王永利：信用貨幣的運行與調控邏輯——論數字貨幣與貨幣運行機制之三
【現有信用貨幣體系下，社會負債與貨幣總量的增長越來越超越社會財富的增長，越來越多的國家實際利率為負，貨幣幣值呈現長期大幅貶值態勢，積累着越來越嚴重的貨幣金融風險乃至危機隱患，亟需推動貨幣運行機制的深刻變革。】
由於社會財富種類繁多、形態各異、分佈極廣，而且很多還存在上下游關係，經常轉換形態與持有者，要準確掌握其實際的規模變化非常不易，因此，只能選擇部分與人們生活生存密切相關的最終消費品作為樣本，形成社會消費物價指數（CPI），通過CPI的變化（通貨膨脹率）近似地反應貨幣幣值的變化，據以調節貨幣投放與貨幣重量。這就形成了貨幣政策體系，包括通貨膨脹目標確定與貨幣總量調節的具體實施。
其中，根據弗裏德曼“貨幣數量理論”，世界各國普遍認可2%～5%的通貨膨脹率屬於有利於經濟社會發展穩定的“温和通脹率”，貨幣政策目標普遍都設定在2%以上，而沒有設定為零的。
同時，CPI的變化及其對貨幣幣值的代表性受到多重因素的影響，除受到貨幣總量變化影響外，還包括CPI樣本物品本身的代表性、CPI樣本物品與非CPI樣本物品的供需變化、貨幣總量中分流並沉澱到金融市場部分（各類交易保證金存款）的多少以及整個貨幣流動性的高低等。所以，説“通貨膨脹只是貨幣現象”並不準確，貨幣總量的增長率並不是必然等於社會物價的增長率。
由於上述因素的存在，就使得社會負債與貨幣總量的增長必然超過社會可交易財富的增長。其中，越是以間接融資為主的國家，這種現象就越是突出。
在社會處於供不應求、經濟加快發展、貨幣需求旺盛階段，通貨膨脹就成為信用貨幣的常態。但在社會遇到供過於求、經濟發展下行、貨幣需求低迷時，就可能出現貨幣總量氾濫下的通貨緊縮局面。貨幣政策在應對通貨膨脹、需要控制貨幣投放時，是相對主動和有效的；而在應對通貨緊縮、需要擴大貨幣投放時，則是相對被動和低效的，容易出現“貨幣無需求陷阱”。
面對社會主體主動收縮貨幣需求與負債規模，造成市場流動性枯竭和經濟嚴重衰退，嚴重威脅到金融市場和經濟社會穩定（可能引發金融或經濟危機）時，就需要政府逆向調節，擴大負債與開支；就需要貨幣政策與財政政策配合，打破常規，實施零利率甚至負利率、大規模量化寬鬆甚至財政赤字貨幣化，通過貨幣政策，使社會財富的分配更多地向擴大負債並相應擴大投放和消費、能夠為經濟發展和社會穩定做出貢獻的羣體傾斜，這在無形之中剝奪和轉移了持有貨幣性資產羣體的財富，在很大程度上發揮了更廣泛、更深刻的社會財富重新分配的作用。
由此，貨幣政策越來越難以完全保持中性或中立，難以保持貨幣幣值的長期穩定，而是更多地注重保持各個時期CPI或通貨膨脹率的基本穩定，由此維護當前經濟社會的基本穩定。
所以，貨幣政策實施零利率乃至負利率、實施量化寬鬆乃至財政赤字貨幣化，可能是現有信用貨幣體系長期保持社會負債與貨幣總量增長超過社會財富增長的必然結果。由此，現在越來越多的高福利發達國家都走上了這條道路。
但是，這種狀況的持續發展卻會積累更大的風險隱患，嚴重威脅貨幣體系的基礎與信譽，最終可能釀成難以控制的極端惡果。這是需要高度警惕的！
如果説貨幣從實物貨幣轉化為信用貨幣，最重要的突破就是解決了貨幣供應不足的問題，那麼，現有信用貨幣體系存在的最大問題就是貨幣很容易不斷超發以致完全失控。
如何科學合理地把握信用貨幣的投放與總量調控，仍是貨幣理論與信用貨幣體系需要研究解決的根本問題，亟需創新加以解決。
以新技術推動新型數字貨幣體系建設，可能是一條重要出路。
（作者王永利 海王集團首席經濟學家 中國銀行原副行長）
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