謊言的救贖 ST康美翻盤的三問
距離ST康美退市還有一年半？
一點財經&多肽鏈 嚴 睿
｜作者
劉 煜
｜編輯
雪花飄飄，北風蕭蕭。眼巴巴地看着大盤瘋漲，牛市初現，ST康美（600518.SH）投資者心中寒涼，揮之不去。
換帥如換刀，那是足球場上的玄學。對於羸弱的ST康美而言，董事長、法人代表的更換像是扶植傀儡的垂簾聽政。
當然，就目前現實處境而言，公司也確實需要有這麼個“肉身菩薩”，於內安定軍心，於外好給深套中的投資者們殘留些許生還的希望。
在2020年6月20日公司發佈的《關於變更法定代表人的議案》中，原任公司法人代表的馬興田的名字甚至都沒有出現，但當選公司新任董事長和變更後的法人代表的名字，卻讓投資者後脊樑發涼。
有媒體記者甚至出入馬興田出生地普寧市碗仔村，也未能查證到69年生人的馬興田與84年的馬興谷到底是何關係，但這還能看不出來倆人是同宗同族同家的近親關係麼？
所以，康美還是一家家族控制的民營上市公司，此前一度寄希望於國資介入甚至託管康美的投資者，恐怕願望仍然骨感。
與很多被地方地方國資接管的民營上市公司不同的是，康美是因財務造假且控股股東佔款的窟窿巨大，即便國資有意也得三思輿情與財務代價的問題。
何況，5月間證監會對ST康美財務造假案有所定性，60萬的頂格罰款以及馬興田、許冬瑾夫婦被採取終審資本市場禁入決定的處罰也並非是此案的終結。
後續司法機關對康美藥業案的查處，對相關人員的刑事追責以及民事追責機制的啓動，很可能還會反覆發酵康美造假案。
被釘在A股恥辱柱上的康美，哪那麼容易洗白，投資者又不是隻有七秒記憶的魚。
但問題在於，保住了上市資格的康美如果2020年繼續虧損，ST前面還得加上星標，如今的A股市場對於退市已經有了羣體免疫，不再青睞“回魂”的故事。
這麼算來ST康美的大限恐怕只剩下不到一年半的時間，那麼這家隱憂不斷且剛剛開始刮骨療傷的上市公司，有可能扭轉乾坤嗎？
01
白衣騎士會出現嗎？
白馬乍變黑天鵝，恐怕此刻康美藥業的核心管理層自己都無法直視如此之大的窟窿，自救求存也是心虛。
7月4日，ST康美就6月5日中國證監會廣東監管局下發的《關於對康美藥業股份有限公司採取責令公開説明措施的決定》中責令其説明公司披露經營業績發生多次大幅變動的原因做出回覆。
但無論“按照新金融工具準則要求”、“按會計準則要求”進行減值測試，還是“受疫情影響”、“公司優化業務結構”，都無法掩藏康美已極度疲弱的事實。
按照6月17日康美藥業最終公佈的2019年報顯示，公司當年度內實現歸屬上市公司股東的淨利潤為-46.15億元，扣非後的淨利潤為-48.31億元。
這個數字比1月間康美髮布的業績快報多出30億元的虧損，比4月30日披露的預報數字也多了10億元虧損。加上康美年報期末僅存5億元現金資產等賬面數據，投資者難免對公司能否快速自救更為憂慮。
不僅年報數據修訂，康美甚至連2020年一季度的業績數據，也進行了大幅調整。與4月30日發佈的未經審計的《2020年第一季度報告》相比，2020年第一季度末的總資產減少9億元、歸屬於上市公司股東的淨資產減少12.95億元。
最終的2020Q1數據顯示：公司實現營收11.70億元，同比下滑76.13%；歸屬於上市公司股東的淨利潤為-2.97億元，同比下滑552.28%。
此外，截至今年3月底，康美業的總資產為636億元，淨資產為203.5億元；負債總額高達432.46億元，流動負債172.86億元。其中短期借款餘額達到34.5億元。對比其賬面4.76億元的現金資產，顯然康美就像是一隻隨時可能炸裂的高壓鍋。
相比令人有些絕望的業績數據，更糟糕的是多次大幅修改業績數據的行為本身，要知道財務造假爆出之後，不僅是二級市場投資者對康美喪失信任感，供應商以及銀行等合作伙伴也勢必會更加謹慎對待康美。
儘管在2019年12月間，康美與建行等14家銀行簽訂《存量貸款銀團合同》，向銀團成員行貸款 100億元，用於償還康美藥業在各銀團成員行的存量流動資金貸款，借款期限三年，每年固定付息兩次。
但2020年6月，中國銀行間交易商協會2020年第6次自律處分會議審議決定，對康美藥業予以公開譴責、暫停其債務融資工具相關業務並責令其限期整改；對相關責任人予以公開譴責、嚴重警告或警告，並認定部分人員為債務融資工具市場不適當人選。
説白了，這是銀監繫統自上而下的要給康美信用降級。而即便是與康美已經達成低息貸款協議的銀行，在康美自救的信貸支持上也怕是謹慎謹慎再謹慎的。
反正從來不會雪中送炭的金融機構不可能是康美的白衣騎士了，望眼欲穿的投資者自然希望地方政府能給財德兩失的康美帶來轉機。
也的確，從2018年民營上市公司大規模爆發財務炸雷起，很多轄制這些上市公司的地方政府就成了最後的鍵盤俠，諸如東方園林等公司就是如此操作從而避免繼續惡化的。
6月9日，ST康美公告稱，公司與梅河口市人民政府、梅河口市財源投資及康美醫投簽訂了《關於梅河口醫療健康中心項目合作協議》，約定財源投資出資7億元參與康美控股孫公司的增資事項，康美醫投作為愛民公司現有股東同步增資。
這是康美藥業首次正式引進地方國資，而公司新任董事長馬興谷與梅河口市委常委、副市長王軍簽訂協議的照片，讓投資者又有所想象。
畢竟康美藥業所在的普寧市，在經濟大省的廣東卻屬於經濟發展水平較為落後的，而康美曾是當地政府的納税大户，納税額一度佔據普寧的三分之一多。
拯救康美也是拯救當地財政的這個邏輯就成了投資者的希望所在。然而，現實是當地政府並沒有什麼出手動作，能夠“指導”當地銀行繼續給予康美信貸支持，就已經是相當不錯了。
02
94億“賭債”能清償嗎？
除了賬面懸而未決的財務壓力之外，另一個對康美會產生關鍵影響的則是公司實際控制人馬興田及其關聯方佔用上市公司資金的問題。
按照證監會對康美案調查結果的行政處罰及市場禁入決定書顯示：在2016年至2018年間，康美藥業未經過決策審批或授權程序的情況下，累計向控股股東及其關聯方提供非經營性資金116.19億元。
這些未走程序的借款被馬興田等人用於購買股票、替控股股東及其關聯方償還融資本息、墊付解質押款或支付收購溢價款等，並且這些佔款此前沒有按規定進行披露。
這也是康美案的關鍵癥結之一。相比康美的自救，控股股東的違規佔款清償恐怕更是個不確定因素。
要知道，截至2019年12月末，康美藥業實際控制人馬興田及其控制的關聯公司普寧市康淳藥業、普寧康都藥業，非經營性佔用康美藥業公司資金總額合高達94.8億元。
按照康美藥業2020年一季度末的203.53億元淨資產計算，佔款方也就是公司前任董事長馬興田相當於掏走了近一半的康美淨值（46.6%）。
2018年10月，馬興田家族以410億財富排名2018年胡潤百富榜第52位，但在2019年胡潤百富榜上，馬興田家族跌落至723位，財富縮水至59億元。
換句話説，馬興田家族恐怕已經是“資不抵債”的狀態了。事實上，在今年5月間，康美藥業實際控制人馬興田向康美藥業出具的《債務代償計劃承諾書》中也表示無力清償上述佔款總額，只能分期付款。
在馬興田向康美藥業出具的《債務償還承諾書》中，擬以現金、中藥材和其他資產，分期三年償還資金佔用方非經營性佔用的全部公司資金。
6月17日，康美藥業董事會審議通過的《關於督促實際控制人按照債務償還承諾書的要求儘快歸還佔用資金的議案》中，對於馬興田的佔款清償作出安排：
2020年底前，馬興田要向康美累計償還不低於10%的佔款，也就是説起碼要還款9.48億元；2021年底前，累計償還不低於佔款總額的40%，也就是38億元；其餘部分則必須在2022年底前，“連本帶利”的全部清償。
即便是分期付款，對於馬興田而言，能在三年後全部清償康美藥業的佔款都像是天方夜譚。2019年A股全部上市公司的平均營收規模132億元，平均淨利潤規模9.9億元。如此比較，馬興田得從自己口袋裏掏出一個上市公司來，都還未必能還債。
《債務償還承諾書》中還有一條協議：如果不能如期以現金償還的，馬興田必須變賣擔保物以現金方式償還佔用資金。問題是，馬興田家族又有什麼可變賣的擔保物或者其他資產呢？
實際上，康美藥業在資本市場上飛速成長的同時，馬興田與其妻許冬瑾及兒女也在進行各種投資。這一家四口從2011年持5.63億元參與古井貢酒（000596.SZ）的定向增發以來，先後出現在歌爾聲學、藍盾股份、亞威股份、東方雨虹等多個融資項目中。
2016年，馬興田女兒馬嘉霖出現在遊戲公司盛訊達（300518.SZ）的十大股東名單中，以21.43%的持股比位居二股東，並且時至今日也已然是盛訊達的二大股東，持股市值約為4億元，不過也已經質押出去了。
如今，左手資本、右手實業的馬興田家族是左右手都玩砸了。其手中可以造富或者變現的資產也質押出去不少，就算把馬興田夫婦持有的已經質押出去ST康美股份全部拍賣，按照眼下公司股價，也不到23億元。
總之，這94.8億元的控股股東違規佔款，始終會是懸在康美救贖路上的巨雷。
03
中藥飲片拯救得了康美嗎？
好歹，在康美驚天造假案爆發之後，公司起碼還做出了一些自救的行為。
比如，以13.9億元出售公司持有的廣發基金管理有限公司9.458%的股權。回收現金以緩解給公司運營的財務壓力；
而後又與廣州醫藥集團簽訂了《戰略合作協議》，本協議為雙方開展項目合作的基礎性框架文件。這顯然是要穩固住公司的業務；
再者就是通過積極與金融機構溝通，獲得公司存量貸款銀行成員100億元三年期貸款，進而得到流動性支持，有效降低公司財務費用，為公司業務的可持續發展提供保障。
與此同時，康美藥業對內部存在的問題進行全面梳理和整改，強化內部管理，並提出“聚焦發展中醫藥產業”，尤其是將以中藥飲片及其製品作為其核心業務。
“通過有機整合公司的產業佈局優勢、線上線下互相強化的採購優勢、研發製成與質管優勢、營銷服務優勢，成為具備中醫藥全產業鏈動態整合的企業。”
這聽上去，至少還是有些思路的，畢竟以往康美在行業裏的標杆影響力如今還能拿出來説一説事兒，自己的核心產品也還能拿出來穩住一些市場合作夥伴和投資者。
事實上，早年間馬興田創辦的康美藥業原本是以化學藥品為主的公司，在上市一年之後，馬興田才扭轉船舵將康美轉型為中藥公司，並一直圍繞中藥產業鏈做佈局。
而這次轉型正是源於2002年康美藥業8000萬元興建的中藥飲片生產項目的一期工程。如今，ST康美“刮骨療毒”，全面收縮佈局的同時，寄希望與18年前紮下的主業根基來重振公司。
問題是中藥飲片市場會像18年以前一樣，給ST康美重生的機會嗎？
據國家統計局前瞻產業研究院調查資料顯示，國內中藥飲片市場規模持續放大，2011年-2018 年我國中藥飲片加工市場規模從874億元增長至2637億元，市場規模年均複合增長率為17.1%。
2017年中藥飲片行業營收規模為2165億元，2018年則達到2637億元。中藥飲片產業一直被納入國家重點保護的範圍，甚至被認為是戰略性產業，受益於此，中藥飲片行業景氣度高於同期醫藥工業其他子板塊的增速。
如此看來，ST康美集中發力在中藥飲片方向發力救贖自己，是個明智的選擇。作為康美藥業的核心業務，其中藥飲片產銷規模一直在同業中穩居鰲首。
按照2018年財務數據，康美藥業中藥飲片營收為41.42億元，同比增長 22.80%。這個規模遠遠領先於位居其後太龍藥業（600222.SH）、壽仙谷（603896.SH）同期5億元左右的中藥飲片營收規模。
雖然這個數據可能存在一定水分，但若按此來看，作為行業產銷規模領先的康美在中藥飲片的市場佔有率僅為1.57%，如果康美能夠踏踏實實在這一領域持續提升市佔率，恐怕公司還有翻身的可能。
然而，2020年7月初，國家藥監局、國家衞健委發佈2020年版《中華人民共和國藥典》將於12月30日起正式實施，這意味着中藥飲片將迎來更加嚴格的行業監管。
近幾年，包括康美藥業、國藥控股、雲南白藥、哈藥集團等行業頭部企業均多次被檢舉產品不合格。也因此，2019年國家藥監局專門發文整治中藥飲片質量。
在嚴管環境下，倘若康美不能持續提升中藥飲片的生產安全與產品質量，一樣會被監管方嚴打。另一方面，一些頭部公司也會由此加速對中藥飲片行業的資本整合，這對於財務壓力始終難解的康美來説，是嚴峻的競爭挑戰。
未來一年半時間，ST康美能否上演救贖奇蹟，現在雖然難以斷言，但可以肯定的是信用額度繼續充值的康美倘若再出現任何差池，恐怕退市也未必不可能。
04
後記
同樣是駭人的財務造假案，瑞幸咖啡與ST康美似乎有着截然不同的命運，這讓許多市場評論人士難以理解。但實際上，A股市場的監管方是出於保護20萬ST康美中小投資者的角度，才沒有將其推向退市。
接下來，就得看康美是否能實現大翻盤，因為這既是康美的自我救贖，也是拯救投資者、拯救中藥飲片行業形象、拯救A股上市公司形象的一次救贖。並且，這一次，康美不能輸。