藥明康德細胞免疫療法暫無進展 營收大漲商譽四年增兩倍
被譽為醫藥界阿里巴巴的藥明康德，近些年收購多家藥企，營業收入穩定增長。但一些標的業績不甚理想，近14億元商譽給公司業績埋下隱患
兩百年前，美國颳起了一股西部淘金熱。但事後發現，到西部挖礦真正賺大錢的，是賣鏟子的中間商。
這些中間商不生產工具，他們只是工具的搬運工。兩百年後，淘金熱在各行各業上演，特別是關乎人類生存的醫藥界。
温州人李革，在無錫註冊了藥明康德，把公司上市到上海（603259.sh）、香港（2359.hk），與不少美國公司合資。
他的生意經，是打造一個共享研發平台，讓天下沒有難做的藥，是典型的賣鏟子。後來有了資本，也開始下地挖金礦。
太平洋的金條
藥明康德想找的金礦，叫細胞免疫療法。
2016年，公司與美國前上市企業Juno Therapeutics（以下簡稱“朱諾治療”）合資成立上海藥明巨諾生物科技有限公司（以下簡稱“藥明巨諾”）。根據協議，藥明巨諾研發抗原受體（CAR-T）、細胞受體（TCR）技術，一旦實現發展里程碑，公司有權選擇將朱諾治療的產品線在中國商業化。
朱諾治療，總部位於美國西雅圖。這座誕生了微軟、星巴克、亞馬遜等偉大公司的城市，是19世紀西部淘金熱中心之一。為了紀念那次運動，美國人還以“淘金熱”命名了當地一家公園。
在李革眼中，西雅圖是一個淘金聖地，朱諾治療就是那塊金條。
金條的含金量，在於研發的CAR-T、TCR技術，俗稱細胞免疫療法。該療法能在晚期血液腫瘤產生高比例的應答，被視為最具前景的精準治療手段。不過，金條上市前需要被試煉，醫學界稱為臨牀試驗，只有通過嚴格考核，療法和藥品才能推出市場。
因為全球各國醫學技術的良莠不齊，我國引進外藥，一般會先等美國FDA、歐洲EMA等藥品管理局通過，再自行臨牀考核。
早在2014年，朱諾治療的細胞免疫療法就進入美國FDA臨牀試驗。藥明康德與其合資，賭的就是該療法能獲通過，然後負責該產品在中國的上市。整個過程，公司既不用耗巨資研發，但不可避免地積累了商譽。
甚至在資本市場，也颳起了一股投資細胞療法的東風，開能環保（300272.sz）、姚記科技（002605.sz）、中源協和（600645.sh）先後公告，與國內科研機構共同開發相關產品。握有美國技術的藥明康德，自然是最耀眼的明星。
不少投資者歡呼雀躍，還有人在股吧興奮地留言：藥明康德秒殺華大基因！然後幾年後的現狀如何呢？
悄無聲息的藥明巨諾
2018年底，上海張江，這裏號稱中國藥谷，藥明巨諾在此舉行了聲勢浩大的2500平米研發基地落成儀式。
對於細胞療法在國內的進展，公司現場表示：研發的首款CAR-T藥物在中美兩國都已進入臨牀階段，有望2020年上市。
時間撥回當年5月。藥明巨諾完成了1億美元A輪融資，領頭人不乏淡馬錫、紅杉資本等大佬。一個月後，公司宣佈新藥進入國家藥監局的臨牀試驗名單，未來將投資3000萬美元在蘇州建廠生產。
不過，熱鬧的另一頭，美國人在大洋彼岸頻繁遇阻。
2016年7月，朱諾治療發佈公告，稱FDA叫停了公司CAR-T免疫細胞療法JCAR015 II期臨牀試驗，試驗造成3名白血病患者死亡。公告導致公司股價當日暴跌30%，三天後，FDA才再次批准公司可繼續試驗。
欣賞馬雲的李革，非常認可前者的那句“夢想還是要有的，萬一實現了呢”。有一次年會上，他激動地喊道：
努力一定要有結果，夢想一定要實現！
只不過，率先實現細胞療法夢想的不是他，而是同行復星醫藥。今年2月，公司發佈公告，從Kite Pharma引進的CAR-T產品益基利侖賽注射液，已被國家藥監局正式受理上市申請。
復星醫藥的這款藥品，與藥明康德同年進入我國臨牀試驗階段。只不過，復星醫藥引進前，產品已在美國、歐洲批准上市。
篤信努力必有回報的李革，在去年藥明康德的年報裏，對藥明巨諾隻言片語，藥物臨牀進展也未提及。
《投資者網》致函公司詢問朱諾治療相關試驗的進展，公司回覆讓自行核查信息，沒有透露更多。
醫藥界的阿里巴巴？
根據2019年報，公司去年實現營收128.72億元，同比增長33.89%；實現歸母淨利潤18.55億元，同比下降17.96%。
對此，《投資者網》就業績增長問題向公司進行求證核實，藥明康德表示，利潤下降系公司所投資標的公允價值變動損失人民幣1.8億元，扣除所投資標的公允價值變動影響後，公司本報告期歸屬於上市公司股東的淨利潤較上年同期增長23.70%。
在年報裏，原因描述更為詳細：“公司於第四季度確認損失人民幣 13,478.75 萬元，主要為已上市的 Hua Medicine 及 Unity Biotechnology, Inc.等公司的股價波動造成的公允價值變動。”
Hua Medicine、Unity Biotechnology是藥明康德投資的兩家上市藥企。前者去年股價比發行價跌去六成，後者一年內市值蒸發過半。
之前藥明康德的商業模式，並不是傳統的藥物研發。相反公司只做一件事：搭建醫藥一站式研究平台。機構登陸這個平台，可以交換想法、合作製藥模板，節省了前期高昂的研發成本。
這像極了阿里巴巴的平台模式，自己不賣貨，但商家可以進駐達成交易。在藥明康德，淘寶店主換成了藥企，直播帶貨換成了討論化學公式。甚至馬雲的成名句“讓天下沒有難做的生意”，換成了“讓天下沒有難做的藥，難治的病”。
更巧合的，李革也有一段為國爭光的經歷。1997年，全球最大的研發外包昆泰醫藥有意打入中國市場，但最後水土不服，如同被馬雲挑落的eBay。
還有前來分蛋糕的昭衍新藥、方達控股、維亞生物，他們在細分領域打造研發外包平台，蠶食藥明康德的市場份額，一如纏鬥馬雲的京東、蘇寧、拼多多。
為了守住護城河，這些年藥明康德不斷收購、合資企業，這才有了朱諾治療的一幕。但與此同時，快速擴張給公司帶來了商譽的膨脹。
對此，《投資者網》就商譽問題向公司進行調研，藥明康德表示，商譽信息在年報220頁。
該頁顯示2019年公司的商譽達到14.62億元，減值準備1億多元。當年招股書裏，2016年公司商譽3.26億元。四年時間商譽增值超過2倍。
商譽的魔力，在於讓市場相信收購企業可獲取超額投資回報。但魔鬼的一面是，如果收購企業的業績低於預期，作為損益表的減值科目，會對一些財務科目產生衝擊。
13.62億元的商譽，碰上合資企業藥明巨諾的悄無聲息，還有兩家投資企業市值縮水。藥明康德離阿里巴巴的距離，還任重道遠。（思維財經出品）■