博時基金蘭喬：軍工產業鏈將迎雙擊 下游應用端空間大

　　中國經濟網北京8月14日訊 （記者 康博）對於今年的A股市場，除了大消費與科技股不斷上漲之外，軍工行業無疑是一匹黑馬。無論從剛剛過去的7月份還是年內業績看，由蘭喬管理的博時軍工主題股票基金(004698)都非常出色。

　　博時基金 蘭喬

　　根據蘭喬介紹，當下的軍工行業與過去相比已經有了非常明顯的變化，其一是，我國在十三五之前是武器裝備能力建設期，十四五將正式跨越進入裝備放量建設期。這其中消耗類的裝備將迎來大幅增長，如導彈、飛機、電子元器件、複合材料等細分領域。其二是，國防軍工是所有科技戰的最高陣地，是大國博弈主戰場，行業投入增長確定性高，從產業鏈反饋看，一些企業已經出現訂單顯著增長的跡象，行業成長空間、估值體系會迎來雙擊。

　　其實軍工行業多年來一直被業內看好，但在市場行情的把握上卻鮮有基金經理能夠有突出表現，然而從蘭喬管理的基金業績看，卻能平衡好風險和收益。對此，蘭喬表示其在具體操作時更關注基金組合在一個階段內對淨值的收益貢獻和平滑了多大的波動風險，一般沒有針對個股的嚴格止盈或止損的剛性限制，都是基於估值、淨值波動或配置權重對組合淨值的影響，進行綜合評估判斷後，予以加減倉處理。

　　針對軍品和民品的應用結合，蘭喬以北斗產業鏈舉例，北斗板塊的投資機會主要分為兩部分：一部分是以地基增強系統為代表的地面段建設投資，第二個部分則是下游應用端，其中道路服務市場的規模最大，未來自動駕駛等都需要高精度定位支持，這已成為業內共識。另外在一些比較專業的領域，如精準農業、智慧城市等也都有比較廣闊的市場空間。

　　在應用推廣上，蘭喬認為會沿兩條路徑進行：一是從對安全性和自主可控性要求較高的關鍵行業向一般行業推廣；二是從專業級的應用向一般消費級的應用推廣，其中車載導航和智能駕駛領域的前景最為廣闊。

　　以下為訪談實錄：

　　問：您從畢業以後就進入了博時基金，從研究員一路晉升到基金經理，從常規來看，這通常也是多數基金經理的職業路線，但不常規的是，您10年來始終都在博時，能否介紹一下您對博時基金這個平台的認識，為什麼會始終如一的沒有過變動，對於不少既有買方又有賣方研究員經歷的同行，您始終在一個地方會不會對拓展自己的眼界或者跳出固有思維模式有障礙？

　　答：作為業內最早成立的五家基金管理公司之一，博時經歷了資本市場的起伏，也經歷了行業發展的考驗，保持了良好發展勢頭。做投資是一件機會與挑戰並存的事情，在畢業後進入博時，很多優秀前輩都在給我們樹立着榜樣，從研究員成長為基金經理，我也在跟着優秀前輩一同成長，並最終形成了自己的投資理念。此外，公司完備的投研體系不僅為我們提供了更加協同的投研平台，也為我們提供了眾多優質資源，接受眾多的信息和新鮮事物，也使我們能夠更加心無旁騖的進行研究和投資工作，挖掘投資價值。

　　2、可以説前5年是您打造研究功力的階段，能否詳細説説您的這段經歷，這期間自己有哪些轉變，對一些東西的理解是如何從淺入深的？

　　答：剛進公司就是做行業研究員的工作，主要歷練了行業研究及公司研究的基本功：案頭資料分析、財務報表分析、實地調研、產業鏈及專家調研、跟蹤行業及公司的變化、估值分析及投資思考等。在14年時有幸成為明星基金經理的助理，跟在明星基金經理身旁努力學習，收穫良多。在從研究員向基金經理轉變的過程中，我認為最為重要並不斷加深理解認知的三方面因素：1）堅持獨立思考，實事求是；2）敬畏市場，決策果斷；3）不斷反思人性的弱點。

　　問：在今年7月份，軍工主題出現爆發行情，讓您管理的博時軍工主題股票基金脱穎而出，但其實，從2017年成立以來，這隻基金僅在2018年有過和指數相似的回調幅度，其餘時間都在上漲，您覺得軍工行業和過去幾年相比有哪些變化？

　　答：軍工行業與過去相比主要變化還是在基本面，主要以下兩方面：

　　1、預計“十四五”期間行業增長加速

　　軍工是和平發展的前提，底線思維意味着我國必須強軍形成戰備能力。我國在十三五之前是武器裝備能力建設期，十四五正式跨越進入裝備放量建設期，以形成軍工作戰能力體系。這其中消耗類的裝備將迎來大幅增長，景氣度較高的子行業有導彈、飛機、電子元器件、複合材料等細分領域。

　　2、國防軍工是大國博弈主戰場、武器裝備消耗屬性增強

　　大國博弈，落實在細分科技領域上是國產化的不斷推進，而國防軍工是所有科技戰的最高陣地，是大國博弈主戰場。從國家意志自上而下看，軍工行業的投入增長確定性高，從產業鏈反饋看，一些企業已經出現訂單顯著增長的跡象。從形成戰備能力角度看，消耗性裝備、高頻使用裝備的大幅放量增長勢在必行，行業成長空間、估值體系會迎來雙擊。

　　問：前幾年有一些軍工主題基金在市場表現不佳時出現了嚴重的下跌，為什麼同樣以軍工行業為主，您的基金就能保持平穩呢？您覺得這裏面的差別主要有什麼？

　　答：在基金的選股邏輯方面，我們主要依據基本面分析，在軍工行業未來10年大發展的背景下，精選其中確定性高、彈性高的個股進行投資。主要考量行業景氣度、公司成長性及經營能力、估值水平三個維度，自下而上精選個股，為投資者創造收益。選擇成長性最好的子版塊，在其中挑選出優質的公司進行投資佈局，從一個較長的時間維度去看能分享到公司成長的收益。

　　對於基金的組合管理而言，行業或個股配置主要看在一個階段，其對淨值的收益貢獻和平滑了多大的波動風險，一般沒有針對個股的嚴格止盈或止損的剛性限制，實際操作中都是基於估值、淨值波動或配置權重對組合淨值的影響，進行綜合評估判斷後，予以加減倉處理。止盈或止損的核心在於投資邏輯是否兑現，如對行業及公司基本面判斷失誤，我們將調整配置，賣出頭寸。

　　問：對於普通投資者來説，和軍工行業離的似乎比較遠，在更長時間以前，行業裏的很多上市公司估值似乎都很高，但這個行業的特點是又有很多不能對外披露或者不能讓人很清晰看到的資產，這給投資者分析公司帶來了很大障礙，您認為這個問題存在嗎？您是怎麼去調研和分析相關公司的？如何去判斷公司的估值？

　　答：從產業發展角度，科技一直是國防軍工的天然屬性。同時，軍事科技也是人類科技發展的最前沿，航空航天領域大量的先進技術轉為民用，帶動經濟發展。從科技屬性角度看，軍工與半導體等科技板塊類似，對產業空間、行業增速、競爭格局等要素的分析尤為重要。

　　我們通過產業鏈、公司及專家調研，結合公開信息、國內外對比等，對我國國防和武器裝備的發展進行前瞻性分析，尋找其中的短板及符合未來戰爭形勢的領域進行投資佈局。估值方面，綜合考量市盈率（P/E）、市盈率增長比率（PEG）、市淨率（P/B）、市銷率（P/S）等一系列估值指標，進行行業橫向比較及縱向比較，優選個股投資。

　　問：您覺得軍工行業和製造業的關係是怎麼樣的？這裏面的投資邏輯您如何看待？

　　答：軍工產品的研發週期較長，包括前期的預研、立項、設計、研發、定型和量產等。從預研到定型的週期較長，且需要投入鉅額資金；只有從定型到量產才能夠真正看到訂單落地和業績釋放。目前軍工行業大部分主戰裝備已進入定型週期，正在走小批量生產或批量生產，這就是我們此前談到的“我國在十三五之前是武器裝備能力建設期，十四五正式跨越進入裝備放量建設期”的具體表現。

　　具體來説，十四五期間增長快、消耗屬性最強、確定性高的軍工裝備子領域中的企業業績增長確定性高，其中主要有導彈產業鏈、先進戰機產業鏈、先進材料產業鏈、電子元器件等細分領域。

　　橫向比較其它行業，軍工行業計劃性更強、下游客户軍方需求確定性更高、產業鏈相對封閉，科研生產的組織更加嚴密，受經濟環境的影響相對較小，估值具備一定的提升空間。綜合比較，軍工板塊有投資吸引力，純粹投資于軍工行業的主題基金是不錯的選擇。

　　問：從投資端看，對比發達國家的國防軍費支出，我國處於什麼水平，未來的預期又是什麼？這樣一個總量分散的行業中去，對行業內各細分領域的拉動又如何？

　　答：我國軍工行業一直在封鎖中發展，一直強調自主可控。十九大報告中提到“力爭到2035年基本實現國防和軍隊現代化，到本世紀中葉把人民軍隊全面建成世界一流軍隊”的目標。對比發達國家的國防軍費支持，我國還有很大的增長空間，從宏觀層面來看，我國國家戰略從韜光養晦轉向積極應對，預計未來5-10年我國國防投入維持比GDP增速略高的持續增長，其中武器裝備採購費用增速更快，同時考慮我國武器裝備出口帶來的增量，軍工行業未來10年增長可期在這樣一個高確定性增長的行業中將出現很多的投資機會。行業景氣度方面，順應軍隊發展戰略的海空軍裝備、制導武器、軍工電子、新材料等行業領域擁有高景氣度且持續性強。

　　問：我們看到即便是軍工企業，其實也有很多產品的需求都是大眾化的，比如激光紅外，這次疫情就讓需求一下爆發出來，其他您能否介紹一下還有哪些是軍品民品都有很大需求空間的東西？

　　答：

　　北斗產業鏈：

　　北斗板塊的投資機會主要分為兩部分：一部分是以地基增強系統為代表的地面段建設投資，因為要想讓北斗導航系統實現分米級乃至釐米級的定位，必須實現地基增強和星基增強的配合。在這一領域中，我國有一些上市公司做的很不錯。

　　第二個部分則是下游應用端，也就是用户端。下游應用端是北斗領域中規模最大的市場，在產業鏈中的產值佔比較大。其中道路服務市場的規模最大，未來自動駕駛等都需要高精度定位支持，這已成為業內共識。另外在一些比較專業的領域，如精準農業、智慧城市等也都有比較廣闊的市場空間。

　　在應用推廣上，我們認為會沿着這樣兩條路徑進行推廣：一是從對安全性和自主可控性要求較高的關鍵行業向一般行業推廣；二是從專業級的應用向一般消費級的應用推廣，其中車載導航和智能駕駛領域的前景最為廣闊。

　　國產民機產業鏈：

　　目前我國大部分軍機已經配套了國產發動機，未來隨着幾款重點型號發動機研製列裝的加速，我國有望實現軍機發動機全部國產化的願景。國產民用航空發動機方面，2017年12月25日，大型客機發動機驗證機CJ-1000AX首台整機在上海完成裝配，標誌我國首個民用大涵道比渦扇發動機整機驗證平台已經建立。預計未來我國民用航空發動機市場與國產民機產業一起發展，有廣闊空間。

　　國產C919大飛機2020年完成6架試飛，預計2021年完成整個適航取證流程進入量產。根據商飛官網統計，目前C919累計客户已達28家，訂單總數超過1000架。在5-10年的時間維度看，國產民機行業景氣度處於上行週期。ARJ21目前還處於從小批量生產向大批量生產階段過渡，同時在航空發動機和關鍵零部件上依然依賴進口。當前，發動機、航電系統、機電系統甚至起落架都構成了制約國產化率提升的瓶頸，而這些關鍵零部件的附加值都很高。我們認為在下游需求不斷增長的背景下，國產民機產業鏈上的配套公司有好的成長前景，其中一些關鍵零部件環節如果實現突破，將是產業鏈上良好的投資機遇。

　　9、對於軍工行業，您覺得投資者需要關注的一些重點在哪裏？如何去判斷一家軍工企業的好壞？

　　答：軍工板塊受外部事件驅動的影響較大，確實具有較強的主題投資色彩。但從更長期的維度看，軍工企業的股價還是由基本面因素決定的，包括行業發展前景、生產經營狀況、經營業績等。在未來5-10年軍工行業確定性增長的背景下，我們認為軍工行業會出現很多投資機會。 其實，優秀的行業和公司都是時代的產物。伴隨着中國的大國崛起，國家安全基石顯得格外重要，我國軍工企業整體面對的用户需求和時代背景是非常有利的。與此同時，軍民融合成為不可逆轉的必然選擇，在軍民融合的時代大潮中，一定會有一批優秀的軍工企業成長起來。

　　優秀的軍工上市公司主要具備三點因素：第一要擁有核心技術，以獨特的產品優勢帶動勞動生產率的提升，增進全社會福利；第二要着眼於解決用户實實在在的問題、滿足用户真正的需求，既不能壓制，更不能透支；第三最好還能夠實現國際接軌，國際同步，有潛力面向全球客户。具備這樣基礎和條件的公司才能夠擁有比較大的潛力，可以在長跑中勝出。

　　基金經理介紹：

　　蘭喬，碩士。2010年從清華大學碩士研究生畢業後加入博時基金管理有限公司。現任博時工業4.0主題股票型證券投資基金、博時軍工主題股票型證券投資基金、博時產業新趨勢靈活配置混合型證券投資基金的基金經理。

　　代表產品：

　　博時軍工主題股票(004698)、博時工業4.0主題股票(002595)