光大策略：政策收緊預期擾動市場 順週期及質地優是關鍵

　　大勢研判：經濟持續復甦，政策取向影響市場風險偏好

　　經濟與盈利方面，12月國內經濟繼續保持復甦趨勢，結構上，基建和地產投資持續回落，製造業投資保持高位，受疫情散點出現和11月電商促銷透支消費需求影響，12月消費復甦略顯疲軟，工業生產持續保持旺盛，往後看，製造業和消費有望接棒基建地產，成為推動2021年中國經濟增長的主動能。PPI和CPI持續上行，價格環境對於工業企業和消費品公司業績復甦較為有利。

　　政策方面，1月下旬，A股市場大幅調整，對政策收緊的擔憂是導致近期A股大幅調整的主要原因。在趨勢外推的市場預期形成機制下，細微因素的變化均可能導致市場預期發生變化，進而影響市場波動。對此，我們認為，越是大政方針，越是內生於經濟形勢，當前國內通脹壓力較小、就業壓力可控、人民幣貶值壓力不大，資產價格，特別是一線城市房產所代表的資產，其價格漲幅將是影響政策取向的更重要因素。往後看，投資者對政策取向無需過度悲觀，但也不能過度樂觀，當前經濟復甦形勢和資產價格快速上漲都會對政策退出形成制約，投資者仍需要密切關注資產價格變化，如果未來以一線城市房產為代表的資產價格上漲勢頭得到了明顯遏制，那麼寬鬆政策仍將對經濟復甦提供支持，反之，如果資產價格快速上漲勢頭沒有得到有效遏制，那麼寬鬆政策則將很有可能超預期收緊。

　　估值方面，目前A股市值/M2位於2003年以來84.7%歷史分位，A股估值整體處於歷史高位。分塊來看，代表大盤股的滬深300指數估值處於歷史高位，而代表中小市值股票的中證500指數估值處於歷史低位，板塊估值分化明顯。

　　綜合來看，當前市場估值整體處於歷史高位，經濟雖持續復甦但其上行空間有限，貨幣政策和信用政策邊際收緊在方向上是相對確定的，目前市場關注點在於寬鬆政策收緊的速度和幅度。在這種背景下，市場大概率將以震盪行情為主，市場波動可能會明顯加大，但持續大幅下跌的可能性較小。

　　行業配置：順週期仍是主線，可增加對低估值板塊關注。

　　行業配置方面，建議關注：1)工業金屬和石油化工產業鏈。全球經濟復甦和美國補庫存有望拉動週期上游需求，另一方面，中低收入國家2021年經濟活動仍將受疫情困擾，可能出現週期品種的需求恢復快於供給。從大宗商品漲跌與美國製造業庫存的相關性看，對海外需求更加敏感的原油、工業金屬可能更為受益；2)汽車和家電等可選消費的景氣修復。乘用車仍處於超額收益最佳的被動去庫階段，家電出口和內銷雙雙保持高景氣，未來都將受益於擴大內需戰略對大宗消費的支持；3)新能源產業鏈和軍工板塊獲利回吐引發震盪幅度加大，但回調往往帶來配置機會，長期來看，新能源產業鏈和軍工板塊未來業績增長的確定性較強，但當前較高的估值使得其存在調整壓力，隨着其逐步調整，其配置價值也將逐步顯現；4)低估值金融板塊中，銀行盈利質量和資產負債表改善，保險行業資產端收益率和保費端同步向好，可耐心等待估值修復。

　　風險提示：疫苗推廣不及預期；經濟增速超預期下行；海外市場波動加大。

（文章來源：光大證券）