焦點分析丨最快上市到最快退市，瑞幸咖啡及其投資者將迎何種大結局？

文丨陳之琰 

曾經最快上市的瑞幸咖啡或將成為最快退市的中概股。

自曝財務造假40余天後，5月19日晚，瑞幸咖啡發佈聲明稱，收到納斯達克交易所的退市通知，並計劃就此決定要求舉行聽證會，在聽證會結果發佈前，將繼續在納斯達克上市。

北京時間5月20日晚，瑞幸咖啡重新恢復交易。受一系列負面新聞影響，盤前一度大跌50%，收盤價報2.82美元，跌幅35.76％，市值7.1億美元。而其市值最高一度超過120億美元。 

如果説，納斯達克的摘牌通知在不少人的意料之中，可通知來得如此之快仍在意料之外。

自瑞幸咖啡於2020年4月2日發佈有關造假事件的公告以來，其董事會特別委員會監督主導的內部獨立調查仍在繼續。在多方仍在等待最終調查結果時，納斯達克交易所直接做出了摘牌決定。

據悉，此舉主要基於兩條規則：其一，根據納斯達克交易所上市規則5101條款，瑞幸咖啡於4月2日披露的虛假交易行為引發了公眾利益的擔憂；其二，根據納斯達克交易所上市規定5250條款，瑞幸咖啡在過去未能公開披露有效信息，並通過此前的商業模式進行了虛假交易。

北京安理律師事務所高級合夥人王新鋭認為，瑞幸咖啡雖然從程序上仍然可以進行聽證，但改變摘牌命運的“可能性極低”。

醜聞爆發後，美國證券交易委員會（SEC）主席傑伊·克萊頓曾在接受媒體採訪時稱，因為信息披露問題，投資者近期在調整倉位時，不要將資金投入在美國上市的中國公司股票。這是有史以來第一次，美國證監會主席在電視媒體上，公開提醒投資人不要投資中概股。

“交易所也有其自身的品牌考慮，遇到嚴重的財務造假，其必然要有所行動，才能讓投資者保持信心。”王新鋭説。

一旦瑞幸咖啡在納斯達克最終摘牌，它將面臨三種可能性：到OCTBB繼續交易、進入粉單市場，以及私有化。

美國具有較為發達的場外交易市場。一旦有公司從場內板塊退市後，大多數都可以退到場外交易市場證券市場（OTC市場）上掛牌。

因此，一時的退市並不一定意味着“永別”。2014年，中概股安博教育因私有化邀約、大股東訴訟、股東辭職等各種風波，被迫從紐交所退市，進入OTCBB。經私有化後，又於2018年6月1日登陸全美證券交易所。

OTC市場主要由OTCBB（場外櫃枱交易系統）和PINK SHEETS（粉單市場）兩部分市場組成。OTCBB對於報價對象沒有財務和最低價格等要求，但是被報價證券必須在SEC或其他聯邦監管機構註冊，並且該證券向相應監管機構的文件報備當前是有效狀態。PINK SHEETS則不需要在SEC報備文件，其信息透明度和信息質量比OTCBB更差。

有業內人士認為，若瑞幸咖啡要繼續在美國市場交易，對證券資質要求更低的粉單市場會是最有可能的“落腳點”。但基於其虛假交易的醜聞背景，私有化或許是瑞幸咖啡最有可能選擇的道路。

“因為繼續保持境外上市的狀態沒有任何意義，也不會有太多交易量。”王新鋭告訴36氪。 

隨着瑞幸咖啡事件持續發酵，其多輪核心投資方大鉦資本、愉悦資本亦成為人們關注的焦點。如果瑞幸咖啡最終退市，會對其投資造成怎樣的影響？

從法律層面，投資機構全身而退的概率較大。中聞律師事務所合夥人王東告訴36氪：“作為投資人主體，一般不參與被投資公司的具體經營行為，一般不承擔責任，但其派出董事如果參與造假可能承擔特定責任。”

王東指出，瑞幸咖啡將面臨美國證監會的高額罰金和鉅額的二級市場投資者的索賠。其目前的資產估計很難支付上述罰金和索賠。“一級市場投資方預計很難實現退出，回報也就更無從談起了。”

相比破產清算，尋求併購或許是目前看來最好的結果。有業內人士認為，瑞幸咖啡作為併購標的，在線下門店、消費者端仍有其價值。

5月20日，據路透援引知情人士報道稱，神州優車正考慮出售由大鉦資本管理的優車產業基金30.75%有限合夥人權益，價值10億元人民幣。

據36氪多方瞭解，神州優車與大鉦資本之間是出資方與基金管理者的關係。此前，神州優車於2017年出資10億元認購優車產業基金合夥份額，成為該基金LP，大鉦資本董事長、首席執行官黎輝為優車產業基金管理合夥人、實際控制人。此次出售權益之舉主動權在神州優車，其核心動機是獲得現金流。大鉦資本未過多參與其中。

今年1月8日，大鉦資本已減持了瑞幸咖啡3840萬股，持股比例從14.06%下降至12.15%、套現2.3億美元，已收回當初對瑞幸咖啡的投資。

儘管已有本錢落袋為安，瑞幸咖啡的虛假交易仍影響到了大鉦資本的日常運作。此前據《華爾街日報》消息，黎輝在3月中旬左右知悉了瑞幸咖啡的財務違規行為後，主動暫緩了第二支美元基金的募資。

2019年7月，大鉦資本和愉悦資本分別完成超20億美元和7億美元的基金募資。短期來看，兩家投資機構賬上仍應有相對充足的投資資金，但瑞幸咖啡事件對其品牌的損傷已經顯現。

36氪採訪多位財務顧問發現，受瑞幸咖啡事件影響，一些FA表示“暫停向愉悦資本和大鉦資本推薦創業公司”。一位FA從業者告訴36氪：“普通創始人的反應不算強烈，畢竟還是需要資金融資，但有計劃去美股上市的公司態度會比較抗拒。”

35氪也對數位創業者做了隨機調查。幾位項目處於早期階段的創業者均表示：今年融資不易，能拿的錢都會拿，有創業者認為：“機構也算受害者，和（瑞幸）公司作為造假主體性質不一樣”。但也有創始人反饋，作為D輪後公司，“最好能有其他選擇”，“在這事結束前會比較謹慎”。

“如果創投機構處於被選擇的那一方，那就很糟糕了。”此前，愉悦資本創始人劉二海曾在接受媒體採訪時，曾以這句話強調投資機構頭部化趨勢顯現，品牌的價值在日益增強。對於大鉦資本、愉悦資本等瑞幸咖啡的投資者而言，比起這一次錯失的高額回報，機構品牌在造假風波中的損傷顯然會造成更長期的負面影響。