來源：中金公司
過去一個月，中國央行在深圳開啓全球最大規模的數字貨幣測試，歐央行提出“數字歐元”，全球數字貨幣發展呈現加速發展趨勢。從深圳測試中我們已經看到，“M0替代”，“雙層運營體系”，以及“賬户松耦合”等DCEP的特性。但目前DCEP僅支持二維碼支付，與支付寶/微信支付的應用場景高度重合，未來DCEP如何為市民在脱離銀行賬户和手機網絡下提供普惠金融的支付服務有待觀察。我們認為DCEP是央行為無現金時代提供的解決方案，對中國支付市場格局以及人民幣國際化都會有深遠影響。詳細參見我們的《區塊鏈與數字貨幣：科技如何重塑金融基礎設施》報告。
“數字人民幣紅包”透露了什麼信息
央行在深圳展開“數字人民幣紅包”測試：10月12日，央行數研所與中、農、工、建四大行在深圳開始“數字人民幣紅包”測試，面向公眾用户以抽籤形式發放5萬個紅包，總價值1000萬元，可以在深圳羅湖區已完成數字人民幣系統改造的3389家商户使用。通過觀察這次測試，我們看到DCEP的以下特徵:
C端形態：統一app入口與賬户松耦合
本次測試以一款名為“數字人民幣”的app為載體，其中包含了收付款、掃一掃、轉賬、錢包賬户存入轉出、碰一碰等常用功能。與DCEP之前的測試相比，主要有以下變化：
一個入口，多個錢包；簡潔統一的功能界面反映其“金融基礎設施”定位。與之前四大行各自形態各異的DCEP錢包app不同，本次使用的是人民銀行統一的app，其中可以承載多個銀行的錢包，進入錢包後，不同銀行的界面簡潔且高度一致，僅顏色略有區別。我們認為這反映了數字人民幣在支付轉賬等基本功能上有望呈現非常標準化的形態，契合其作為法定現金M0替代的“基礎設施”定位，因而app不會過於“花哨”。我們認為，“數字人民幣”app有望成為DCEP在C端的一個廣泛普及的統一入口。
雙層運營體系，與銀行賬户松耦合。App內部不同銀行的錢包由所屬機構運營。根據之前建行DCEP測試app的用户條款披露，數字人民幣錢包可以分為四類，其中一、二、三類錢包同一用户在同一銀行只能開立一個。本次測試初始開立的錢包等級較低，不需要在櫃面開立，也不需要關聯銀行賬户，只需要提供手機號和身份證進行KYC，就可以進行收款、支付、轉賬、儲值（通過跳轉各家手機銀行app）等功能，但這種狀態下錢包餘額無法提現至銀行卡。綁定銀行卡後，錢包可以提現。
圖表: 從四大行DCEP客户端到“數字人民幣”app
資料來源：中金公司研究部
圖表: 各數字貨幣對比
資料來源：Facebook，Tether，中金公司研究部
正如我們在《央行數字貨幣會帶來什麼改變》所指出，在移動互聯網的推動下，中國的移動支付快速發展，中國M0/M1比例從2013年的18％，下降到2019年的13％。但支付行業發展出現壟斷化趨勢，根據易觀智庫統計，微信支付和支付寶合計市佔率達到93％。未來中國的無現金化水平有望達到瑞典等歐洲國家水平，進一步推動電子支付行業發展。我們認為DCEP有利於打破壟斷，是央行為無現金社會提供的新的解決方案。
圖表:中國M0與M0/M1變化趨勢
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部
圖表: 各國M0/M1比較
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部，注：數據截至2019年9月
圖表: 支付機構網絡支付規模高速增長
資料來源：中國人民銀行，中金公司研究部
圖表: 移動支付中支付寶及財付通市佔率遙遙領先
資料來源：易觀智庫，中金公司研究部
支付方式：二維碼在線支付，離線支付尚未開通
我們注意到，從支付方式來看，目前數字人民幣測試app仍以二維碼為支付方式，二維碼無法離線加載， app包含了基於NFC標籤的“碰一碰”付款功能，但尚未開通。試點銀行為測試商户提供了新的POS機，目前用來專掃數字人民幣收款碼。我們認為二維碼有利於數字人民幣推行早期的快速普及，也有望成為將來最常用的支付方式。在未來，數字人民幣有望在硬件層面實現離線的點對點支付。我們認為，隨着數字人民幣的進一步繼續測試與推廣，與DCEP相關的系統改造、金融終端投放等將會加速，有望帶來一輪金融機構IT系統升級的需求。
圖表: 一款可以掃數字人民幣app的pos機
資料來源：財新，中金公司研究部
圖表: 消費者用數字人民幣app進行掃碼支付
資料來源：財新，中金公司研究部
“紅包”有望作為消費券的載體成為DCEP重要應用場景
本次測試展現出數字貨幣能直接作為“消費補貼”的優勢。在之前的數字人民幣試點中，數字人民幣已經測試過進行黨費、工會費用繳納等場景。本次紅包僅能用作消費，無法提現轉賬，我們認為具有“消費券”的特徵，數字人民幣紅包收款後直接加入紅包餘額，與充值所得的餘額可加，但在使用時又能實現與其他來源的餘額相區分，例如在轉賬時，能自動將源於紅包的數額排除，在紅包到期後，也能自動收回紅包未使用部分數目的金額。正如我們在此前報告中提到，根據央行數研所的信息，中國央行數字貨幣將採用中心化賬户體系，並部分借鑑智能合約等區塊鏈設計思想，DCEP的投放與使用的靈活性有望提升。
我們認為，“紅包”的意義遠不止於測試，而是會成為DCEP一個重要的使用方式。根據我們上述探討，數字人民幣作為專款專用的消費補貼，其優勢有：1）DCEP紅包可以控制款項的使用方式與範圍；2）相比通過微信支付寶等第三方支付平台發放消費券，通過數字人民幣的形式可以進行更加權威、可控、針對性更強、潛在覆蓋面更廣的補貼發放。
圖表: 深圳地鐵已開通數字人民幣支付，成為“數字人民幣紅包”的重要使用場景
資料來源：“佳哥説區塊鏈”公眾號，中金公司研究部
數字貨幣競賽：CBDC成為各國央行首要研究內容
歐洲計劃在2021開始“數字歐元”計劃，全球CBDC加速發展。全球央行積極開展數字貨幣研究，各國方案中以零售型CBDC居多。根據BIS最新發布的報告，截至2020年7月，有36個國家的央行在進行關於零售型或批發型CBDC的工作。9月以來，我們看到日本、歐盟央行數字貨幣研究穩步推進，根據歐洲央行發佈的最新工作報告，“數字歐元”計劃有望於2021年啓動.
圖表: “數字歐元”的四種可能形態
資料來源：歐洲央行，中金公司研究部
圖表: 全球數字貨幣競爭態勢圖（截至2020/08）
資料來源：Bloomberg，FactSet，CoinMarketCap，中金公司研究部
風險
數字貨幣和區塊鏈監管風險；區塊鏈應用落地不及預期。