編者按：本文來自微信公眾號小吳老吳，作者吳曉鵬，創業邦經授權轉載。
投資這個行當一般賺兩種錢，一種是被投項目自然增長，穩定收益的錢，一種是股權價值波動中的低買高賣，資本利得的錢。
二級市場投資，雖然常常是奔着賺到資本利得的錢去的，但是西格爾教授在《投資者的未來》中早就總結過，美國來自股市的收益中97%最終都來自分紅及分紅再投資，因此總體上和長期上看，二級市場的各個投資人之間，是在分配企業自然增長的這塊大蛋糕。如果你更敬畏市場，投資於指數基金的話，收益就會向市場主體的平均收益迴歸，跟你的投資技巧和天賦都無關。
但是一級市場的投資則不同，投資人主要是在被投企業資本利得的這塊大蛋糕中競爭。因為資本利得的波動方差要遠大於自然收益，因此投資的天然風險就會更大，從百倍收益到徹底清零都可能存在，是典型的高風險高收益行業。
那麼資金方為什麼要把錢配置到一級市場投資中呢？
除了地方政府的“基金招商”、國家基金的“政策引導”等目的外，一級市場資金的基本訴求就是要取得超額回報，否則他們為什麼不把錢投資於具有平均收益的股權產品上呢，或者投資於債權產品上，畢竟放個貸款常常會有抵押、擔保和回購，哪怕破產了也是債權人優先的。
如果15%的預期項目回報的話，5年就要將資金回報翻一番；如果12%的預期，6年就翻一番。在二級市場中，資金交給管理人的時間還不是那麼長，但一級市場管理機構拿到的錢，時間真的是把殺豬刀，因此投資人之間的競爭就更加激烈。
剛剛公佈的數據顯示，2021年私募股權基金行業總體募資額超預期反彈，募資金額達到2.21萬億人民幣，同比增長84.5%。這個數字其實喜憂參半。
喜的是，錢可真多，水大好游泳。憂的是，看清誰在裸泳的難度又變大了。
一級市場GP的業績是一個長線判斷的工作，非常長線。那些佔總量近六成的規模不足1億的小微基金確實逐漸被市場出清，但規模以上基金的業績就一定靚麗嗎，其實很多還僅僅是過程指標。靜態和動態算法不同，基金業績證偽的難度遠大於證明。投出去的前三年美麗又動人，要退出的後三年想想就凍人。
一級市場股權投資的資金來源中，政府方、金融方和產業方大體上三分天下。不論是賭對了的合肥，還是賭錯了的青島，政府在這個行業的資金配置效果和效率都尚沒有論斷，甚至連總結都還沒做；資管新規後全面撤退的金融資金，到現在也還是在隔岸觀望。目前最關鍵的，是不要傷害了中國產業資金方對一級市場股權投資的信心。之前賺了錢的，別太激動，要搞清楚為什麼賺了，今後會不會憑實力再虧回去；之前沒賺錢的，要有信心，中國的一級市場股權投資會越來越成熟。
一二級市場套利的錢、風口的錢，是過去行業盈利的重要來源，這是不可持續的。
中籤虧損、首日破發、定增套牢都在教育着想偷懶的投資人。微觀上，註冊制新股詢價新規加強了新股定價市場化，套利價差越來越小。宏觀上，一級市場中項目的信息不對稱在降低，那些只有你知道的項目和只有你懂的邏輯越來越少；殼價值在減低，上市的機會在增大。所謂我們只看“中後期”的基金，看的到底是什麼？賺的錢到底是什麼錢？
大風起兮錢飛揚。他們管這種跟着風口的投資策略叫趨勢判斷。
2017年的智能電動車、兩年半以前的芯片、一年半以前的醫療，都讓很多投資人賺的盆滿缽滿。即使在2021 年，70%的一級市場投資案例都集中IT、生物技術/醫療健康、半導體及電子設備、互聯網這四大領域，項目投資競爭異常激烈，估值高企。
比如，有些半導體投資人只賺了100倍，很生氣，因為有人賺了400倍。MCU公司有小100家了，有的企業2億收入就能上市，風口之上被追捧至極，但這一個個小蘿蔔頭真的都能做大、能擔當科技獨立自主的重任嗎？摸着俄羅斯的石頭，我們要依靠誰過河？
風口中的投資人似乎只能從命，見泡沫見風口就躲，那被踢出了生態圈也很麻煩。有了風口，大量的社會和經濟資源聚集，有時也真的會帶動一批技術進步和企業發展。但是，風口的順週期效應實在太突出了，尤其是，風口之下，價值投資的時間和精力就不夠了。
投資人在硬科技、芯片、智能汽車、大醫療、航空航天、3D打印、替代蛋白這些領域，是否真能有自己的見解？這幾年，我們大規模地投資新能源和芯片產能，這一定會導致在兩年或三年後的芯片產能過剩。那麼大家對產能過剩的應對策略是什麼？週期是否會影響你的價值投資？
中國的科學家也已經非常容易拿到錢了，一級市場的“好項目”更是難搶。投資人追着科學家跑，其他的缺不缺不知道，錢是不缺了。這些，是好事還是壞事？被高科技光環所吸引、決策中放大短期因素、對企業的高成長進行線性預測，忽略競爭加劇、規模無效、週期波動等風險。這都是賺風口的錢可能的傷害。
何況，根本不要高估自己對行業趨勢的判斷能力。
2005年，當市場全部認為鋼鐵行業是夕陽的時候，未來的幾年幾乎所有的鋼鐵公司盈利都增長了10倍；2006年的金融改革，市場資金對銀行改制避之不及，但事實上，這是銀行新發展階段的起點。
然而，當我們2016年都在認為環保行業是新的結構性機會的時候，它開始是一路下行；到2020年，所有人都認為，消費升級和健康養老是最朝陽的行業的時候，去年開始深度調整。
我們現在討論的未來已來，會不會其實是改日再來？
還是賺風險投資的錢、管理提升的錢，更靠譜。
投早投小是投資的本分，這樣的錢取之有道。金融體系主要依靠市場化的力量，將社會資金配置到最需要的地方去，一級市場股權投資是其中的重要組成部分。而且，只有一級市場股權投資，限定規則最少、判斷責任最重、對資金的配置效率最可能得到突破，從而助力社會發展。投資人依靠專業獨到、前瞻研判進行風險投資，依靠賽道策略進行風險規避，有賠有賺，取得相對高於均值的投資回報。
雖然一級市場中的“定價錯誤”和套利空間在減少，但信息不對稱將不可能完全消除。投資者在理論上都是理性經濟人，但實際上，總存在投資者的行為會因為團隊考核、個人升遷、政策導向、短期利益、委託代理機制、甚至道德風險等各方面的原因出現投資行為的扭曲，這都給那些堅持投資常識和正確方向的機構永無止境的機會。
風險投資是對的，但前提是一定要基於本質、圍繞價值。我們常説的募投管退，在頭部機構中往往稱為研投管退，即以研究驅動、以產業驅動、以需求驅動。
馬斯克因為Space X的設計需要，而投資了激光雷達；因為自動駕駛的需要而投資了生物神經網絡。成熟投資機構選企業、做投資，從資產到資金，我們常常是從資金到資產；成熟機構一進門就聊工業細節，幾個月下來還在判斷製造工藝和市場的結合，而我們總有人一進門就聊幾倍估值，嗯，看能不能現在就鎖定份額！
中國人喜歡研究人，喜歡博弈，喜歡與人鬥其樂無窮。就像A股，大家都在追逐一致性預期，但當一致性預期真出現時候，又總想我預判了你的預判的預判。
5億估值，看眼神發現你可能出到10億，那我馬上就10億了。德國人，我們家這東西估值5億，本來就是5億。德國製造業三千家隱形冠軍不上市，一樣有活躍的一級市場相生相伴、投資和退出，而我們為什麼所有的企業只有上市這個唯一的天窗呢，追求上市是因為要科技自主可控嗎？還是另有所圖？
風險投資的錢難賺，管理提升的錢更不容易。
三分投、七分管。可能説過了吧？你有沒有做到七分投、三分管？我們總是在鼓勵被投企業加大研發力度，作為投資機構的我們是否也應該加大投後力度呢？
做投後非常難。募資、投資交易、日常事務，極大的佔用了投資人的時間。就是有時間，無法直接見效、很難深入其中、成本收益無法匹配、我靠什麼做投後等等困難重重。投後管理不是直接見效的事情，有巨大的短期投資壓力需要平衡。
然而，要麼做風險投資，要麼通過投後賦能、做管理提升、改造一家企業，你才能取得企業發展帶來的超額回報，才能取得投資機構可持續的商業模式，才能取得一個投資人可持續的投資能力。其他賺錢的道路，都越來越窄了。
併購，帶來最直接的投後賦能空間，因為一個組織常常極難進行自我革命，這留給了外部而來的投資人巨大的施展空間。3G資本控股的百威啤酒、亨氏食品、卡夫食品、漢堡王和提姆霍頓咖啡，都是婦孺皆知的世界級企業。他們在更換管理層，成本削減和效率提升方面不宜餘力，對標行業最優秀的公司、貫徹零基預算控制費用都是他們基本的工作邏輯。他們賺到了作為投資人應該賺到的錢，資本不僅能夠發現價值，也可以成為創造價值的社會經濟力量。
非併購的交易，也有投後管理和價值提升的空間。已經出現不少優秀的機構在重視投後管理了。上下游客户推薦、資本架構設計、融資渠道開拓、企業戰略規劃、人才引薦、品牌推介、制度搭建等等，能幫多少忙、就賺多少錢。
經濟制度所有的組織活動都建立於通過改變激勵來改變參與者行為這個簡單的原則之上。因此，對企業最大的投後管理和賦能就是對公司治理、激勵約束制度的改革，並因此帶來對組織能力的提升，以投促改、以改提質、以質增效，這是投資人的價值和使命。
投後管理，第一要有精力分配，第二要有朋友情分，第三要有專家身份。
股權投資人其實是合夥人，要共襄事業發展。應該建立屬於自己的智慧圈、朋友圈、信息圈，建立屬於自己的研究體系、數據基礎和結構文檔，建立基於產業的財務分析能力，建立與管理層進行近距離接觸和溝通的能力，建立基於自己的獨立判斷，而形成的成功案例庫和錯誤案例庫，哪怕是別人的案例，也做記錄和思考。
股權投資人更應是專家，需要在產業認知能力、資源整合能力、投資交易能力方面具有所長，而助力被投企業提升價值。當然，一個投資人難以在很多領域長期保持優勢，但是必須要做到在個別領域的特定階段，保持明顯產業認知優勢。企業主因為對微觀的關注度更高，投資人確實有可能建立超過企業主的更強的產業洞見，比馬化騰當年對騰訊還更有信心的投資人是存在的。只有基於在產業認知優勢基礎之上的財務邏輯、商業邏輯，估值邏輯才是有價值的。
投資以價值提升為目的，賺錢就是順便的事兒了。
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