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2021年已接近尾聲，機構也開始頻繁調研之旅，佈局明年行情。而作為智能汽配硬件龍頭的德賽西威也開啓了頻被調研的模式。
德賽西威在公佈三季報以後：公司前三季度實現營業收入63.03億元，同比增長46.65%；歸屬於上市公司股東的淨利潤4.91億元，同比增長54.36%，便迎來包括申萬宏源證券、前海開源基金、高瓴投資、美銀證券、中信證券、摩根士丹利、天弘基金、華夏基金、中金公司在內的百餘家國內外著名公募及私募基金、投資基金、券商機構的調研。
十二月以來又先後披露了多次投資者關係活動記錄，參與機構再次涉及中信證券、申萬宏源證券、南方基金、富國基金、匯添富基金、上投摩根等知名機構。從調研的人氣上不難看出德賽西威備受機構關注。
那麼德賽西威何許司也？為何這麼受機構關注？
德賽西威成立於1986年，前身是有飛利浦汽車音響、香港金山、惠州市工業發展總公司（德賽集團前身）成立的中歐電子工業有限公司。2010年德賽集團成功收購外方70%股份，公司更名為惠州市德賽西威汽車電子有限公司，性質由中外合資轉為內資，實際控制人為惠州市國資。2020年又開始進行了分立重組，分立重組後，實際控制人不變，但非國資股東的表決權提升了，有利於德賽西威後續的股權激勵計劃，煥發創新活力。
成立35年來，德賽西威一直專注於汽車電子，緊跟時代變化不斷調整公司戰略，得以長足發展，在外資控股階段，通過與飛利浦、曼內斯曼、西門子的合作，使得德賽西威的經營管理體系、研發能力、產品生產體系等核心競爭力始於高起點，從一開始便對接國際一流生產商，這為德賽西威的後續發展奠定了堅實的基礎；而後國資注入，更是緊跟時代潮流，開啓了飛躍的新篇章。
經過多次對組織架構、戰略部署的深化升級，現將公司產品聚焦於智能座艙、智能駕駛、網聯服務三大業務羣，提供以人為本、萬物互聯、智能高效的整體出行方案。
簡單來看，德賽西威似乎是時代潮流上的好公司，那麼最直接、最真實、反映在股價上的，市場對德賽西威的認可度及期待如何呢？
從德賽西威2017年12月上市至今的歷史走勢（周k線）來看，總體上，德賽西威大幅跑贏了大盤，從2017-12-29的23.93的開盤價至2021-12-08的134.4的上午收盤價，增長4.6倍左右，同期大盤指數深證成指從11102.16的開盤價升至14925.47的上午收盤價，漲幅不到百分之35%；分階段來看，德賽西威的主升浪從2020年4月份才真正開始，在一年半左右的時間裏便從29.11漲至141.13的最高點，股價翻了將近5倍。
從德賽西威市盈率（TTM）走勢圖來看，德賽西威的估值低點在2018年10月左右，估值高點在今年一月份左右，達到了最高點144.62，即便現如今回落至106.95，市場對德賽西威的估值水平也已經提升了數倍，足見市場對德賽西威前景的看好，那麼德賽西威是否可以撐得起上百倍的高估值呢？是否在此估值水平上還能更進一步呢？且聽後文分解。
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賽道如何
要説2021年最火爆的板塊之一，新能源汽車可謂是當仁不讓，雖然近5年新能源汽車從2018年底開始有明顯起色，但真正的主升浪是從2020年年中開始，除了間歇性回調外，一直保持大幅上升。尤其是在今年大盤震盪、許多以往的熱門板塊都表現不佳的情況下，新能源汽車板塊的強勢上漲更顯珍貴。
新能源汽車板塊的大幅上升並不僅僅是市場的情緒作用，而是有着強政策面、強基本面支撐的。數據顯示在2016年-2020年五年的時間裏，我國新能源汽車銷量從2016年的50.7萬輛增長至2018年的126萬輛，兩年的時間翻了一倍，後逐漸進入退補階段，在2018-2020年間，新能源汽車銷量僅僅增加了10萬輛，其中2019年還出現了下降，但到了2020年，儘管受疫情影響，我國新能源汽車銷量依然保持了正增長態勢。
隨即步入2021年，迎來新能源汽車銷量的爆發性增長，2021年1月-10月我國新能源汽車銷量便達到256.6萬輛，同比增長高達177%。
我國新能源汽車的滲透率在08、09年左右尚在0%的階段，到2020年5月單月滲透率才突破10%，我們看到我國新能源汽車的發展，從0%走到10%，用了將近13年的時間，而8月新能源汽車滲透率已經超過15%，從10%走到15%，我國只用了三個月。我們知道一旦一個行業的滲透率突破10%，增長將會非常迅猛，滲透率會進一步加速提升，行業可能會迎來爆發性增長，最好的行情可能就是這幾年。
放眼全球，2012年新能源汽車滲透率僅為0.2%，而2020年滲透率達到了4.2%，全球新能源汽車也處在快速發展之中，歐洲的負向約束與補貼政策，激發了新能源汽車在歐洲的爆發。
新能源汽車的投資在中國或更加性感，因這是唯一一箇中國引領世界趨勢的行業，最全的最好的全產業鏈投資標的可能都能在A股尋到，所以這個版塊享受高估值就不難理解了。
我們知道國家對新能源汽車的發展部署了“三橫三縱”的總體戰略路線，我們説電動車一定會走出來，因為這不僅僅是一個電動化的過程，更是趨向未來更便捷更機敏的網聯化、智能化的過程。
新能源汽車是一個增量市場，並不僅僅是對傳統汽車市場的替代，也是因其不僅僅是眼下能源革命的重要一環，在未來可能也是智能革命的重要戰場。想要實現人車機一體化，鏈接多維面板，智能技術未來可能是重中之重，智能座艙、智能駕駛、網聯服務在此充滿想象力。據中信證券行業調研，目前智能座艙領域ASP最高已上漲至5000元以上，預計2025年市場規模1030億元，2020-2025年間年複合增速18%。
我們可以合理預期，隨着新能源汽車的不斷髮展，未來的技術重心可能逐漸從能源轉化升至智能網聯，當能源替代邏輯逐漸被市場兑現的時候，市場的關注重心可能會更偏向於智能、未來。
德賽西威未來所重點依託的新能源汽車行業景氣度自是不必説，智能汽車的想象空間更是極為廣闊。行業的大貝塔篤定了，下一步我們來看德賽西威是否有跑贏行業的阿爾法？
/ 02 /
公司如何
2.1 研發升級
新能源汽車的發展是技術驅動的，在新能源汽車的智能化過程中，最核心最關鍵的也依然是技術趨勢。比起已經實現的收入，未來收入增長的持續性是更需我們關注的問題，而深入科技領域，未來收入增長的核心點仍然是技術創新。故而我們先來看看德賽西威在技術方面的佈局。
德賽西威保持着對自主研發、創新能力的高度重視，1992年成立技術研發中心，在新加坡、歐洲、中國南京、成都、上海、深圳等地也有研發分部。現有研發人員佔公司總人數40.69%，擁有超過800項專利，參與近30項國家和行業標準的建設。公司以開放兼容的態度進行技術合作，與英偉達、恩智浦、瑞薩、德州儀器、英飛凌等長期密切合作；與Momenta、紐勱、Ficha等在智能駕駛領域進行合作；與新加坡南洋理工大學、中山大學、華南理工大學、桂林電子科技大學、吉林大學和湖南大學等進行產學研合作。
在科技領域，技術是日新月異的，當下再先進的技術也幾乎做不到技術守恆，故而對研發的持續投入是非常重要的，至少在一定層面上為技術升級奠定了基礎。縱向來看，德賽西威近三年的研發費用總額是持續提升的。
橫向來看，與有汽車電子、智能座艙、智能駕駛相關概念的A股公司來看，德賽西威近三年在研發上的投入比始終維持在較高水平，每年均保持在10%左右的增長，足見其對研發的重視度更高。
特別的，德賽西威在分立重組後，釋放了更多股權激勵計劃實施的可能，有利於新的創新型人才加盟。為進一步調動員工積極性、吸引優秀人才加盟公司，2021年11月26日，公司完成股權激勵授予，包含激勵對象855人，佔公司2020年底總員工數的20%，覆蓋績優管理人員以及績優技術及專業骨幹，且不包含公司董事、監事及高級管理人員，亦不包含單獨或合計持有公司5%以上的股東及其親屬，凸顯了其管理的優越性及對技術人才的重視度。
2.2戰略升級
這個世界你追我趕，尤其是技術驅動的科技領域，我們似乎永遠無法準確的估測出下一個引領世界潮流的技術是什麼，下一個產業變革趨勢是什麼，所以跟上時代的腳步、迅速進行戰略迭代也是當今企業必須的生存法則。在對德賽西威的研究中，很慶幸的我們發現，德賽西威的戰略在不斷升級中，在此過程中對業務產品的認知也逐漸清晰。
回顧德賽西威17~20年的年報，在2017年年報中德賽西威對主要業務的描述為“公司主要業務為汽車電子產品的研發設計、生產和銷售，主要產品為車載信息娛樂系統、空調控制器、駕駛信息顯示系統等......”我們看到2017年公司的戰略佈局還沒涉及到智能。
到了2018年，公司戰略已經開始向智能化轉變。“基於現有的車載信息系統、車載娛樂系統、駕駛信息顯示系統、空調控制器等產品，不斷推進傳統產品向智能駕駛艙的方向升級，同時開拓智能駕駛、車聯網等相關聯的新產品線，實現提供以智能駕駛艙、智能駕駛和車聯網三大業務羣為基礎......”
2019年，公司對主要業務的表述則刪去了2018年的前半段，”聚焦於智能座艙、智能駕駛和網聯服務三大業務羣，提供以人為本、萬物互聯、智能高效的整體出行方案，以智能汽車為中心點，參與構建未來智慧交通和智慧城市大生態圈。”
圖片來源：2020年德賽西威年報
我們看到德賽西威通過三年的戰略進化，完成了從傳統汽車電子至智能汽車電子的戰略演進，2020年繼續這一戰略，雖然從2019年德賽西威戰略便明確了智能座艙、智能駕駛和網聯服務三大業務羣，但對主營業務分類按這三項展開是從今年中報才開始的，可見今年將之進一步落地。今年中報顯示智能座艙營業收入33.38億元，佔比81.75%；智能駕駛營業收入為5.71億元，佔比13.98%；網聯服務及其他營業收入為1.74億元，佔比4.26%。發展態勢良好。
2.3成長性
前文已經對德賽西威的成長性做了定性分析，故而我們來看看德賽西威的財務狀況如何？
從德賽西威歷年營業收入可以看出，近八年來德賽西威基本保持了營業收入的持續增長，但在2018~2019年遭遇了下滑，後隨着新能源汽車迎來新的格局、戰略調整的進一步深化，2020年扭轉了營收增長率，並且未來一兩年的預期也維持較快增速。
從淨利潤來看，也可看出受益於新能源汽車行業景氣度及戰略升級，從2020年起，德賽西威淨利潤增長可能將維持在較高水平。但從營收與淨利走勢上，我們似乎也能看到2020年業績的增速是基於2019年的低基數的基礎上，相比新能源汽車行業的增長，這一增速似乎也不能滿足投資者預期。未來是否可以延續預期高增長率，也猶未可知。
就最新的Q3業績而言。德賽西威今年三季報顯示公司Q3表現大幅優於行業，公司的大客户一汽大眾、長城、吉利Q3銷量分別同比下降45%/12%/23%，環比分別下降28%/12%/10%。而德賽西威依託新項目量產，公司營收表現優於汽車行業。淨利潤方面，前三季度公司扣非歸母淨利潤4.8億元，同比增長110%，Q3受原材料上漲影響至毛利率下降，疊加銷售費用和信用減值損失環比增加，淨利率環比下降1.5個百分點左右。
2.4上下游
德賽西威作為傳統TIER1廠商，其品控能力、技術優勢處於C端的非技術出身的我們可能並不能感受得很真切，但我們可從其上下游企業探得一二。
德賽西威深度捆綁英偉達，是英偉達在全球合作的5家Tier1之一，精準卡位L3+賽道，預期可分享到市場紅利，IPU03量產裝車小鵬P7後，預計基於2022年量產的英偉達Orin芯片的IPU04平台產品將在理想新車型上上量。
代客泊車產品即將在多家主流車廠客户的新車型上配套量產，基於全面技術優勢、融合高低速場景的自動駕駛輔助系統已獲得項目定點，可實現L4級別功能的高級自動駕駛域控制器產品——IPU04已獲多個項目定點。
公司客户羣體主要包括歐美系車廠、日系車廠和國內自主品牌車廠，並與眾多主流車企形成穩定的合作關係。公司智能駕駛產品獲得理想汽車、小鵬汽車、蔚來汽車、一汽紅旗、吉利汽車、奇瑞汽車、廣汽乘用車等客户的新項目訂單，智能座艙域控制器、大屏化座艙產品、數字化儀表等座艙產品獲得一汽豐田、長城汽車、吉利汽車、廣汽乘用車、奇瑞汽車、比亞迪等主流車企的新項目訂單。網聯服務業務座艙安全管家獲得主流日系車廠定點，藍鯨OS4.0、智能進入軟件套件等產品獲得前裝量產訂單。可見德賽西威的產品及技術是經過了市場檢驗的。
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市場擔心什麼
通過前文的分析，我們知道了賽道是好賽道，公司是好公司，那麼買入德賽西威是不是就沒有風險了呢？情況也並非全然如此。
首先，好公司也需要合理的估值，我們看到德賽西威現如今的市盈率（TTM）已經過百，在汽車行業中估值排名已經相當靠前，在前10%左右，均勝電子的市盈率為34.31，長城汽車的市盈率為67.34。根據中信證券11-18日的研報表述“我們預計公司2021-2023年EPS為1.42/1.87/2.43元，採用分部估值，分別給予座艙與ADAS471億元與244億元目標市值，整體對應714億元目標市值，對應目標價130元，維持“買入”評級。”而德賽西威12-8的收盤價已經達到133.8，是否公司的估值需要等一等業績了呢？
除了前文提到的業績增速或存在低基數“水分”外，德賽西威未來將面臨最大的挑戰還是競爭格局的不確定性。
智能化賽道或強敵環繞，主要競爭者來自三股勢力，第一類是傳統車企；第二類是IT出身的選手，比如華為；第三類是造車新勢力，比如百度、小米等在人工智能領域有先發優勢致力於造車的互聯網巨頭。這三股勢力對德賽西威的智能佈局的影響都是不容小覷的。但各股勢力的訴求也有所不同，出發點與落地也有所差距。
好在在智能汽車的極度複雜性的作用下，各廠商間的合作意向似乎也大於競爭。也出現了諸如華為+長安，高通+長城，Mobileye+蔚來，小鵬+德賽西威+英偉達，理想+德賽西威+英偉達，百度+吉利，蘋果+現代這樣那樣的組合，那麼最終誰能跑出來，誰能跑得快，誰能最終被市場接受，變數猶存。
關於市場最為擔心的參與者華為，華為的入局是否會對行業產生碾壓式的結果，德賽西威在年中電話會議上似乎給出了一定的答案”華為加入，會有一部分的競爭，但是我們在4月份也有籤一個合作協議，如果往遠一點來看，華為這種體量，華為做Tier 1車廠開發去定製並不合適，還是做整車比較合適”。
此外，市場對德賽西威的擔憂也包含行業受到缺芯潮的衝擊，受此影響，下游廠商均受到了不同程度的影響。據業內多位半導體分析師分析，目前的芯片短缺問題很可能會持續到2022年，估計整個汽車行業要想完全恢復正常運營，還得等到2023年之後。對此，作為供應商的德賽西威可能也會受到波及。
汽車行業在電動化智能化的汪洋大海中乘風破浪，德賽西威的產品力、技術優勢、戰略迭代等核心競爭力也似乎勾勒出其光明前景。投資者的想象力、對未來的憧憬似乎可以將估值一推再推。所以德賽西威的估值似乎還有空間？
但在科學技術的日新月異、行業競爭格局的不確定性、汽車缺芯潮的持續影響下，一百多倍市盈率的德賽西威被高估了嗎？除了可想象以外，似乎也仍需未來可持續增長的業績兑現來燙平估值，對投資者的情緒與夢想聊以慰藉。
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