文/樂居財經 李姍姍
一個行業的波瀾起伏往往能夠引發上下游產業隨之波動。
在光伏行業，過去的硅片切割主要使用傳統砂漿切割，十年前，太陽能電池巨頭隆基綠能引入金剛線切割技術，傳統的切割方式逐漸被取代，這一變革之下，誕生了聚成科技。
而後，隨着金剛線切片工藝實現在硅片切割領域的完全滲透，帶動着上游的金剛線市場不斷擴容，金剛線企業得以發展壯大後，紛紛搶灘資本市場，聚成科技也是其中一員。
近日，江蘇聚成金剛石科技股份有限公司深交所創業板IPO獲受理。此次上市，聚成科技擬公開發行股票數量不超4266.94萬股，募集資金15.27億元，用於金剛線項目擴產及補充流動資金。
成也變革，敗也變革，聚成科技不是一直都能吃到時代的紅利。當前，下游硅片市場的薄片化成為主流，金剛線市場隨之創新線徑更細的技術，聚成科技同樣跟隨潮流。
不過，新變革後的聚成科技卻表現得有些後勁不足。2021年，聚成科技變動產品結構後，其主營業務銷量和收入開始低於行業均值，競爭地位下降；毛利率大幅下跌，一年半時間驟降12.53個百分點；去年淨利潤“膝斬”，今年上半年經營現金流突降為負。可見聚成科技已出現業績增長乏力。
而IPO前，聚成科技一改以往不分紅的習慣，突擊分紅2.3億元，對於每年手持現金不超過6000萬元的聚成科技來説，這筆大額分紅或來自它的融資資金。
員工增資“雙標”
聚成科技是一家“夫妻店”，實控人為張福軍、楊豔紅夫婦。張福軍直接持有公司42.18%股權，為控股股東，此外，張福軍及其配偶楊豔紅通過蘇州新佳合、蘇州正福緣、聚成福圓諮詢間接控制公司分別28.12%、7.81%、4.12%股權，夫婦二人直接和間接控制聚成科技合計達82.24%股權。
自2017年成立至今，聚成科技僅進行過兩次融資，均在2021年下半年。
最近一次是在去年11月，獲得廈門鴻翔、廣東飛舟、瀋陽宇駿、無錫春霖、浙創好雨、寧波贇致、海南華昆7家機構合計2.238億元的增資。其中，廣東飛舟為長江資本旗下合夥基金，無錫春霖和浙創好雨則隸屬於中信建設投資旗下。
增資價格均為19.08元/註冊資本，增資後至發行前7家機構分別持股4.25%、2.05%、0.82%、0.82%、0.41%、0.41%、0.41%。
同日，聚成科技還獲得聚成福滿諮詢、聚成福圓諮詢各3303萬元、1581萬元增資，持股比例分別為8.6%、4.12%，增資價格為3元/註冊資本。這兩家均為員工持股平台，共涉及131人，實控人張福軍在聚成福圓諮詢出資比例為54.46%，且為執行事務合夥人。
同一天增資，外部股東與員工持股平台的價格相差16.08元，相當於員工1.6折內購股份。
股份轉讓的價差不止於此，2021年7月，聚成科技獲得蘇州新佳合、蘇州正福緣分別3600萬元和400萬元投資，增資價格為1元/註冊資本。相比之下，4個月內，聚成科技的股權轉讓價格就飆升了19倍。
經查，蘇州新佳合由張福軍、楊豔紅夫婦共同持股；蘇州正福緣由張福軍、李春麗、王歷平和劉建平分別持股60%、20%、10%和10%。李春麗和王歷平是聚成科技員工，劉建平則為公司外部顧問。
樂居財經《穿透IPO》發現，兩次員工增資，價格卻因人而異。張福軍和楊豔紅夫婦、李春麗、王歷平，用1元/註冊資本的低價增資入股，而聚成福滿諮詢、聚成福圓諮詢兩家員工持股平台，涉及的131位員工，則是用3元/註冊資本的價格增資入股。
另外，劉建平旗下擁有江蘇善萊特光伏科技以及江西曼思瑞科技兩家公司，經營範圍均包含光伏設備及元器件銷售、金屬材料銷售、有色金屬合金銷售、建築用鋼筋產品銷售等。從業務方向上看，江蘇善萊特光伏科技以及江西曼思瑞科技為聚成科技的上游企業。
業內人士表示，聚成科技在臨近遞交招股書前將公司股份以1元/註冊資本的低價轉讓給上游企業，該轉讓的必要性、合理性以及轉讓價格的公允性難以解釋，或涉嫌利益輸送、股份代持等問題。
2021年，聚成科技一改往年不分紅的習慣，在當年進行高額分紅2.3億元，上演了一場上市前突擊分紅的戲碼，分紅金額佔據三年淨利潤之和的80.99%，近乎“掏空式”分紅。張福軍、楊豔紅夫婦拿走了1.89億元。
2019年-2021年聚成科技手持現金最高僅為5415.1萬元，而2.3億元的分紅來自哪裏？
樂居財經《穿透IPO》發現，2021年聚成科技經營現金流為7753.26萬元，同比增長22.53%，投資現金流持續為負，而融資現金流則大幅增長1.29億元至1.34億元。
當期，聚成科技吸收融資收到的現金為3.13億元，其中，外部投資機構以及員工持股平台6800.85萬元的投資資金計入註冊資本，剩餘2.12億元金額則計入了資本公積。張福軍、楊豔紅夫婦拿走的近2億分紅，數額接近外部機構的投資款。
關聯交易堆高應收款
實際上，對聚成科技利益輸送的質疑，不只是在股權轉讓方面，還有紛繁複雜的關聯交易。
據披露，目前張福軍、楊豔紅夫婦控制的其他企業有13家，包括蘇州佳和自動化、蘇州新佳合、常熟佳合顯示、常熟佳合陶瓷、常熟華融等，且在其中擔任董事或高級管理人員。
其中，2019年-2022年6月末，聚成科技曾向常熟佳合陶瓷、常熟華融、常熟佳和顯示三家關聯方發生經常性關聯採購。
2019年-2020年，聚成科技向常熟佳合陶瓷的採購金額分別為2373.07萬元、3155.9萬元，採購總額佔比達14.68%、19.76%；向常熟華融的採購金額分別為2353.94萬元、828.76 萬元，佔比14.56%、5.19%。兩家關聯方分別為聚成科技當期第二和第三大供應商。
據披露，常熟華融向外部供應商採購裸粉，經加工後形成微粉，再通過常熟佳合陶瓷向聚成科技銷售，形成深度的關聯交易。
不只是關聯採購，2019年-2022年上半年，聚成科技與江蘇華融、常熟佳合陶瓷以及常熟華融三家關聯方之間發生的關聯承租合計分別為3165.24萬元、2593.64萬元、2354.37萬元和725.27萬元，佔營業成本的比例分別為13.28%、10.72%、8.3%和2.62%。
期內，聚成科技產生的關聯方資金拆借金額同樣不在少數，分別為9655.3萬元、8342.17萬元、5008.43萬元和134.98萬元。
從交易金額上可以看出，不管是關聯承租還是關聯資金拆借，聚成科技都有意在臨近遞交招股書的今年上半年進行規模壓縮。
除此之外，來自常熟佳合陶瓷和江西華融的關聯方應收款項值得關注。2020-2021年，聚成科技對常熟佳合陶瓷的其他應收款餘額分別達1379.84萬元和2574.64萬元，對江西華融的其他應收款均為47.17萬元，各期合計為1427.01萬元和2621.81萬元。
樂居財經《穿透IPO》注意到，關聯方其他應收款金額正好與同期聚成科技其他應收款中的往來款金額相吻合。這意味着，關聯方應收款的激增，直接堆高了聚成科技的其他應收款。
高度依賴單一大客户與供應商
聚成科技為一家電鍍金剛石線產品研發、生產和銷售的企業，主要產品為金剛線，包括碳鋼線和鎢絲線，產品主要應用於光伏硅片切割，處於光伏行業的上游。
光伏行業裝機需求持續增長，帶動原材料硅片產能及產量攀升，而金剛線切片工藝實現在硅片切割領域的完全滲透，進一步推動上游金剛線市場容量不斷擴大。但同時，下游光伏行業降本增效的趨勢，亦引發金剛線行業的市場競爭。
報告期內，聚成科技金剛線產品的銷量分別為744.44萬公里、974.13萬公里、1185.77萬公里和848.53萬公里；收入分別為4.31億元、4.73億元、4.77億元和4.34億元。
2019年-2021年同行業平均值在銷量方面為564.36萬公里、815.76萬公里和1525.26萬公里；在收入方面為3.93億元、4.36億元和6.48億元。
可見，聚成科技主營業務銷量和收入從前期高於行業均值到後期低於行業，競爭力有所下降。
隨着大尺寸、薄片化成為下游硅片生產企業的主要發展方向，2022年上半年，聚成科技的產品結構出現重大調整，碳鋼線的收入金額1.83億元，佔比由往年的超95%驟降至42.25%；線徑更細的鎢絲線收入金額為2.51億元，佔比由年初的3.71%上升至57.75%。
從聚成科技主要客户來看，其出現高度依賴下游大客户的情形。
2019年-2022年6月末，聚成科技向前五大客户銷售的金額分別為3.03億元、3.37億元、3.18億元和3.38億元，佔當期收入比例分別為70.36%、71.32%、66.59%及77.82%，主要客户集中度較高。
其中，聚成科技對TCL中環新能源的單一客户依賴程度逐年上升，2022年上半年，來自該客户的收益為2.3億元，收入佔比高達53.03%，嚴重依賴第一大客户。
不只是高度依賴單一大客户，2022年上半年，聚成科技向第一大供應商廈門虹鷺鎢鉬工業的採購金額為1.28億元，佔比達到53.88%，出現依賴單一供應商的情況。
對此，聚成科技在招股書中表示，由於市場上鎢絲母線供應商較少，為保障產品品質的穩定性，2021年開始公司向廈門虹鷺採購鎢絲母線，並與其簽訂戰略採購框架合同，導致採購金額較高。
樂居財經《穿透IPO》注意到，直接材料是聚成科技主營業務成本中最主要的成本，2022年上半年佔比達64.88%。而直接材料中，母線佔據絕大多數，同期母線成本為1.41億元，佔比直接材料78.89%。
按此計算，母線成本佔據主營業務成本51.18%，卻高度依賴單一供應商，若聚成科技與廈門虹鷺的合作關係發生不利變化，或廈門虹鷺不能及時供應鎢絲母線，將對聚成科技的生產經營造成不利影響。
除此之外，聚成科技還存在客户與供應商重疊的情形。2019年-2020年，聚成科技向關聯方第三大供應商常熟華融採購微粉、母線及退鍍裸粉加工金額3182.7萬元，同時向其銷售金剛線60.05萬元。
還有與江蘇海川光電新材料、前五大供應商之一河南省力量鑽石之間客户與供應商重疊的情況。不過，買進與賣出的產品均不相同。
其中，公司在2019年向力量鑽石銷售198.28萬元金剛石原石，在2021-2022年6月末向該公司採購裸粉合計3067.12萬元；與海川光電之間的交易則為，2021-2022年6月末向其銷售黃絲87.44萬元，2019-2022年6月向其採購母線2069.71萬元。
淨利潤與經營現金流“不和”
報告期內，聚成科技實現營業收入分別為4.34億元、4.74億元、4.78億元和4.38億元，呈逐年上升趨勢；同期淨利潤分別為9573.88萬元、1.55億元、3342.69萬元和8478.73萬元，大幅波動。
樂居財經《穿透IPO》發現，導致聚成科技淨利潤波動的主要因素包括成本的波動、費用的大幅上升，以及產品單價和毛利率的急劇下降。
據瞭解，當前細線化趨勢下，線徑更低的鎢絲線成為在光伏領域的新應用，不過，鎢絲母線的製作存在一定的技術壁壘，拉絲配比、基材、參數及工藝等方面均需時間和經驗的積累，導致鎢絲產品供不應求，使得其價格存在持續上升的趨勢。
2021年，聚成科技開始投入鎢絲線產品的量產，當年，作為主要原材料之一的鎢絲母線價格為29.3元/公里，遠超碳鋼母線的6.86元/公里。2022年上半年，鎢絲母線價格上漲4.64%至30.66元/公里。
此外，主要原材料金剛石微粉、金剛石裸粉、鎳餅、氨基磺酸鎳的價格同樣呈上漲趨勢。僅有碳鋼母線的均價出現下降，報告期內分別為10.35元/公里、7.81元/公里、6.86元/公里和6.82元/公里，2020年-2022年6月末，變動幅度分別為24.54%、12.16%、0.58%。
成本上漲的同時，聚成科技的產品銷售價格卻在下降。其中，碳鋼線單價在期內分別為57.85元/公里、48.51元/公里、39.46元/公里和35.95元/公里，持續下降，變動比例為30.85%、19.49%和8.88%，超過成本下降幅度。鎢絲線的單價同樣由2021年的81.29元/公里下降8.88%至74.07元/公里。
這導致毛利率隨之下降，報告期內，聚成科技主營業務毛利率分別為45.21%、48.89%、40.56%及36.36%，三年半下降了8.85個百分點。
此外，高額的期間費用（即銷售費用、管理費用、研發費用、財務費用）是吞噬聚成科技利潤的主要因素之一。
2019-2022年6月末，公司期間費用分別為6753.28 萬元、5160.65萬元、1.51億元和 6430.16萬元，佔營收的比例分別為15.56%、10.90%、31.65%和14.67%。
對於2021年期間費用的飆升，聚成科技表示，主要是因為其確認股份支付費用7719.69萬元，進而導致當年淨利潤同比“膝斬”。
經歷淨利潤“斷崖式下跌”後，在2022年上半年，聚成科技淨利潤回暖，較上年末上升153.65%至8478.73萬元，而同期經營現金流卻出現大額缺口，為-1.05億元。
究其原因，一方面，是銷售商品、提供勞務收到的現金為1.71億元，而購買商品、接受勞務支付的現金達2.03億元，接近2021年兩倍；另一方面，是經營性應收項目大幅減少1.39億元。
據悉，經營性應收項目為經營性應收賬款、經營性其他應收款及經營性預付賬款的期初餘額於期末餘額之差，若該金額大於0，説明前期經營性應收項目本期收回現金，增加了現金及現金等價物；若小於0，則説明本期增加了應收項目金額，相應的銷售收入沒有收回等額現金。
聚成科技經營性應收項目的大幅減少説明過去的應收賬款尚未收回，同時當期又增加大額應收賬款，最終導致經營現金流的異常減少。
文章來源:樂居財經