2020年的毛利率更是超過了明星公司“五糧液”。
（二） 營業利潤結構拆解：
2015年至2020年，口子窖實現營業利潤分別為7.19億元、8.96億元、9.03億元、10.46億元、12.65億元、12.72億元，白酒銷售業務進展較好，營業利潤逐年遞增式增長。
為了更好理解它所處行業地位及其核心競爭力，這裏選取了2家可比公司進行對比：古井貢酒【5】、迎駕貢酒【6】。
2015-2020年口子窖營業利潤率【7】為31.72%、37.31%、43.32%、48.25%、48.76%、42.06%，整體營業利潤率均高於古井貢酒和迎駕貢酒，盈利能力較為出色。
基本結論：（EWOT）刀鋒、弱點、機會及威脅
口子窖是一家頗具地方特色、香型獨特的酒業公司，暫時規模不大、安徽之外存在感不高，卻擁有不錯的成本和費用的管控能力，體現在毛利率排行前十，期間費用維持在12%-22%，營業利潤率42.06%高於同行，是一家很賺錢企業。
E（edge），刀鋒：
兼香型白酒的龍頭企業，擁有“三多一高一長”複合兼香工藝，物美價廉，消費者忠誠度高。
W（weaknesses），弱點：
保守型經營策略，過度依賴安徽市場，難以做大。
O （opportunities），機會：
安徽之外廣闊的市場未開拓。
T （threats），威脅：
大眾消費對兼香型白酒的接受度存在不確定性。
註解與參考：
【1】兼香型白酒：兼香型白酒又稱復香型、混合型，是指具有兩種以上主體香的白酒，具有一酒多香的風格，一般均有自己獨特的生產工藝。
【2】期間費用率：期間費用率是指公司的期間費用與營業收入的比率。它體現企業為取得單位收入所花費的單位期間費用
【3】毛利潤：毛利潤一般指毛利。商業企業商品銷售收入（售價）減去商品原進價後的餘額
【4】毛利率：毛利率=（銷售收入-銷售成本）/銷售收入×100%，公司盈利能力指標之一
【5】古井貢酒：深圳證券交易所上市公司 代碼：000596.SZ
【6】迎駕貢酒：上海證券交易所上市公司 代碼：603198.SH
睿藍財訊出品
文章僅供參考 市場有風險 投資需謹慎
來源：睿藍財經（ID:ruilan808）