事件：
2020年05月12日國家統計局發佈：2020年4月CPI同比3.3％，前值4.3％；環比-0.9％，前值-1.2％；PPI同比-3.1％，前值-1.5％；環比-1.3％，前值-1.0％。
核心觀點：
4月CPI及其食品項、非食品項保持回落，同時PPI通縮程度加重均符合預期，因此中期觀點基本維持不變。但考慮近期全球疫情發展和國內政策發力，需關注一些新的可能。
對於CPI：我們此前主要考慮疫情對商品供應衝擊的緩解、豬肉產能恢復和價格下行，以及下半年後CPI基數因素的回落。但接下來應重點考慮失業上升與收入下降對居民消費需求的制約，據此預測CPI將加速下行，2季度運行在3.0左右，3、4季度將回歸2.0左右的常態。
對於PPI：我們此前基於投入產出表預測二季度PPI均值-3.3，最低可能在5月達到-5％。現在考慮到國內政策加力、國際原油和國內工業金屬價格企穩，預測5月PPI見底甚至回升的概率趨於上升。但考慮到歐美疫情仍未完全受控，同時俄、巴、印也出現擴散，預計見底之後的反彈力度仍然偏弱。
對於主要大宗商品：考慮到歐洲大陸防疫效果領先美國，但全球疫情仍在擴散，推測美元僅可能小幅回落。4月以來國際油價初步企穩，但仍受制於全球疫情下的弱需求；國內工業金屬價格出現反彈，能源化工品價格降速放緩。農產品方面豬肉與蔬菜價格回落，水果與糧食價格堅挺；從基數推斷水果對CPI貢獻仍將為負；糧價邊際上取決於國內當年產量，農業部透露今年意向春播面積回升，防治面積充分，豐收有保障。
綜合判斷，二、三季度GDP平減指數將逐季下降，而實際GDP增速隨着復產推進和政策發力將逐步回升，這在投資時鐘裏面對應的是復甦場景。
以下為正文內容：
一、4月CPI分析
4月CPI同比增速回落至3.3％符合預期。與3月相比，基數因素貢獻從3.34回落至3.24個百分點，新漲價因素則從0.96下降至0.06個百分點。
分項來看：食品項同比增速繼續回落，特別是豬肉、鮮菜、鮮果3項，其中豬肉和鮮菜4月價格進一步下行；但鮮果價格保持堅挺，主要是去年的高基數導致其對CPI負貢獻。非食品項的同比增速進一步下降，分項看仍然是交通和通信、衣着、居住等負增長所致，教育文化和娛樂、生活用品及服務、醫療保健等仍保持正增長。
環比來看，4月CPI環比增速由正轉負為-0.9％，前值-1.2％，其中食品類整體環比增長-3.0％，前值-3.8％，非食品類環比增長-0.2％，前值-0.4％。
二、4月PPI分析
4月PPI同比-3.1％，前值-1.5％；環比-1.3％，前值-1.0％。通縮程度加深。PPI走勢與經濟景氣度相關性更強，而4月30日發佈的製造業PMI指數中出廠價格、原材料購進價格指數都在臨界值以下進一步下降，已經預示4月PPI通縮會加重。
但新情況是：4月以來國內貨幣政策與財政政策都在加力，國內工業金屬價格出現反彈；同時國際油價初步企穩。據此預測5月PPI見底甚至回升的概率明顯上升，預期最小值應不低於-3.5％。
分行業看：4月能源和原材料行業的通縮普遍在加重，其中石油、化工、煤炭、鋼鐵、有色、電力降幅擴大，非金屬建材也由正轉負。裝備製造業價格降幅相對較小，其中計算機、通信和電子設備製造業價格收窄降幅，汽車製造降幅小幅擴大，通用設備由正轉為小幅負增長。消費品製造領域，農副食品、食品飲料、醫藥等行業價格增速都有所回落，而紡織服裝業通縮程度加重。
三、重點商品價格監測與展望
本節對原油、工業金屬、農產品、貴金屬等主要大宗商品價格的走勢進行監測或展望。
（一）美元保持強勢
上期分析提出，全球疫情持續擴散、有效需求趨於收縮、美元保持強勢等因素都不利於下一階段的大宗商品價格。
首先，從全球新冠疫情的防控效果來看：4月以來西、意、法、德、土等歐洲大陸國家的日新增確診病例開始震盪下行；美國、英國日新增確診病例進入平台階段；但俄羅斯、巴西、印度等國的日新增確診病例趨於上行，進入5月後甚至出現加速。
其次，全球總需求明顯收縮。從世界主要經濟體的製造業PMI指數來看，歐、美防疫和復工進展大致落後於中國2個月左右。3月以來中國已逐步復工復產，以此外推日、韓、進而歐、美也會在5月左右逐步復工復產，從而帶動其製造業PMI反彈。而BRICS中的BRI正進入疫情加速階段，其製造業PMI可能要到7月左右才會開始景氣修復。
最後，美元指數仍然保持強勢。4月均值達到99.87，最高100.80；5月首周均值99.70，最高100.18。考慮到目前歐洲大陸防疫效果領先於美、英，但新興經濟體出現疫情擴散，預計未來1個月美元指數僅會有較小幅度回落。
（二）油價仍然受制於弱需求
4月以來原油價格仍在底部震盪。布倫特原油現貨價從4月1日的15.35升至4月9日的24.0美元/桶之後，又回落到4月27日的13.67美元/桶，創下新低；之後再次反彈，截至5月8日突破25美元/桶。
當前國際油價的核心決定因素首先仍然是全球總需求的恢復情況，其次是限產協議。而現有協議減產規模仍明顯低於原油需求下降規模。另外，俄羅斯、巴西等商品出口國的疫情也出現加速，但從3個原因判斷，應不會衝擊原油或其他商品的供應與價格：
首先弱需求仍是決定性因素。儘管在常規狀態下限產協議確實會影響原油價格，尤其是產量分別佔全球11.74％、11.27％的沙特、俄羅斯的減產情況；但當前協議減產的規模明顯小於需求收縮規模，所以原油價格主要取決於全球原油需求的恢復，亦即先中日韓、後歐美、其次印度、巴西、俄羅斯等的防疫和復工進展。
其次，受疫情加速影響，俄羅斯的減產執行力度有所下降。據俄羅斯能源部門數據，其4月原油產量相比3月有所上升。
最後，採礦業本身並不容易受到疫情影響，產量的關鍵還是生產者的意願。
（三）金價遇到頂部，國內工業金屬價格反彈
美國債實際收益率企穩，黃金遇到頂部：4月美國10年期國債的實際收益率在-0.55％左右出現底部企穩特徵，對應黃金價格在1740美元/盎司遇到頂部。目前支撐黃金價格繼續上行的主要動力是全球疫情仍存在不確定性，以及各國仍在大幅度擴張的央行資產負債表和財政赤字，而其下行動力則主要是黃金消費需求的下降，以及避險情緒之下美元保持相對強勢。從全球疫情的發展來看當前上行動力仍佔據主導位置。如前所述，預計第一個反轉時點是歐、美疫情開始受控並有效推動復產之後。
國內工業金屬價格反彈：4月全國螺紋鋼市場價穩定在3550元/噸，相比去年同期下降13.9％，降幅由於基數的原因有所擴大（3月平均同比下降10.2％）；而電解銅價格出現反彈，相比去年同期下降15.6％，降幅有所收窄（3月平均同比下降16.5％）。
（四）豬肉、蔬菜價格回落，水果、糧食價格堅挺
農產品方面，4月以來豬肉、鮮菜價格都趨於下行，但水果價格堅挺。其原因包括2月下旬以來商品供應逐漸得到保障、豬肉產能逐步恢復、蔬菜生產迎來旺季等。截至5月9日全國豬肉批發價格為41.5元/kg，上月同期為44.8元/kg。水果價格儘管相對穩定，但從基數因素看，對CPI的貢獻仍將為負值。
不過需要注意，4月以來國內糧食價格出現上升。原因在於疫情衝擊之下部分國家開始限制糧食出口。但參考前期報告，從中國主要糧食品種的供需平衡表判斷，中國的儲備充足、對外依賴程度極低，糧食供應的關鍵仍在於國內當年產量。而4月19日農業部透露今年意向春播面積回升，災害防治面積充分，豐收有基礎、有希望。
四、GDP平減指數與名義GDP增速展望
綜上，我們預測2020年GDP平減指數將逐季下降。但實際GDP增速將隨着復產推進和政策發力逐步回升，綜合預測2020年名義GDP增速可能在全球疫情完全受控、景氣基本恢復之時迴歸至7.0％以上的常態——可分解為6.0％的實際GDP增速、2.0％ CPI增速與0.0％以上的PPI增速。
時間點可參考各國製造業PMI指數，4月的歐、美大致相當於2個的中國。以此外推日、韓、進而歐、美會在5月左右逐步復工復產，從而帶動其製造業PMI反彈。而BRICS中的BRI正進入疫情加速階段，至少要到7月才會開始景氣修復。
就二季度而言，國內經濟將呈現“弱復甦”格局。即環比來看，實際GDP增速回升，通脹率趨於回落。但同比來看，GDP增速難以回到6％左右的常態，原因是從三駕馬車來看，海外疫情仍在繼續衝擊貿易需求和全球供應鏈；消費面臨失業率上升、收入預期不確定等方面的衝擊；投資面臨工業品通縮、地方財政收入壓力，以及房住不炒、污染防治、資金使用效率、宏觀槓桿率等多重約束。
另外，需要注意2019年3季度以來用GDP名義增速與實際增速之差計算出來的平減指數有失效的跡象，與CPI、PPI走勢明顯不符合。
